Eine Kritik der Geldtheorie von Mises (Rallo)

1.1. Was Geld ist

Mises definiert Geld als „ein Tauschmittel, das gemeinhin als solches verwendet wird“ (1949, S. 395): Sein grundlegendes Kennzeichen besteht demnach darin, dass es innerhalb der Gesellschaft in allgemein verbreiteter Weise als Tauschmittel verwendet wird (S. 32–33). Das schließt andere mögliche Nebenfunktionen des Geldes — etwa diejenige, Kredittransaktionen zu erleichtern, Wert über Zeit und Raum zu übertragen oder als allgemeines Zahlungsmittel zu dienen (S. 35–36) — nicht aus, ordnet sie jedoch sämtlich seiner Hauptfunktion als allgemeines Tauschmittel unter.

Wie und warum entsteht Geld? Stellen wir uns vor, wir befänden uns in einer Gesellschaft, die durch Arbeitsteilung gekennzeichnet ist und in der Güter durch Tauschhandel ausgetauscht werden. Wenn in diesem Fall das Wirtschaftssubjekt A das Gut m besitzt, aber das Gut n wünscht, und das Wirtschaftssubjekt B das Gut n besitzt, aber das Gut m wünscht, muss A B m übergeben, um im Gegenzug n zu erhalten. Wenn A und B einen solchen unmittelbaren Tausch vornehmen wollen, wird es beiden leichtfallen, von der jeweils anderen Partei das zu erlangen, was sie wünschen.

Was geschieht aber, wenn das Wirtschaftssubjekt A q besitzt und p, das Wirtschaftssubjekt B p besitzt und r wünscht und das Wirtschaftssubjekt C r besitzt und q wünscht? In diesem Fall ist unmittelbarer Tausch unmöglich, und es muss irgendeine Form des indirekten Tauschs zustande kommen: So würden etwa die Inhaber von q das Gut r nicht deshalb kaufen, weil sie es für den eigenen Gebrauch wünschen, sondern als Zwischenschritt, um das Gut p zu erwerben (S. 30). Somit entsteht indirekter Tausch auf natürliche Weise in jenen auf Tauschhandel beruhenden Wirtschaften, in denen keine der Parteien über das verfügt, was die jeweils andere Partei letztlich begehrt.

Je höher der Grad der Arbeitsteilung und der Spezialisierung innerhalb einer Volkswirtschaft ist, desto abhängiger werden die Wirtschaftssubjekte von indirekten Tauschvorgängen. Wenn alle Individuen einer Gesellschaft zu spezialisierten Produzenten und unspezialisierten Konsumenten werden, wird es zunehmend schwierig, dass jede Person sich ausschließlich des direkten Tauschs bedienen kann, um jene Güter zu erlangen, die sie benötigt. So wäre es für einen Verleger von Sanskritbüchern nahezu unmöglich, alle Güter und Dienstleistungen, die er wünscht, durch unmittelbaren Tausch zu erwerben: Schließlich ist es nicht allzu wahrscheinlich, dass die Produzenten von Lebensmitteln, Kleidung, Benzin oder Wohnraum sämtlich Sanskritbücher nachfragen und folglich bereit sind, ihm Lebensmittel, Kleidung, Benzin oder Wohnraum im Austausch dafür zu überlassen.

Allerdings werden sich nicht alle spezialisierten Produzenten in derselben nachteiligen Lage befinden, wenn es darum geht, unmittelbaren Tausch zu verwenden. So wird es für einen Brotproduzenten leichter sein, sich des unmittelbaren Tauschs zu bedienen, als für den Verleger von Sanskritbüchern, da die Endnachfrage nach seiner Ware (Brot) innerhalb der Gesellschaft viel breiter und tiefer ist. Jene Güter mit einer breiten und tiefen Endnachfrage, die sich folglich leichter gegen andere Waren eintauschen lassen, werden wir daher als liquide Güter bezeichnen:

Nicht alle Güter sind in gleichem Maße liquide. Während nach einigen Gütern nur eine begrenzte und gelegentliche Nachfrage besteht, ist die Nachfrage nach anderen allgemeiner und beständiger. Folglich haben diejenigen, die Güter der ersten Klasse anbieten, um sie gegen Güter einzutauschen, die sie für sich selbst benötigen, im Allgemeinen eine geringere Erfolgswahrscheinlichkeit als jene, die Güter der zweiten Klasse anbieten (S. 32).

Aus dieser Perspektive besteht die optimale Strategie spezialisierter Produzenten zur Maximierung ihrer Tauschwahrscheinlichkeit darin, im Austausch gegen ihre weniger liquiden Waren sehr liquide Güter anzuhäufen, das heißt, liquide Güter bevorzugt als Mittel des indirekten Tauschs zu verwenden.

Dadurch wird die Nachfrage nach liquiden Gütern zunehmen: Diese werden nicht nur dazu verwendet, die Endbedürfnisse der Wirtschaftssubjekte zu befriedigen, sondern auch deren Bedürfnis nach einem Gut, das als Erleichterer des Austauschs fungiert: „Neben der Nachfrage auf dem Gütermarkt zum unmittelbaren Konsum besteht eine Nachfrage nach Gütern, die der Erwerber nicht konsumieren, sondern im Hinblick auf einen späteren Tausch verfügen will“ (S. 31). Und selbstverständlich gilt: Je breiter und tiefer ein Gut im Verhältnis zu den übrigen nachgefragt wird (je stärker also seine Liquidität zunimmt), desto größere Nachfrage als Mittel des indirekten Tauschs wird es auf sich ziehen. Voraussichtlich wird dieser dezentralisierte Prozess der evolutiven Auswahl eines indirekten Tauschmittels daher schließlich ein einziges gemeinsames Mittel des (indirekten) Austauschs hervorbringen, das wir „Geld“ nennen werden.

Die Entdeckung des Geldes als gemeinsames Mittel des indirekten Tauschs wird sich somit spontan innerhalb des Marktes und nicht innerhalb staatlicher Institutionen vollziehen. Für Mises ist der Staat außerstande, Geld zu schaffen: „Der Begriff des Geldes als Schöpfung des Rechts und des Staates ist offenkundig unhaltbar. Kein Marktphänomen rechtfertigt ihn. Dem Staat die Macht zuzuschreiben, die Gesetze des Tauschs zu diktieren, heißt, die grundlegenden Prinzipien geldverwendender Gesellschaften zu missachten“ (S. 69). Mit anderen Worten: Der Staat mag ein Gut zu gesetzlichem Zahlungsmittel erklären, doch ist diese staatliche Sanktion weder notwendige noch hinreichende Bedingung dafür, dass Geld entsteht und von den Wirtschaftssubjekten als solches verwendet wird:

Einer Sache die Eigenschaft eines gesetzlichen Zahlungsmittels zu verleihen, reicht nicht aus, um sie in ökonomischem Sinne zu Geld zu machen. Nur durch die Praxis der an Handelstransaktionen Beteiligten können Güter zu einem allgemeinen Tauschinstrument werden […]. Es ist sehr wohl möglich, dass der Handel jene Gegenstände verwendet, denen der Staat Zahlungskraft zuschreibt; aber so sein muss es nicht. Er kann sie, wenn er will, zurückweisen (S. 70).

Nachdem der Begriff des Geldes abgegrenzt ist, bleibt es uns, es sowohl hinsichtlich der Gattung, der es angehört, als auch hinsichtlich der Unterarten, aus denen es besteht, zu klassifizieren. Hinsichtlich seiner Gattung müssen wir entscheiden, ob Geld den Konsumgütern oder den Produktionsgütern zuzuordnen ist; und hinsichtlich der Unterarten müssen wir untersuchen, welche Geldarten es gibt.

Was die Gattung betrifft, könnte man versucht sein zu meinen, Geld sei ein Produktionsgut, also ein Gut höherer Ordnung, das zur Hervorbringung anderer Güter niedrigerer Ordnung verwendet wird; in diesem Fall wäre seine Funktion innerhalb des Wirtschaftssystems ähnlich der der Straßen: So wie diese zur physischen Verteilung der Waren beitragen, könnte Geld zu ihrer kommerziellen Verteilung beitragen. Für Mises jedoch kann Geld weder als Produktionsgut noch als Konsumgut kategorisiert werden, und zwar aus einem sehr einfachen Grund: Wenn das Angebot eines Produktions- oder Konsumgutes zunimmt, steigt das Wohlergehen der Menschen; wenn sein Angebot sinkt, nimmt das Wohlergehen ab. Im Fall des Geldes hingegen verändert eine Variation seines Angebots das Wohlergehen der Gesellschaft nicht: Wenn das Angebot zunimmt, sinkt die Kaufkraft der übrigen Geldeinheiten; wenn das Angebot sinkt, steigt die Kaufkraft der übrigen Geldeinheiten (S. 85). In keinem der beiden Fälle können die Individuen jedoch mehr oder weniger Zwecke befriedigen als zuvor: Die Menge der Endgüter bleibt dieselbe wie zuvor, und folglich verändern sich die Zwecke, die die Menschen erreichen können, nicht. Demnach kann Geld nicht als Produktionsfaktor und somit auch nicht als Kapitalgut betrachtet werden; vielmehr erklärt Mises ausdrücklich, dass das produktive Kapital durch die Gesamtheit der Produktionsfaktoren einer Gesellschaft gebildet wird, nicht aber durch Geld (S. 90).

Geld ist mithin weder ein Konsumgut noch ein Produktionsgut, sondern eine Art innerhalb einer dritten Gattung von Gütern, die als „Tauschmittel“ bezeichnet werden (S. 79). Genauer gesagt wird „Geld im weiteren Sinne“ das am allgemeinsten verwendete Tauschmittel innerhalb einer Gesellschaft sein. Alle übrigen Güter, die als Tauschmittel fungieren, ohne die am allgemeinsten verwendeten zu sein, werden als „sekundäre Tauschmittel“ bezeichnet: Ihr Unterschied gegenüber dem Geld im weiteren Sinne besteht darin, dass sie trotz ihrer hohen Liquidität zunächst gegen Geld eingetauscht werden müssen, bevor sie im Handelsverkehr eingesetzt werden (1949, S. 461).

Das Geld im weiteren Sinne wiederum besteht aus dem „Geld im engeren Sinne“ und den Geldsubstituten. Der Unterschied zwischen beiden besteht darin, dass Geld im engeren Sinne — das, was wir heute „Geldbasis“ nennen würden — die Güter sind, die eigentlich als allgemeines indirektes Tauschmittel verwendet werden, während Geldsubstitute in Geld im engeren Sinne zahlbare Forderungsrechte sind, die es in seinen Funktionen ersetzen. Das Geld im engeren Sinne wiederum unterteilt sich in Warengeld, Kreditgeld und Fiatgeld (S. 61), während die Geldsubstitute in Geldzertifikate und Umlaufmittel untergliedert werden (S. 133).

Warengeld ist jenes Geld, das in einer Ware verkörpert ist: etwa Gold oder Silber. Kreditgeld ist jenes Geld, das in einem Forderungsrecht verkörpert ist, dessen Wert sich nicht aus der Erwartung dieser künftigen Einlösung ergibt, sondern aus seinem gegenwärtigen Nutzen als Tauschmittel: zum Beispiel ein zehnjähriger Staatsschuldtitel, der unabhängig von der Solvenz und den Rückzahlungsperspektiven des staatlichen Emittenten als Tauschmittel verwendet wird. Fiatgeld ist ein symbolisches Geld, dessen materielles Substrat weder industrielle Verwendungen besitzt noch ein Forderungsrecht gegen einen Dritten verleiht, das aber aus irgendeinem Grund als Tauschmittel verwendet wird (gewöhnlich, weil der Staat ihm irgendein rechtliches Privileg gewährt): zum Beispiel ein Stück Papier mit staatlichem Siegel.

1.2. Was Geldsubstitute sind

Der zweite Bestandteil des Geldes im weiteren Sinne sind seinerseits die „Geldsubstitute“, nämlich „sichere und sofort in Geld konvertierbare Titel“ (S. 52); etwa der Sichtschein einer vollkommen solventen Bank, der verspricht, seinem Inhaber eine Unze Gold zu zahlen: Es handelt sich um einen einer Unze Gold gleichwertigen Titel, der diese im Handelsverkehr ersetzt, insofern die Wirtschaftssubjekte gleichgültig sind zwischen der Verwendung des Scheins und der Verwendung von Goldmünzen mit einem Metallgehalt von einer Unze (S. 53). Die Geldsubstitute werden in zwei Arten unterteilt: Geldzertifikate und Umlaufmittel.

Zum einen sind Geldzertifikate Geldsubstitute, die „vollständig durch Reserven der entsprechenden Geldsummen gedeckt“ sind (S. 133). Es ist zu beachten, dass Geldzertifikate für Mises, auch wenn sie vollständig durch Geld gedeckt sind, Schuldverschreibungen (Passiva ihres Emittenten) sind, und so werden wir sie im Verlauf des Buches analysieren (es sei denn, wir geben ausdrücklich das Gegenteil an und interpretieren sie als Zertifikate eines Verwahrungsdepots). In der Bilanz einer Bank würden Geldzertifikate folgendermaßen dargestellt:

Bank, die Geldzertifikate emittiert
Aktiva	Passiva
100 oz. Kassenbestand	Sichteinlagen 100 oz.

Zum anderen wären Umlaufmittel jene Geldsubstitute, die nicht vollständig durch Geldreserven gedeckt sind. In der Bilanz der Bank könnten sie folgendermaßen dargestellt werden:

Bank, die Umlaufmittel emittiert
Aktiva	Passiva
100 oz. Unternehmenswechsel	Sichteinlagen 100 oz.

Was geschieht aber, wenn nur ein Teil der Geldsubstitute durch Geldreserven gedeckt ist? So sind zum Beispiel die Verbindlichkeiten der folgenden Bank weder vollständig Geldzertifikate noch vollständig Umlaufmittel:

Bank, die Geldsubstitute emittiert
Aktiva	Passiva
66,7 oz. Unternehmenswechsel 33,3 oz. Kassenbestand	Sichteinlagen 100 oz.

Mises wird in solchen Fällen annehmen, dass die Geldsubstitute zu einem Drittel ihres Wertes Geldzertifikate und zu zwei Dritteln Umlaufmittel sind (S. 133). In dieser Hinsicht ist zu betonen, dass die von Mises zwischen beiden getroffene Unterscheidung keine „Unterscheidung im juristischen Sinne ist, sondern lediglich dazu dienen soll, ein ökonomisches Argument zu entfalten“ (S. 133). Anders gesagt: Jeder „sichere und sofort in Geld konvertierbare Titel“ wird als Geldsubstitut angesehen, seien diese Titel Banknoten, Bankeinlagen, Wechsel, Schatzwechsel oder Schuldscheine. Ist zudem die Rückzahlung dieser Titel vollständig durch Geldreserven gedeckt, werden sie als Geldzertifikate klassifiziert; andernfalls als Umlaufmittel; und sind sie nur teilweise gedeckt, dann sind dieselben juristischen Instrumente teils Geldzertifikate und teils Umlaufmittel.

Im Grunde wurzelt die von Mises vorgenommene Unterscheidung zwischen Geldzertifikat und Umlaufmittel in einer anderen, tiefergehenden Unterscheidung zwischen zwei verschiedenen Kreditarten: Warenkredit (Sachkredit) und Zirkulationskredit (Zirkulationskredit) (S. 265–266).

Warenkredit sind intertemporale Tauschvorgänge, bei denen eine Gläubigerpartei das Recht erwirbt, künftige Güter zu erhalten, um den Preis, dass sie darauf verzichtet, über gegenwärtige Güter zu verfügen, damit ihre schuldnerische Gegenpartei über jene gegenwärtigen Güter verfügen kann, auf die sie verzichtet. Wenn Pedro zum Beispiel 50 Unzen Gold hat und sie Juan für sechs Monate leiht, erlangt Juan für sechs Monate die Kontrolle über 50 Unzen Gold weil Pedro die Kontrolle darüber verloren hat (und dafür etwa am Ende des Zeitraums 55 Unzen Gold zurückerhält): Wir haben es mit einer Art kreditmäßiger „Nullsummensituation“ zu tun, nämlich damit, dass die Verfügung über gegenwärtige Güter, die Juan gewinnt, jene ist, die Pedro verliert.

Wirtschaftssubjekt mit Finanzierungsfähigkeit (Gläubiger) in t=1
Aktiva	Passiva
100 oz. Gold	Eigenkapital 100 oz.
Wirtschaftssubjekt mit Finanzierungsbedarf (Schuldner) in t=1
Aktiva	Passiva
	.

Wirtschaftssubjekt mit Finanzierungsfähigkeit (Gläubiger) in t=2
Aktiva	Passiva
100 oz. Forderung gegen den Schuldner	Eigenkapital 100 oz.
Wirtschaftssubjekt mit Finanzierungsbedarf (Schuldner) in t=1
Aktiva	Passiva
100 oz. Gold	Schuld zugunsten des Gläubigers 100 oz.

Beim Zirkulationskredit hingegen kann eine Partei der anderen gegenwärtige Güter leihen, ohne auf die Verfügung über irgendein gegenwärtiges Gut zu verzichten. Das heißt, die Vorteile, die die schuldnerische Gegenpartei erlangt, werden nicht durch die Opfer ausgeglichen, die die Gläubigerpartei erfährt. Wenn Pedro zum Beispiel auf Sicht zahlbare Scheine im Wert von 50 Unzen druckt und sie Juan für sechs Monate leiht, wird Pedro nicht auf die Verfügung über irgendein gegenwärtiges Gut verzichtet haben, da die verliehenen Scheine aus dem Nichts geschaffen wurden, und dennoch werden diese Scheine gesellschaftlich so akzeptiert, als ob sie Geld wären, da es sich um Geldsubstitute handelt[1].

Wirtschaftssubjekt mit Finanzierungsfähigkeit (Gläubiger) in t=1
Aktiva	Passiva
100 oz. Kassenbestand	Eigenkapital 100 oz.
Wirtschaftssubjekt mit Finanzierungsbedarf (Schuldner) in t=1
Aktiva	Passiva
	.

Wirtschaftssubjekt mit Finanzierungsfähigkeit (Gläubiger) in t=2
Aktiva	Passiva
100 oz. Gold 100 oz. Sichtscheine	Eigenkapital 100 oz. Sichtscheine 100 oz.
Wirtschaftssubjekt mit Finanzierungsbedarf (Schuldner) in t=2
Aktiva	Passiva

Wirtschaftssubjekt mit Finanzierungsfähigkeit (Gläubiger) in t=3
Aktiva	Passiva
100 oz. Gold 100 oz. Forderung gegen den Schuldner	Eigenkapital 100 oz. Sichtscheine 100 oz.
Wirtschaftssubjekt mit Finanzierungsbedarf (Schuldner) in t=3
Aktiva	Passiva
100 oz. Sichtscheine	Schuld zugunsten des Gläubigers 100 oz.

So verhält es sich also: Die Bank, die Geldzertifikate zugunsten eines Dritten emittiert, tut dies, indem sie Warenkredit gewährt: Die Bank muss zugunsten ihres Gläubigers auf die Verfügbarkeit ihrer Goldreserven verzichten (denn sie muss das Geldzertifikat vollständig durch Gold decken). Hingegen erzeugt die Bank, die Kredit durch Emission von Umlaufmitteln gewährt, einen Zirkulationskredit: Die Bank verzichtet zugunsten ihres Gläubigers nicht auf die Verfügbarkeit irgendeines gegenwärtigen Gutes (denn sie schafft die Umlaufmittel „aus dem Nichts“).

Trotz der Vorrangstellung, die Mises der ökonomischen Natur der Geldsubstitute gegenüber ihrer juristischen Natur einräumt, ist jedoch hervorzuheben, dass der Österreicher weder klar noch kohärent in der Charakterisierung ihrer ökonomischen Natur ist. Einerseits versucht Mises, eine Trennlinie zwischen den Geldsubstituten und dem „Geld im engeren Sinne“ zu ziehen, indem er darauf hinweist, dass Geld zwar ein Wirtschaftsgut sei, die Geldsubstitute jedoch ein Recht auf den Erhalt dieses Wirtschaftsgutes Geld seien:

Dieser Autor gibt jenen Gegenständen, die im Handel als Geld verwendet werden, aber aus sicheren und sofort in Geld konvertierbaren Forderungsrechten bestehen, den Namen Geldsubstitute und nicht Geld. Forderungsrechte sind keine Güter; sie sind die Mittel, über Güter zu verfügen (S. 52).

Andererseits behauptet Mises jedoch, dass Geldsubstitute selbst gegenwärtige Güter seien und nicht Rechte auf Wirtschaftsgüter, was sie gerade von allen Kreditformen unterscheiden würde, bei denen tatsächlich gegenwärtige gegen künftige Güter getauscht werden:

Die sofort einlösbare Banknote einer solventen Bank wird in allen Handelsgeschäften als Umlaufmittel an Stelle des Geldes verwendet, und niemand macht irgendeinen Unterschied zwischen dem Geld und den Banknoten, die er unter seinen Kassensalden hält. Die Banknote ist ein gegenwärtiges Gut wie das Geld selbst (S. 272).

Offenkundig liegt hier ein innerer Widerspruch vor, den wir im zweiten Teil dieses Buches sehr viel ausführlicher kritisieren werden. Vorerst werden wir versuchen, die großzügigste mögliche Interpretation von Mises zu bieten, indem wir annehmen, dass die Geldsubstitute seines Erachtens ein hybrides Instrument zwischen Kredit und gegenwärtigen Wirtschaftsgütern darstellen. Aus diesem Blickwinkel würden die Geldsubstitute mit dem Kredit ihre Natur als Rechte auf den Erhalt gegenwärtiger Güter teilen, sodass sie an sich keine Wirtschaftsgüter, sondern Rechte auf Wirtschaftsgüter wären; zugleich würden sie mit den Wirtschaftsgütern ihre Funktionalität teilen: Geldsubstitute sind dem Geld im engeren Sinne vollständig gleichwertig, und daher bedeutet ihr Erwerb für ihren Inhaber keinen Verzicht auf irgendein gegenwärtiges Wirtschaftsgut. Sie sind ein Forderungsrecht, das ökonomisch wie ein gegenwärtiges Gut und nicht wie ein Kredit wirkt:

Wenn Kredit im ökonomischen Sinne Tausch gegenwärtiger Güter oder Dienstleistungen gegen künftige Güter oder Dienstleistungen bedeutet, fällt es sehr schwer, die genannten Operationen unter den Begriff des Kredits zu fassen. Wer eine Geldsumme hinterlegt und dafür Rechte erhält, die jederzeit in Geld konvertierbar sind und für ihn genau dieselbe Funktion erfüllen wie die Geldsumme, auf die sie sich beziehen, hat nicht gegenwärtige Güter gegen künftige Güter getauscht, denn das Forderungsrecht, das er im Austausch gegen seine Hinterlegung erworben hat, ist für ihn ebenfalls ein gegenwärtiges Gut. Dass er Geld hinterlegt hat, bedeutet in keiner Weise, dass er darauf verzichtet, unmittelbar über den Nutzen zu verfügen, den es ihm verschaffen kann (S. 268).

Gerade deshalb weigert sich Mises, etwa einen Wechsel als Geldsubstitut zu klassifizieren: weil er kein vollkommener Ersatz für Geld ist. Erinnern wir uns daran, dass ein Wechsel nichts anderes ist als eine vom Schuldner akzeptierte Zahlungsanweisung, die gewöhnlich eine Fälligkeit enthält: Und wenn der Gläubiger des Wechsels nicht sofort über das Geld verfügen kann, auf das er Anspruch hat, dann ist klar, dass der Wechsel kein vollkommener Ersatz für Geld sein wird. Für Mises gilt also: Wer seine Ware gegen auf Sicht zahlbare Banknoten (vollkommenes Geldsubstitut) verkauft, vollzieht ein Kassageschäft; wer sie dagegen gegen Wechsel mit Laufzeit verkauft, vollzieht ein Kreditgeschäft, insofern er nicht sofort über das Geld verfügen kann und folglich den Zeitpunkt des Zahlungseingangs aufschiebt (S. 274). Umgekehrt würde Mises hingegen akzeptieren, auf Sicht von solventen Schuldnern emittierte Wechsel als Geldsubstitute anzusehen.

Doch was würde geschehen, wenn der Wechsel mit Laufzeit trotz dieses aufgeschobenen Zahlungseingangs von den Wirtschaftssubjekten als allgemein akzeptiertes Tauschmittel verwendet würde? In diesem Fall könnte man ihn als eine Form des „Kreditgeldes“ ansehen, niemals jedoch als Geldsubstitut. Denn Mises glaubt, dass Kreditgeld auf dem Markt als Ergebnis ehemaliger Geldsubstitute entsteht, die auch dann noch als Tauschmittel verwendet wurden, nachdem ernsthafte Zweifel an der Solvenz ihrer Emittenten aufgekommen waren; und tatsächlich würde, wenn dieses ehemalige Geldsubstitut, das nunmehr als Kreditgeld fungiert, sein Substrat als Forderungsrecht vollständig verlieren würde (zum Beispiel, weil der Schuldner es endgültig zurückweist und keinerlei Rückzahlungserwartung mehr besteht), es aber dennoch weiterhin als Tauschmittel verwendet würde, seine Verwandlung in Fiatgeld vorliegen (1949, S. 425–426).

Zusammengefasst ist der Unterschied zwischen Geldsubstituten und Kreditgeld der folgende: Obwohl beide Forderungsrechte sind, die als Tauschmittel fungieren, hat das Geldsubstitut genau denselben Wert wie jenes Geld, auf das es einen Anspruch verleiht; Kreditgeld hingegen ist ein Kredit, dessen Rückzahlung nicht als vollständig sicher gilt, der aber, da er als Tauschmittel verwendet wird, nach diesem Nutzen als Tauschinstrument bewertet wird (S. 52–53). Anders ausgedrückt: Der Wert eines Geldsubstituts ist identisch mit dem jener Menge Warengeld, Kreditgeld oder Fiatgeld, auf die es einen Anspruch verleiht; dies gilt nicht im Fall des Kreditgeldes, dessen Wert losgelöst von seiner Natur als Forderungsrecht schwanken wird (S. 233–234) und stattdessen entsprechend seinem Angebot und seiner Nachfrage als Geld im engeren Sinne bestimmt wird.

Im nächsten Kapitel werden wir gerade analysieren, wie sich Angebot und Nachfrage des Geldes im engeren Sinne und damit sein Marktwert bestimmen.

Kapitel 2.

Der Wert des Geldes

2.1. Der objektive Tauschwert

Mises unterscheidet zwei Arten des Geldwertes: seinen subjektiven Wert und seinen objektiven Tauschwert. Der subjektive Wert ist nichts anderes als der Nutzen des Geldes, d. h. die subjektive Bedeutung, die ein Individuum dem Geld als Mittel zur Erreichung seiner Zwecke beimisst; der objektive Tauschwert ist seine Kaufkraft, d. h. „die Möglichkeit, eine bestimmte Menge an Wirtschaftsgütern gegen eine bestimmte Menge Geld zu erhalten" (S. 101)[2].

Der subjektive Wert eines jeden Gutes lässt sich aufteilen in subjektiven Gebrauchswert und subjektiven Tauschwert: der subjektive Gebrauchswert ist der Nutzen, der daraus entsteht, dass man das Gut verwendet, um die unmittelbaren Bedürfnisse einer Person zu befriedigen (etwa: wie viel Wert legt ein Individuum auf Tomaten, weil es sie essen kann), während sein subjektiver Tauschwert dem antizipierten Nutzen der anderen Güter entspricht, gegen die es eingetauscht werden kann (wenn ein Individuum die Tomaten gegen ein Buch tauscht, ist der subjektive Tauschwert der Tomaten gleich dem subjektiven Gebrauchswert, den es dem Buch beimisst). Diese Unterscheidung ließe sich prinzipiell auch auf das Geld anwenden; Mises zufolge müssen jedoch subjektiver Gebrauchswert und subjektiver Tauschwert des Geldes notwendigerweise zusammenfallen, da das Geld als Geld keine andere Aufgabe hat, als als Tauschmittel zu fungieren, und sein subjektiver Gebrauchswert daher vollständig von seinem subjektiven Tauschwert abhängt (anders ausgedrückt: Das Geld entbehrt des subjektiven Gebrauchswerts und besitzt allein subjektiven Tauschwert; sein Nutzen leitet sich vollständig aus dem Nutzen der Güter ab, die mit ihm gekauft werden sollen) (S. 108–109).

Der subjektive Wert des Geldes ist somit gleich dem antizipierten Nutzen jener Güter, die man damit zu erwerben beabsichtigt. An diesem Punkt lässt sich vollständig nachvollziehen, warum Mises es ablehnte, das Geld entweder als Konsumgut oder als Produktionsgut einzustufen: Der Wert jedes Konsumguts hängt von dessen Nutzen für die Befriedigung der Ziele der Wirtschaftssubjekte ab, aber das Geld befriedigt unmittelbar keinen Zweck (sein subjektiver Gebrauchswert ist inexistent); der Wert jedes Produktionsguts wiederum hängt vom antizipierten Nutzen der Konsumgüter ab, zu deren letztendlicher Herstellung es beiträgt, aber das Geld trägt zur Produktion keines Gutes bei, da es kein Produktionsfaktor ist. Wenn sich der Wert des Geldes also weder wie bei Konsumgütern noch wie bei Produktionsgütern bestimmt, muss es notwendigerweise als dritte Güterkategorie eingestuft werden: nämlich als Tauschmittel (S. 86).

Das Wesentliche, was Mises mit dieser Überlegung herausstreichen möchte, ist jedoch, dass jener subjektive Tauschwert des Geldes notwendigerweise aus dem Vorhandensein eines vorherigen objektiven Tauschwerts folgt: Wenn einem bestimmten Geldgut der objektive Tauschwert (die Kaufkraft) fehlte, wäre es unmöglich, dass es einen subjektiven Tauschwert besäße (per definitionem gäbe es keine Waren, die mit dem Geld erworben werden könnten), und ohne subjektiven Tauschwert gäbe es auch keinen subjektiven Gebrauchswert:

Im Fall des Geldes fallen subjektiver Gebrauchswert und subjektiver Tauschwert zusammen. Beide leiten sich aus dem objektiven Tauschwert ab, da das Geld keinen anderen Nutzen hat als denjenigen, der aus der Möglichkeit entsteht, andere Wirtschaftsgüter gegen es einzutauschen. Es ist unmöglich, irgendeine Funktion des Geldes zu konzipieren, die vom Faktum seines objektiven Tauschwerts getrennt werden könnte (S. 97–98).

Das Vorstehende bedeutet nicht, dass sich der subjektive Wert eines Gutes, das zusätzlich als Geld fungiert — etwa Gold — allein durch seinen objektiven Tauschwert als Geld erklären ließe. Der subjektive Wert des Goldes hat zwei Seiten: seinen monetären Nutzen (der sich tatsächlich ausschließlich durch seinen objektiven Tauschwert erklärt) und seinen nichtmonetären Nutzen (der von der Eignung des Goldes als Wirtschaftsgut abhängt, andere menschliche Zwecke zu befriedigen, z. B. zur Verzierung) (S. 105–106). Auch wenn der monetäre Nutzen des Goldes nicht steigt, so erhöht sich, wenn sein nichtmonetärer Nutzen es tut, der subjektive Wert des Goldes (und damit auch sein Preis). Was Mises hingegen vertritt, ist, dass der Nutzen als Geld eines jeden Gutes allein von dessen objektivem Tauschwert abhängen kann: Der Nutzen des Goldes als Geld leitet sich aus dem objektiven Tauschwert des Goldes ab (Gold als Geld dient allein dazu, gegen andere Güter eingetauscht zu werden, und sein Nutzen als Geld hängt daher von der Menge der Güter ab, die damit erworben werden können).

Daher ist für den österreichischen Ökonomen das zentrale Untersuchungselement in der Theorie des Geldwerts die Bestimmung seines objektiven Tauschwerts (S. 102); und genauer bezeichnet Mises zwei wesentliche Fragen bezüglich der Bestimmung dieses objektiven Tauschwerts: erstens, wie er entsteht; zweitens, welche Elemente seine Veränderungen erklären.

2.2. Das Regressionstheorem des Geldes

Wenden wir uns der ersten Frage zu: Wie entsteht der objektive Tauschwert des Geldes? Die Frage erweist sich als hintergründiger, als es zunächst scheinen mag: Intuitiv sollte der objektive Tauschwert des Geldes wie bei jedem anderen Gut von Angebot und Nachfrage abhängen. Doch die Nachfrage nach einem jeden Gut hängt von seinem subjektiven Gebrauchswert ab, und wie wir soeben gesehen haben, hängt der subjektive Gebrauchswert des Geldes von seinem objektiven Tauschwert ab. Anders gesagt: Wenn der Nutzen der Güter, die wir mit Geld kaufen können (subjektiver Gebrauchswert des Geldes = subjektiver Tauschwert des Geldes), von der Kaufkraft des Geldes (objektiver Tauschwert) abhängt — wie entsteht diese Kaufkraft überhaupt in einem ersten Moment?

Im Prinzip ließe sich der heutige objektive Tauschwert von der heutigen Geldnachfrage (d. h. vom heutigen subjektiven Gebrauchs-/Tauschwert) abhängig machen und die heutige Geldnachfrage wiederum von seinem gestrigen objektiven Tauschwert, und der gestrige objektive Tauschwert von der gestrigen Geldnachfrage (d. h. vom gestrigen subjektiven Gebrauchs-/Tauschwert), welche ihrerseits von seinem vorgestrigen objektiven Tauschwert abhing usw.

Dieses Reasoning löst das grundlegende Problem jedoch nicht, da es das scheinbare Paradox lediglich in die Vergangenheit verschiebt (wenn der gestrige subjektive Gebrauchs-/Tauschwert vom vorgestrigen objektiven Tauschwert abhängt — wie entstand dann jener vorgestrige objektive Tauschwert?). Mises zufolge (S. 115) hatten die Ökonomen versucht, dieses Problem auf zwei Wegen zu lösen: einerseits mit den auf den Produktionskosten basierenden Geldwerttheorien (der objektive Tauschwert des Geldes wird durch seine Produktionskosten bestimmt) und andererseits mit den Äquivalenztheorien zwischen Geld und Gütern (da die Gesamtheit der Güter gegen die Gesamtheit des Geldes getauscht werden muss, wird die Kaufkraft des Geldes durch dieses Verhältnis zwischen der verfügbaren Geldmenge und dem vorhandenen Güterangebot bestimmt).

Beide Theorien leiden Mises zufolge jedoch an zahlreichen Fehlern (so taugt die Produktionskostentheorie nicht zur Erklärung des Ursprungs des objektiven Tauschwerts nichtmetallischer Geldformen; und die Äquivalenztheorie zwischen Geld und Gütern verträgt sich schlecht mit der empirischen Evidenz). Das grundlegende Problem ist aber eines: Beide sind vorsubjektivistische Theorien, d. h. Theorien, die den Wert der Wirtschaftsgüter (einschließlich des Geldes) nicht auf der Grundlage der subjektiven Bewertungen der Wirtschaftssubjekte erklären. Wie Mises darlegt:

Die subjektiven Einschätzungen der Individuen sind die Grundlage der wirtschaftlichen Bewertung des Geldes ebenso wie die der übrigen Güter. Und diese subjektiven Schätzungen leiten sich, sowohl beim Geld als auch bei anderen Wirtschaftsgütern, aus der Bedeutung ab, die einem Gut oder einer Gütergruppe als notwendige Bedingung für die Existenz eines Nutzens beigemessen wird, gegeben bestimmte Endzwecke einiger Individuen (S. 97).

Wie aber löst Mises den scheinbaren zeitlichen Widerspruch, den heutigen objektiven Tauschwert durch einen subjektiven Gebrauchs-/Tauschwert zu erklären, von dem er selbst einräumt, dass er vom gestrigen objektiven Tauschwert abhängt (der seinerseits vom gestrigen subjektiven Gebrauchs-/Tauschwert abhinge, der zusätzlich vom vorgestrigen objektiven Tauschwert abhängt)?

Die Erklärung, die Mises für dieses Problem liefert, ist unter dem Namen „Regressionstheorem des Geldes" in die Geschichte eingegangen: Der Österreicher vertritt grundsätzlich die Auffassung, dass der objektive Tauschwert des Geldes in der Periode t tatsächlich vom subjektiven Gebrauchs-/Tauschwert des Geldes in t abhängt und dieser seinerseits vom objektiven Tauschwert des Geldes in t–1. Doch dieser scheinbare infinite Regress hält an einem bestimmten Stadium der historischen Entwicklung des Geldes inne: in jenem Moment, in dem das Gut, das heute als Geld fungiert, sich noch nicht in Geld verwandelt hatte. In dieser Phase hängt der erste objektive Tauschwert des Geldes (in t–n) von einem subjektiven Tauschwert (in t–n) ab, der seinerseits ausschließlich auf einem früheren nichtmonetären Gebrauchswert (in t–n–1) und nicht auf einem früheren objektiven Tauschwert gründen kann:

Der erste Wert des Geldes war offensichtlich der Wert, den die als Geld verwendeten Güter (dank ihrer Fähigkeit, auf andere Weise menschliche Bedürfnisse zu befriedigen) in dem Moment besaßen, in dem sie begannen, als allgemeines Tauschmittel verwendet zu werden. Als die Individuen begannen, diese Objekte nicht zum Verbrauch, sondern zur Verwendung als Tauschmittel zu erwerben, bewerteten sie diese gemäß dem objektiven Tauschwert, den ihnen der Markt aufgrund ihres industriellen Nutzens bereits zugewiesen hatte, und nur als zusätzliche Erwägung hinsichtlich der Möglichkeit, sie als Tauschmittel zu verwenden. Der ursprüngliche Wert des Geldes ist mit dem Warenwert des Geldmaterials verknüpft (S. 109–110).

Aus dem Regressionstheorem des Geldes ergeben sich zwei Korollare von erheblicher Bedeutung. Das erste besagt, dass jedes Geld, bevor es als allgemeines Tauschmittel verwendet wird, ein Wirtschaftsgut gewesen sein muss, das menschliche Bedürfnisse zu befriedigen vermochte und daher ein Wirtschaftsgut mit einem vorherigen nichtmonetären Nutzen war: „Ein Objekt kann nicht als Geld verwendet werden, es sei denn, es besitzt in dem Moment, in dem es als solches zu fungieren beginnt, einen auf irgendeinem anderen Verwendungszweck beruhenden früheren objektiven Tauschwert" (S. 110). Diese Implikation betrifft auch das, was Mises als Kreditgeld und Fiatgeld bezeichnet. So vertritt Mises beispielsweise, dass Fiatgeld historisch nur auf zwei Wegen entstehen konnte: erstens durch den Ausfall von Geldsubstituten, die in Warengeld einlösbar waren, die jedoch weiterhin im Handel als Tauschmittel verwendet wurden (und damit teilweise den objektiven Tauschwert, den sie vor dem Ausfall besaßen, übernahmen); zweitens durch die Einstellung der Prägung von Münzen, die ursprünglich aufgrund ihres Metallgehalts zirkulierten und die, da sie nicht mehr in Metall zurückgetauscht werden konnten, einen unabhängigen, aber von dieser früheren Basis ererbten Wert erlangten (S. 111). Das heißt: Auch wenn ein bestimmtes Gut oder Recht die ursprüngliche Grundlage verloren hat, auf der es zu Geld wurde, kann es weiterhin als solches fungieren, solange die Wirtschaftssubjekte es als allgemeines Tauschmittel verwenden; damit ein Objekt jedoch erstmals als Geld verwendet werden kann, ist es unabdingbar, dass es einen vorherigen nichtmonetären subjektiven Wert besitzt.

Das zweite Korollar des Regressionstheorems des Geldes: Jeder objektive Tauschwert des Geldes „enthält ein historisch kontinuierliches Element" (S. 111). Der heutige objektive Tauschwert des Geldes baut mit anderen Worten auf dem gestrigen objektiven Tauschwert des Geldes auf, weil der heutige objektive Tauschwert vom heutigen subjektiven Tauschwert abhängt, der ohne den gestrigen objektiven Tauschwert nicht existieren kann: Angebot und Nachfrage des Geldes zum Zeitpunkt t werden (wenn auch nicht absolut bestimmt) von der Kaufkraft des Geldes in t–1 beeinflusst, und daher muss jedes Individuum „den am gestrigen Markt bestimmten objektiven Tauschwert des Geldes berücksichtigen, bevor es berechnen kann, wie viel Geld es heute benötigen wird" (S. 114). Bei den übrigen Gütern ist das anders, da ihre Preise vollständig von ihrem nichtmonetären Nutzen abhängen und es folglich keinen kausalen Zusammenhang zwischen den gestrigen und den heutigen Preisen gibt (S. 113).

Damit hat Mises die erste der wesentlichen Fragen über den objektiven Geldwert beantwortet: nämlich wie er entsteht. Es bleibt nun, die zweite Frage zu analysieren: welche Elemente die Veränderungen dieses objektiven Wertes erklären.

2.3. Die Quantitätstheorie des Geldes

Mises zufolge hängt der objektive Tauschwert im Wesentlichen von dem ab, was er das „Geldverhältnis" nennt, d. h. von der Beziehung zwischen Geldangebot und Geldnachfrage (1949, S. 408). Da der Österreicher sich zunächst auf die Bestimmung des Wertes des Geldes im engeren Sinne beschränkt (d. h. auf die Bestimmung des Geldwerts in Abwesenheit von Umlaufmitteln), wird das Geldangebot aus der Gesamtmenge des Geldes im engeren Sinne bestehen, während die Nachfrage durch den „Vorrat an Tauschmitteln gebildet wird, den das Wirtschaftssubjekt für notwendig erachtet, um seinen persönlichen und geschäftlichen Bedarf zu decken; eine Menge, die von individuellen Umständen abhängt, obwohl sie von den Gewohnheiten und Gepflogenheiten des Subjekts und von der gemeinsamen Organisation des Produktions- und Verteilungsapparats beeinflusst wird" (S. 132). Sowohl Angebot als auch Nachfrage können Veränderungen des objektiven Tauschwerts des Geldes bewirken.

Auf der Nachfrageseite gilt: Wenn ausgehend von einer bestimmten Kaufkraft der Währung (bei t=0) ein Individuum es für notwendig erachtet, seinen Geldbestand zu erhöhen, um seinen persönlichen und geschäftlichen Bedarf zu decken (bei t=5), so steigt die Kaufkraft des Geldes (bei t=1): Dieses Wirtschaftssubjekt wird seine Verkäufe von Vermögenswerten oder Konsumgütern steigern (um seine Kassensalden zu erhöhen), deren Preis senken und damit die Kaufkraft des Geldes erhöhen (S. 135). Urteilt ein Individuum umgekehrt, dass seine Kassensalden höher sind als benötigt, so wird es versuchen, diese durch den Kauf von Vermögenswerten oder Konsumgütern zu senken, was deren Preis erhöht und folglich die Kaufkraft des Geldes verringert (S. 134–135). Mises ist sich, wie gesagt, bewusst, dass die Nachfrage nach Kassensalden nicht ausschließlich durch Geld im engeren Sinne (oder Geldzertifikate), sondern auch durch Umlaufmittel befriedigt wird; er zieht es jedoch vor, die Untersuchung des Einflusses der Umlaufmittel auf den Geldwert auf später zu verschieben (S. 132–134).

Auf der Angebotsseite gilt: Steigt die Geldmenge (sei es durch neue Bergbauförderung oder durch neues Drucken von Kreditgeld oder Fiatgeld), so werden jene Wirtschaftssubjekte, die für die Produktion verantwortlich sind, ihre Kassensalden über das gewünschte Maß hinaus anwachsen sehen, weshalb sie ihre Käufe von Vermögenswerten und Konsumgütern steigern, deren Preise erhöhen und die Kaufkraft des Geldes verringern. Würde das Geldangebot hingegen sinken (etwa wenn ein Brand die Fiatgeldbestände einiger Wirtschaftssubjekte vernichtete), so werden jene, die einen Teil ihrer Kassensalden verloren haben, diese unter das gewünschte Niveau sinken sehen, weshalb sie ihre Verkäufe von Vermögenswerten und Konsumgütern steigern, deren Preise senken und die Kaufkraft des Geldes erhöhen werden (S. 139).

Nachdem er das Grundgerüst seiner Theorie über die Veränderungen des objektiven Tauschwerts des Geldes dargelegt hat, betont Mises nachdrücklich, dass seine Theorie nicht mit dem zu verwechseln sei, was er die „mechanistische Version der Quantitätstheorie des Geldes" nennt (S. 140). Diese mechanistische Sichtweise der Quantitätstheorie behauptet fälschlicherweise, dass eine Zunahme des Geldangebots a) einen gleichzeitigen Anstieg aller Marktpreise bewirkt, der b) direkt proportional zur Zunahme des Geldangebots ist. Das heißt: Wenn das Geldangebot um 10 % steigt, erhöhen sich alle Preise um 10 % (oder analog: der objektive Tauschwert des Geldes sinkt um 10 %). Mises weist beide Behauptungen zurück.

Erstens schlägt sich das größere Geldangebot nicht gleichzeitig auf alle Preise nieder, da die Angebotssteigerung über die Kassensalden einiger weniger Wirtschaftssubjekte in die Wirtschaft eingeführt wird (etwa des Bergarbeiters, der Gold abbaut, oder des Staates, der mehr Fiatgeld druckt). Es sind diese Wirtschaftssubjekte, die durch die Ausgabe des unerwünschten Überschusses ihrer Kassensalden die Preise jener Güter oder Vermögenswerte erhöhen, die sie erwerben. Und wiederum sind es die Verkäufer jener Güter oder Vermögenswerte, die, wenn sie die neuen Kassensalden erhalten, diese für andere Güter oder Vermögenswerte ausgeben und so deren Preise sukzessive in die Höhe treiben. Am Ende, sobald das neue Geldangebot sich durch die gesamte Wirtschaft verbreitet hat, werden alle Preise gestiegen sein (und zwar, wie wir im Folgenden darlegen werden, in unterschiedlichen Verhältnissen), aber der Prozess wird distributiv nicht neutral gewesen sein: Jene Wirtschaftssubjekte, deren nominale Einkünfte infolge des neuen Geldangebots stärker gestiegen sind als ihre nominalen Ausgaben, haben gewonnen; jene anderen Wirtschaftssubjekte, deren nominale Einkünfte weniger stark gestiegen sind als ihre nominalen Ausgaben, haben verloren (S. 140). Ebenso werden jene Schuldner gewinnen, deren Gläubiger die Preissteigerungen nicht vorhergesehen haben (S. 199–200), sowie die Stakeholder (Konsumenten, Arbeitnehmer, Lieferanten, Steuerbehörde …) jener Unternehmer, die die Inflation nicht mit einer realen Verminderung ihres Kapitals in Verbindung gebracht haben (S. 205).

Zweitens muss die Veränderung der Kaufkraft des Geldes nicht umgekehrt proportional zum Anstieg des Geldangebots sein: Wenn die Kassensalden eines Individuums von a auf a + b ansteigen, muss der subjektive Wert von a + b nicht notwendigerweise mit dem vorherigen Wert von a identisch sein: Zwar wird der Grenznutzen der neuen Geldeinheiten nach der Angebotssteigerung sinken, aber es besteht keine Notwendigkeit, dass er so weit sinkt, dass der Gesamtnutzen von a + b dem vorherigen Gesamtnutzen von a entspricht. Anders ausgedrückt: Derselbe Kassensaldo repräsentiert nicht für alle Wirtschaftssubjekte einen identischen Nutzen; daher werden nicht alle gleich reagieren, wenn sie nach und nach die neuen Geldeinheiten erhalten: Manche Wirtschaftssubjekte werden dazu neigen, einen größeren Teil der neuen Kassensalden zu behalten, während sich andere von einer größeren Anzahl an Geldeinheiten trennen werden, was zu asymmetrischen Nachfragen und damit zu ungleichmäßigen Preisschwankungen führt (S. 142–143).

Grundsätzlich führen Veränderungen im Geldverhältnis somit zu Modifikationen des objektiven Tauschwerts des Geldes, die sich in sukzessiven und asymmetrischen Veränderungen der verschiedenen Marktpreise niederschlagen. Mises zufolge ist es jedoch unwahrscheinlich, dass individuelle Veränderungen der Geldnachfrage Verschiebungen des objektiven Tauschwerts des Geldes bewirken: Nach dem einfachen Gesetz der großen Zahlen ist es, wenn ein einzelnes Wirtschaftssubjekt seinen Kassensaldo erhöhen möchte, sehr wahrscheinlich, dass ein anderes Wirtschaftssubjekt seinen verringern möchte, sodass sich der Einfluss beider Effekte gegenseitig aufhebt (S. 137). Veränderungen des objektiven Tauschwerts gehen daher in der Regel auf Zu- oder Abnahmen des Geldangebots zurück, da dies ein systemisches Phänomen ist, das alle Marktteilnehmer berührt, wenn auch in unterschiedlichem Maß und unterschiedlicher Intensität (S. 138). Mises verweist jedoch auch auf drei Fälle, in denen sich die Geldnachfrage allgemein verändern kann und damit ihren objektiven Tauschwert beeinflusst: erstens wenn bestimmte Güter demonetisiert werden, d. h. ihre Nachfrage als Geld verlieren, wie es dem Silber Ende des 19. Jahrhunderts widerfuhr (S. 152); zweitens wenn die Wirtschaftssubjekte ihre Geldnachfrage als Reaktion auf eine gestiegene wirtschaftliche Unsicherheit erhöhen (S. 154); und drittens wenn die Bevölkerung und der Umfang des Austausches zunehmen und damit die Transaktionsnachfrage nach Geld steigt (S. 300–301).

Kurz gesagt: Mises erklärt die Schwankungen der Kaufkraft des Geldes mithilfe einer verfeinerten Version der Quantitätstheorie des Geldes: Die Veränderungen des Geldangebots sind gewöhnlich für die Änderungen im Geldverhältnis und damit für die Schwankungen der Kaufkraft des Geldes verantwortlich; allgemeine Veränderungen der Geldnachfrage üben jedoch ebenfalls — in außerordentlicher Weise — ihren Einfluss auf das Geldverhältnis und damit auf die Kaufkraft des Geldes aus. In den Worten des Autors selbst: „Man darf wohl behaupten, dass die moderne Geldtheorie eine verbesserte Version der Quantitätstheorie ist" (1949, S. 402). Oder noch entschiedener: „Die Quantitätstheorie kann weiterentwickelt und verfeinert werden, aber sie kann nicht demoliert werden. Keine andere Theorie kann ihren Platz einnehmen. Diejenigen, die diese Theorie nicht kennen, beweisen uns damit nur, dass sie keine Ökonomen sind" (1923 [2006], 26).

Es sei jedoch darauf hingewiesen, dass Mises, damit diese verfeinertere Version der Quantitätstheorie Gültigkeit haben kann, seiner Theorie eine zusätzliche Hypothese hinzufügen muss: die Unabhängigkeit zwischen den Ursachen, die Geldangebot und Geldnachfrage bestimmen. Wenn eine Zunahme des Geldangebots gleichzeitig zu einer Zunahme der Geldnachfrage führte, wäre es nicht möglich, die Schwankungen der Kaufkraft des Geldes auf der Grundlage der Veränderungen des Geldangebots zu erklären: Es gäbe bestimmte Änderungen des Geldangebots, die, soweit sie die Nachfrage invers beeinflussten, den objektiven Tauschwert des Geldes unverändert ließen (und umgekehrt: Wenn Änderungen der Geldnachfrage Veränderungen des Angebots induzierten, könnte das Geldangebot schwanken, ohne den objektiven Tauschwert des Geldes zu beeinflussen).

Genau diese Unabhängigkeit zwischen Geldangebot und Geldnachfrage betont Mises, wenn er John Fullarton kritisiert, einen englischen Ökonomen des 19. Jahrhunderts, der der sogenannten Bankingschule angehörte und der Quantitätstheorie des Geldes kritisch gegenüberstand. Fullarton zufolge würde eine Erhöhung des Geldangebots einen Rückgang der Zinssätze bewirken, der die Wirtschaftssubjekte dazu veranlassen würde, ihre Geldhortungen zu erhöhen (d. h. ihre Geldnachfrage zu steigern):

Die Hortungen der Wirtschaftssubjekte absorbieren die überschüssige Förderung der Minen, wenn diese redundant ist, und geben sie in den Umlauf zurück, wenn sie benötigt wird; sodass unter normalen Umständen die Schwankungen des Geldangebots nicht jenen Teil des Umlaufgeldes berühren, der ausschließlich die Preise beeinflusst, sondern dass diese Angebotsschwankungen gehörtet werden. Es ist nicht einmal notwendig, dass vor dem Anstieg der Hortung ein Preisanstieg stattgefunden hat. Die Höhe der Kassensalden der Wirtschaftssubjekte hängt nicht von den Preisen ab, sondern vom Marktzinssatz, der, so sehr er auch mit der Gewinnrate des Kapitals identifiziert werden mag, bekanntlich mit der Kontraktion oder Expansion des Mittels, das zur Verteilung des Kapitals eingesetzt wird — sei es Geld oder Kredit — zunächst steigt und sinkt (Fullarton 1844 [1845], S. 71).

Was Fullarton im Wesentlichen sagt, ist Folgendes: Da eine Zunahme der Geldmenge per se keine Zunahme der Investitionsmöglichkeiten erzeugt, wird das größere Geldangebot seine Halter hauptsächlich dazu veranlassen, höhere Gebote für bereits vorhandene Real- und Finanzanlagen abzugeben. Und indem sie für solche Anlagen höhere Gebote abgeben, sinkt deren Rendite, was viele andere Halter von Kassensalden dazu veranlassen wird, diese zu horten, anstatt sie zu diesen sehr niedrigen Renditen anzulegen[3]. Angebot und Nachfrage von Geld sind Fullarton zufolge also nicht unabhängig: Mehr Geldangebot tendiert dazu, mehr Geldnachfrage zu erzeugen, indem es den Zusammenbruch der Zinssätze provoziert.

Mises, der Fullartons Argument entschieden ablehnt, räumt gleichwohl ein, dass dieser recht haben könnte, falls eine Verbindung zwischen Geldangebot und Geldnachfrage bestünde:

Die Bedingungen der Geldnachfrage, einschließlich der Nachfrage zu Hortungszwecken, sind unabhängig von den Umständen des Geldangebots. Das Gegenteil lässt sich nur aufrechterhalten, wenn man annimmt, dass eine direkte Verbindung zwischen der Geldmenge und dem Zinssatz besteht, d. h. wenn man behauptet, dass die Veränderungen, die aus den Verschiebungen der Relation zwischen Geldnachfrage und Geldangebot entstehen, in unterschiedlichem Maße die Preise der Güter erster Ordnung und der Güter höherer Ordnung beeinflussen, sodass das Verhältnis zwischen den Preisen dieser beiden Güterkategorien sich verändert (S. 148).

Fullarton hätte Mises zufolge also recht, wenn: a) eine Zunahme des Geldangebots (oder eine Zunahme der Geldnachfrage) die Zinssätze senkte (erhöhte) und b) wenn eine Senkung (ein Anstieg) der Zinssätze zu einer Zunahme der Geldnachfrage (zu einem Anstieg des Geldangebots) führte. In diesem Fall könnten Veränderungen im Geldverhältnis ausgelöst werden, die letzten Endes keine Veränderungen des objektiven Tauschwerts des Geldes ergäben. Mises bestreitet jedoch, dass Fullarton recht hat: Er bestreitet es, weil der Österreicher die erste Proposition kategorisch ablehnt und offenbar auch die zweite.

Erstens bestreitet Mises, dass Steigerungen des Geldangebots notwendigerweise die Zinssätze senken oder dass Erhöhungen der Geldnachfrage sie steigern. Für den Österreicher ist der Zinssatz eine Manifestation einer in jedem menschlichen Handeln präsenten Kategorie: der Zeitpräferenz, d. h. der universellen Präferenz für die zeitnähere Bedürfnisbefriedigung gegenüber der weiter entfernten (1949, S. 480–481). Diese Präferenz gegenwärtiger Bedürfnisse gegenüber zukünftigen bewirkt, dass Güter höherer Ordnung auf dem Markt zu einem niedrigeren Preis notiert werden als Konsumgüter, und die Verhältniszahl, die diesen Bewertungsabschlag zwischen diesen Preisen auf dem Markt ausdrückt, ist genau der Gleichgewichtszinssatz (1949, S. 523). Prima facie lässt sich daher annehmen, dass Veränderungen im Geldverhältnis den Zinssatz auf strukturelle Weise beeinflussen können (d. h. den Gleichgewichtszinssatz verändern) oder auf transitorische Weise (den Marktzinssatz von seinen Gleichgewichtswerten entfernen).

Um ihn strukturell zu beeinflussen — um den Gleichgewichtswert des Zinssatzes zu verändern — wäre es notwendig, dass die Veränderungen im Geldverhältnis die Zeitpräferenz der Wirtschaftssubjekte beeinflussen (d. h. dass die Wirtschaftssubjekte durch Veränderungen des Geldangebots oder der Geldnachfrage ungeduldiger oder geduldiger werden) oder die Verteilung der Wirtschaftsgüter unter Wirtschaftssubjekten mit unterschiedlicher Zeitpräferenz (etwa wenn die geduldigeren Individuen dank der Veränderungen in Geldangebot und -nachfrage einen größeren Anteil an gegenwärtigen Gütern kontrollieren würden). Wir haben bereits erläutert, dass Veränderungen der Kaufkraft des Geldes Umverteilungen von Einkommen und Vermögen erzeugen, sodass man denken könnte, dass solche Umverteilungen den Marktzinssatz strukturell beeinflussen könnten. In den Worten des österreichischen Ökonomen:

Die Zinssatzschwankungen sind keine unmittelbare Folge der Veränderungen in der Relation zwischen Geldnachfrage und Geldmenge, sondern treten nur als Ergebnis von Verschiebungen in der gesellschaftlichen Eigentumsverteilung auf, die die durch die Veränderungen in der Relation zwischen Geldmenge und Geldnachfrage hervorgerufenen Schwankungen des objektiven Tauschwerts des Geldes begleiten (S. 349).

Mises zufolge ist es jedoch unmöglich zu wissen, in welche Richtung sie ihn beeinflussen werden, da die Einkommens- und Vermögensumverteilungen sowohl die Ungeduld der Wirtschaftssubjekte verringern als auch erhöhen können und sowohl die Ressourcen in den Händen der geduldigeren als auch der ungeduldigeren Individuen mehren können: d. h. die Veränderungen im Geldverhältnis werden sehr wahrscheinlich den Urzinssatz beeinflussen, aber sie werden es in Richtungen tun, die für die Wirtschaftswissenschaft unvorhersehbar sind (1949, S. 545–547). Die Gültigkeit der Quantitätstheorie des Geldes kann auf diesem Weg also nicht abgewiesen werden, da es keine Notwendigkeit gibt, dass mehr Geldangebot sich strukturell in niedrigere Zinssätze übersetzt.

Ähnliches gilt für transitorische Veränderungen des Zinssatzes (d. h. für Veränderungen des Marktzinssatzes, die ihn von seinem Gleichgewichtswert entfernen): Wenn sich der Zinssatz auf dem Markt als Differenzial zwischen den Preisen der Güter niederer Ordnung und der Güter höherer Ordnung manifestiert, könnte eine Veränderung im Geldverhältnis den Marktzinssatz vorübergehend von jenem abweichen lassen, der dem Gleichgewichtszinssatz entsprechen würde, sofern die Veränderungen der Kaufkraft des Geldes sich nicht gleichzeitig und gleichproportional in den Preisen der Konsumgüter und der Güter höherer Ordnung niederschlügen. Würde beispielsweise ein Anstieg des Geldangebots die Preise der Güter höherer Ordnung stärker erhöhen als die der Konsumgüter, würden die Marktzinssätze vorübergehend sinken; erhöhte es die der Konsumgüter stärker als die der Güter höherer Ordnung, würden sie steigen (1949, S. 548). Aber wiederum Mises zufolge gibt es in einer Wirtschaft ohne Umlaufmittel keinen Grund anzunehmen, dass die Veränderungen der Kaufkraft des Geldes vorwiegend die Preise der Konsumgüter oder der Güter höherer Ordnung beeinflussen werden: So lehnt der österreichische Ökonom beispielsweise ab, dass staatliches Drucken von Fiatgeld zur Finanzierung laufender Ausgaben den Marktzinssatz beeinflusst (abgesehen von der Inflationsprämie), es sei denn, dieses Fiatgeld fließt in die Güter höherer Ordnung (1949, S. 568). In einer Wirtschaft ohne Umlaufmittel gibt es daher auch keine Möglichkeit, apodiktisch Anstiege des Geldangebots mit vorübergehenden Rückgängen der Marktzinssätze oder Steigerungen der Geldnachfrage mit vorübergehenden Anstiegen der Marktzinssätze zu verknüpfen (später werden wir sehen, dass es in einer Wirtschaft mit Umlaufmitteln Gründe dafür gibt, obwohl dieser Zinsrückgang nicht endogen eine Zunahme der Hortung von Umlaufmitteln verursachen wird): Daher wird man auch auf diesem Weg die Quantitätstheorie des Geldes nicht ablehnen können.

Was die zweite Proposition betrifft — die Existenz einer inversen Beziehung zwischen Zinssätzen und Geldnachfrage —, so ist Mises diesbezüglich nicht allzu klar; im Wesentlichen weil der Österreicher es ablehnt, die Faktoren, die die Geldnachfrage beeinflussen, erschöpfend zu spezifizieren:

Die Ökonomen haben versucht, die Faktoren aufzuzählen, die zur Erhöhung oder Verringerung der Geldnachfrage in einem Wirtschaftssystem beitragen. Diese Faktoren sind: die Bevölkerungsgröße; das Ausmaß, in dem die Familien ihre Bedürfnisse durch autarke Produktion oder durch Produktion für andere, durch den Verkauf ihrer Waren und den Kauf der auf dem Markt zu konsumierenden Güter befriedigen; die Verteilung der unternehmerischen Tätigkeit und der Zahlungen über das Jahr; die Institutionen, die eine Verrechnung von Schulden und Forderungen ermöglichen, wie die Clearinghäuser. All diese Faktoren beeinflussen die Geldnachfrage und die Höhe der Kassensalden von Einzelpersonen und Unternehmen. Sie beeinflussen sie jedoch nur indirekt, entsprechend der Rolle, die sie bei der Bestimmung der Kassensaldenhöhe spielen, die die Menschen für angemessen halten. Was sie stets bestimmt, sind die Werturteile der Beteiligten. Die verschiedenen Wirtschaftssubjekte wählen selbst, wie viel sie für notwendig erachten (Mises 1949, S. 400–401).

Dennoch könnte es, da der österreichische Ökonom im vorstehenden Absatz die Zinssätze nicht einmal als eines der bestimmenden Elemente der Geldnachfrage erwähnt, auf den ersten Blick so scheinen, als lehne er diese Möglichkeit ab. In anderen Texten erkennt Mises jedoch an, dass die Zinssätze die Opportunitätskosten der Geldnachfrage sind (Mises 1949, S. 460), sodass es schwer fällt anzunehmen, dass der Österreicher der Meinung wäre, die Kosten eines Gutes beeinflussten seine Nachfrage nicht: In diesem Fall würden niedrigere Zinssätze tatsächlich in eine höhere Geldnachfrage münden. Die wahrscheinlich vernünftigste Erklärung ist daher, dass Mises, obwohl er deren Einfluss einräumte, diesen für nicht allzu bedeutsam hielt. In der Tat verwendet er selbst an einer Stelle den Ausdruck, dass Zinssatzsenkungen nur dazu beitragen würden, die Geldhortung geringfügig zu erhöhen:

Wenn der Preis der Finanzanlagen steigt oder, was dasselbe ist, wenn ihr Zinssatz sinkt, wird [ein Wirtschaftssubjekt] weniger geneigt sein, sie zu kaufen, und die Summe Geldes reduzieren, die es andernfalls zu deren Erwerb verwendet hätte; und es wird wahrscheinlich feststellen, dass die Vorteile einer [Geld-] geringfügig erhöhten Reserve denjenigen überlegen sind, die es durch Investition in Finanzanlagen erzielen könnte (S. 143) [Hervorhebung hinzugefügt].

Mises lehnt Fullartons Ideen also ab, weil er erstens keine apodiktische Beziehung zwischen den Veränderungen im Geldangebot oder in der Geldnachfrage und den Zinssatzschwankungen für gegeben hält, und zweitens und subsidiär, weil selbst wenn diese apodiktische Beziehung bestünde, der Einfluss der Zinssätze auf die Geldnachfrage sehr schwach wäre. Im Übrigen sind Fullartons Kritiken an der Quantitätstheorie, die Mises ablehnt, nichts anderes als eine primitive Version dessen, was später als „Liquiditätsfalle" bekannt werden sollte, nämlich die Existenz einer unendlich elastischen Geldnachfrage bei Zinssatzsenkungen, wenn diese sich bereits auf sehr niedrigen Niveaus befinden[4].

Kurz gesagt: Mises entwickelt eine verfeinerte — nicht mechanistische — Version der Quantitätstheorie des Geldes, die auf drei Prämissen beruht: 1. Die Geldnachfrage ist in der Regel in aggregierten Größen stabil, sodass die Schwankungen des objektiven Tauschwerts des Geldes auf Veränderungen des Geldangebots zurückzuführen sind; 2. Die Faktoren, die Geldangebot und Geldnachfrage bestimmen, sind unabhängig voneinander; 3. Geldangebot und Geldnachfrage beeinflussen den Gleichgewichtszinssatz nicht direkt, und dieser beeinflusst nicht Geldangebot und Geldnachfrage.

Es sei darauf hingewiesen, dass der österreichische Ökonom zu diesen Schlussfolgerungen im Jahr 1912 gelangte. Denn 1956 veröffentlichte der Wirtschaftsnobelpreisträger Milton Friedman seinen berühmten Aufsatz The Quantity Theory of Money – A Restatement, der allgemein als die ausgereifteste Neuformulierung der Quantitätstheorie gilt und in dem analoge Schlussfolgerungen zu denen von Mises gezogen wurden:

Die zu stellende Frage ist, wann wir sagen können, dass eine Person der Quantitätstheorie des Geldes nicht anhängt […] Die Meinungsverschiedenheiten drehen sich um drei Punkte: i) die Stabilität und Bedeutung der Geldnachfragefunktion; ii) die Unabhängigkeit der Faktoren, die Geldangebot und -nachfrage beeinflussen; und iii) die Form der Geldnachfragefunktion und anderer verwandter Funktionen. […] i) Der Quantitätstheoretiker akzeptiert die empirische Hypothese, dass die Geldnachfrage hoch stabil ist […] ii) Der Quantitätstheoretiker vertritt zudem, dass es wichtige Faktoren gibt, die das Geldangebot beeinflussen, aber nicht die Geldnachfrage. In manchen Fällen handelt es sich um technische Bedingungen, die nur das Angebot betreffen, in anderen um politische und psychologische Bedingungen, die die Entscheidungen der Währungsbehörde und des Bankensystems bestimmen. Eine stabile Nachfragefunktion ist nützlich, um die Auswirkungen von Änderungen des Geldangebots zu isolieren; das bedeutet, sie ist nur nützlich, wenn das Angebot durch andere Faktoren als die Nachfrage bestimmt wird […] iii) Der der keynesianischen Arbeitslosigkeit zugeordnete Angriff auf die Quantitätstheorie beruht im Wesentlichen […] darauf zu behaupten, dass die Geldnachfrage bei einem positiven, niedrigen Zinssatz unendlich elastisch ist. Bei diesem Zinssatz, der unter Arbeitslosigkeitsbedingungen vorherrschen wird, bewirken reale Änderungen des Geldangebots […] nichts. Es ist die berühmte Liquiditätsfalle. Eine komplexere Version des vorgenannten [anti-quantitätstheoretischen] Arguments schließt auch die übrigen Funktionen des Wirtschaftssystems ein: konkret werden alle anderen Variablen, die die Geldnachfrage beeinflussen, außer dem Zinssatz, andernorts im Wirtschaftssystem bestimmt, während der Zinssatz dies nicht ist, sodass er als durch die Geldnachfragegleichung bestimmt angesehen werden kann. Die einzige Rolle, die Geldangebot und -nachfrage [in dieser anti-quantitätstheoretischen Sichtweise] spielen, ist also die, den Zinssatz zu bestimmen [Friedman 1956].

Wie wir sehen, hat Mises die Schlussfolgerungen, die Friedman später entwickeln sollte, um fast ein halbes Jahrhundert vorweggenommen: nämlich dass die Quantitätstheorie die Stabilität der Geldnachfrage[5], die Unabhängigkeit zwischen Geldangebot und Geldnachfrage, die Bestimmung der Zinssätze durch nichtmonetäre Faktoren und den geringen Einfluss der Zinssätze auf die Geldnachfrage[6] voraussetzt. Damit hatte sich Mises bereits zu Beginn des 20. Jahrhunderts an die Spitze der modernen Quantitätstheorie des Geldes gestellt.

An diesem Punkt haben wir die beiden wesentlichen Elemente von Mises' Theorie des objektiven Tauschwerts skizziert: das Regressionstheorem zur Erklärung der Genese der Kaufkraft; und eine verfeinerte Version der Quantitätstheorie des Geldes zur Darlegung der Veränderungen dieser Kaufkraft.

2.4. Die Kaufkraftparitätstheorie des Geldes

Um dieses Kapitel über den Geldwert abzuschließen, bleibt uns nur noch zusammenzufassen, wie Mises die Koexistenz von zwei oder mehr verschiedenen Geldarten analysiert: konkret, wie sich das Austauschverhältnis zwischen zwei Gütern herstellt, die in verschiedenen Gesellschaften als Geld verwendet werden. Dem Österreicher zufolge wird der objektive Tauschwert jeder Geldeinheit in Bezug auf die übrigen Güter einer Wirtschaft getrennt bestimmt (gemäß dem Prozess, den wir auf den vorangegangenen Seiten untersucht haben) und erst nachdem jede Geldeinheit ihren objektiven Tauschwert in Bezug auf die übrigen Güter bestimmt hat, stellt sich passiv ein Preis zwischen diesen beiden Geldarten ein, der ihre relativen Kaufkräfte widerspiegelt: „Die verschiedenen Geldarten werden nach einem Verhältnis ausgetauscht, das den bestehenden Tauschverhältnissen zwischen jeder von ihnen und den übrigen Wirtschaftsgütern entspricht" (S. 181) oder „Die Wechselkurse bestimmen sich nach der relativen Kaufkraft jeder Geldart" (1923 [2006], S. 26). Vereinfacht gesagt: Sei P1 der Preis eines Konsumguts ausgedrückt in Geldart 1 und sei P2 der Preis desselben Konsumguts ausgedrückt in Geldart 2. In diesem Fall ist der Wechselkurs zwischen Geld 1 und Geld 2

Diese Gleichgewichtsbeziehung zwischen den objektiven Tauschwerten jeder Geldart ist das, was Mises die „statische oder natürliche Relation" nennen wird, heute weitaus bekannter als „Kaufkraftparitätstheorie": nämlich, wie es der schwedische Ökonom Gustav Cassel zusammenfasste (auf den Mises in seinem eigenen Buch verweist):

Unsere Bereitschaft, einen bestimmten Preis für eine ausländische Währung zu zahlen, ist letztlich und im Wesentlichen darauf zurückzuführen, dass diese Währung über die Güter und Dienstleistungen dieses ausländischen Landes Kaufkraft besitzt. Wenn wir gleichzeitig eine bestimmte Menge unserer nationalen Währung anbieten, bieten wir in Wirklichkeit Kaufkraft gegenüber den Gütern und Dienstleistungen unseres Landes an. Folglich hängt unsere Bewertung einer ausländischen Währung in Einheiten unserer Währung wesentlich von der Kaufkraft beider Währungen in ihren jeweiligen Ländern ab (Cassel 1922, S. 138–139).

Stellen wir uns beispielsweise zwei Länder O und P vor — das erste verwendet Gold als Geld und das zweite Silber —, die Weizen und Stoff durch Tauschhandel austauschen: O produziert Stoff und P produziert Weizen. Der Grenznutzen der Bürger von O und P für Stoff und Weizen begründet ein Tauschverhältnis von einem Kilo Weizen für einen Meter Stoff. Wenn wiederum der Grenznutzen der Bürger von O für Gold und von P für Silber einen Preis von einem Meter Stoff gleich einem Gramm Gold (in Land O) und einen Preis von einem Kilo Weizen gleich 15 Gramm Silber (in Land P) ergibt, wird der Wechselkurs zwischen Gold und Silber, falls der internationale Handel mit Geld abgewickelt wird, notwendigerweise 1 Gramm Gold = 15 Gramm Silber betragen. Es handelt sich um eine einfache Dreierbeziehung:

In O gilt:
In P gilt:
Zwischen O und P gilt:
Dann gilt notwendigerweise zwischen O und P:

Falls zufällig 1 Gramm Gold gegen 16 Gramm Silber getauscht würde, könnten die Weizenproduzenten von P mit ihren Weizenexporten nach O nur 15/16 Gramm Gold pro Gramm Silber kaufen und damit wiederum nur 15/16 Meter Stoff für jedes Kilo gegen Silber verkauften Weizens erwerben; d. h. der Realpreis ihres Weizens wäre in Einheiten von Stoff gesunken. Dagegen würden die Stoffproduzenten gewinnen, da sie durch den Export von Stoff nach P letztlich 16/15 Kilo Weizen pro Meter Stoff erzielen würden; d. h. der Realpreis des Stoffs wäre gestiegen. Sind keine Veränderungen im Grenznutzen von Gold, Silber, Weizen und Stoff eingetreten, lassen sich solche Tauschverhältnisse nicht aufrechterhalten: Die Bürger von P werden ihre Nachfrage nach Stoff angesichts seiner Verteuerung reduzieren (und damit auch ihre Nachfrage nach Gold), und die Bürger von O werden ihre Nachfrage nach Weizen angesichts seiner Verbilligung erhöhen (und damit auch ihre Nachfrage nach Silber); auf diese Weise werden die geringere internationale Nachfrage nach Gold und die größere internationale Nachfrage nach Silber den Wechselkurs wieder ins Gleichgewicht bringen, bis 1 Gramm Gold = 15 Gramm Silber, d. h. jenes Tauschverhältnis, das sich aus dem Grenznutzen aller Güter ergibt (S. 181).

Kurz gesagt: Da der letztendliche Zweck jeder Währungsnachfrage der Kauf von Waren ist, muss eine Veränderung der Kaufkraft einer Währung ihren Wechselkurs gegenüber den übrigen Währungen verändern; und ebenso muss sich jede Wechselkursveränderung, die nicht auf Veränderungen ihrer Kaufkraft zurückgeht, mittelfristig umkehren. Andernfalls, wenn die Kaufkraft einer Währung nicht mit ihrem Wechselkurs (mit ihrer Kaufkraft gegenüber einer anderen Währung) übereinstimmt, wird es Arbitragemöglichkeiten geben: Wenn beispielsweise der Wechselkurs einer Währung sinkt, ihre interne Kaufkraft aber nicht fällt, ist es vorteilhaft, große Mengen davon zu kaufen, um die in dieser abgewerteten Währung nominierten Güter zu erwerben; wenn hingegen der Wechselkurs nicht sinkt und ihre interne Kaufkraft fällt, ist es vorteilhaft, große Mengen dieser Währung zu verkaufen, um die nicht abgewertete ausländische Währung mit größerer Kaufkraft zu erwerben (S. 250). Devisenspekulationen können die Wechselkurse, die sich aus dieser statischen oder natürlichen Relation ergeben, also nicht dauerhaft verändern (S. 253), da ihre Funktion nur darin besteht, sowohl auf den Devisen- als auch auf den Börsenmärkten die vorhersehbaren Veränderungen in der Kaufkraft der Währungen zu antizipieren, die diese zu einer neuen Gleichgewichtsparität hinführen (S. 214).

Die Kaufkraftparitätstheorie, der Mises anhängt, erlaubt es nicht nur, die Bestimmung der Wechselkurse zwischen verschiedenen Geldarten zu erklären, sondern auch die globale Geldverteilung: Jedes Wirtschaftssubjekt fragt international ausreichend Geld nach, um seinen persönlichen und geschäftlichen Bedarf zu decken, d. h. es fragt Geld nach, solange sein Grenznutzen denjenigen der Güter übersteigt, die damit gekauft werden können. Wenn ein Wirtschaftssubjekt — oder die Gesamtheit der Wirtschaftssubjekte, die ein Land bilden — seine Kassensalden über seinen Bedarf hinaus anwachsen sieht, sinkt der Grenznutzen des Geldes unter denjenigen der Güter, die damit erworben werden können; das Wirtschaftssubjekt wird daher bestrebt sein, diese übermäßigen Kassensalden durch vermehrte Güterkäufe zu reduzieren — im Falle eines Landes durch Import von Gütern und damit Export von Geld in andere Länder —. Wenn hingegen ein Wirtschaftssubjekt — oder die Gesamtheit der Wirtschaftssubjekte, die ein Land bilden — seine Kassensalden unter seinen Bedarf sinken sieht, steigt der Grenznutzen des Geldes über denjenigen der übrigen Güter; das Wirtschaftssubjekt wird daher bestrebt sein, Güter zu verkaufen, um seine Kassensalden zu erhöhen — im Falle eines Landes durch Export von Gütern und damit Import von Geld aus anderen Ländern —. Entgegen den bekannten merkantilistischen Befürchtungen kann ein Land niemals sein gesamtes Geld verlieren, denn die globale Geldverteilung — wie die der übrigen Güter — ist eine Folge des unterschiedlichen Grenznutzens, den Geld und Güter für verschiedene Wirtschaftssubjekte haben:

Internationale Geldbewegungen sind keine Folge der Handelssituation; sie sind nicht die Wirkung, sondern die Ursache einer günstigen oder ungünstigen Handelsbilanz. Die Edelmetalle sind nach der Intensität ihrer Geldnachfrage unter den Individuen und damit unter den Nationen verteilt […]. Das Geld fließt nicht dorthin, wo der Zinssatz am höchsten ist; ebenso wenig stimmt es, dass die reicheren Nationen das Geld anziehen. Was dieses sowie die übrigen Wirtschaftsgüter betrifft, so ist es die Wahrheit, dass seine Verteilung unter den verschiedenen individuellen Wirtschaftssubjekten von seinem Grenznutzen abhängt (S. 182–183).

Die Kaufkraftparitätstheorie vervollständigt zusammenfassend Mises' Theorie des Geldwerts. Sein Regressionstheorem erklärt den Ursprung des objektiven Tauschwerts des Geldes; seine verfeinerte Quantitätstheorie, die Veränderungen dieses Werts; und die Kaufkraftparitätstheorie, die Preisbestimmung zwischen Geldarten mit verschiedenen objektiven Tauschwerten.

Vielleicht sei nur noch anzumerken, dass dieses analytische Rahmenwerk über den Geldwert für Mises ohne besondere Einschränkungen auf jede der verschiedenen Arten von Geld im engeren Sinne anwendbar ist: sei es Warengeld, Kreditgeld oder Fiatgeld. In keiner dieser Geldarten bestehen grundsätzlich Besonderheiten, die eine von den übrigen abweichende Analyse erfordern würden: Die Gesetze, die ihr Angebot und ihre Nachfrage regulieren, sind identisch. So hebt Mises etwa hervor, dass „die Veränderungen im Geldverhältnis nicht nur das Ergebnis von Regierungen sind, die zusätzliches Fiatgeld ausgeben: Steigerungen in der Produktion von als Geld verwendeten Edelmetallen erzeugen denselben Effekt, obwohl andere Gesellschaftsklassen durch die Veränderung der Kaufkraft des Geldes geschädigt werden" (1949, S. 412–413)[7]. Wenn der österreichische Ökonom in diesem Sinne Warengeld gegenüber Fiatgeld bevorzugt, obwohl ersteres offenbar teurer zu verwalten ist als letzteres, so im Wesentlichen deshalb, weil es weniger anfällig für politische Manipulation ist:

Die Tatsache, dass Objekte, die für andere Zwecke nützlich sind, als Geld verwendet werden — und daher nicht für jene anderen Zwecke eingesetzt werden können — erscheint als eine sterile Einschränkung der verfügbaren Mittel zur Befriedigung unserer Bedürfnisse. Es war diese Idee, die Adam Smith und David Ricardo dazu veranlasste vorzuschlagen, dass es sehr vorteilhaft wäre, die Kosten der Geldproduktion durch den Rückgriff auf Papiergeld zu senken. Die Geldgeschichte bietet jedoch eine andere Perspektive auf solche Überlegungen: Wenn man die katastrophalen Folgen der großen Papiergeldinflationen betrachtet, muss man einräumen, dass die Kosten der Goldproduktion ein geringeres Übel sind (S. 418–419).

Nachdem die Analyse des Werts des Geldes im engeren Sinne abgeschlossen ist, steht uns noch ein weiterer Schritt bevor: Bisher haben wir eine Wirtschaft angenommen, in der die Tauschmittel ausschließlich aus Geld im engeren Sinne bestanden (oder aus Geldzertifikaten, die, wie wir wissen, ein Geldsubstitut sind, das das gesamte Geld im engeren Sinne im Umlauf ersetzt), aber wir haben noch nicht untersucht, wie Umlaufmittel den Geldwert beeinflussen. Dies wird der Gegenstand unseres nächsten Kapitels sein.

Kapitel 3

Die Auswirkungen der Umlaufmittel

auf den Wert des Geldes

3.1. Das Problem der wachsenden Geldnachfrage

Das allgemeine Wachstum der Geldnachfrage erhöht ihren objektiven Tauschwert. Daher müssen die Wirtschaftssubjekte in einer Welt, in der die Menge an Gütern und Dienstleistungen kontinuierlich zunimmt, ihre Kassensalden stetig erhöhen, um diese erwerben zu können (Transaktionsnachfrage nach Geld); besteht das Geldangebot ausschließlich aus Warengeld (oder aus Geldzertifikaten), so wird die Kaufkraft des Geldes unaufhörlich steigen (S. 323). Dieser Anstieg der Kaufkraft des Geldes wird nicht nur einen säkularen Rückgang des Preisniveaus erzeugen, sondern auch dazu anregen, immer mehr Produktionsfaktoren in der Herstellung dieses Warengeldes einzusetzen (im Fall des Goldstandards würden beispielsweise zunehmend mehr Faktoren in die Goldminen verlagert, was das Produktionspotenzial anderer Güter und Dienstleistungen verringert) und immer mehr Einheiten dieses Warengeldes von nichtmonetären auf monetäre Verwendungszwecke umzuleiten (im Fall von Gold: die für die Schmuck- oder Elektronikindustrie verfügbare Metallmenge zu reduzieren) (S. 299). Der Anstieg der Kaufkraft des Geldes hat daher nachteilige Auswirkungen auf das Wohlergehen einer Gesellschaft, insofern er Ressourcen entzieht, die andernfalls zur Befriedigung der Endbedürfnisse der Individuen hätten eingesetzt werden können.

Gibt es eine Möglichkeit, diesen unerwünschten Anstieg der Kaufkraft des Geldes zu vermeiden? Mises zufolge durch drei Verfahren. Das erste wäre die Ersetzung des Warengeldes durch Kreditgeld oder Fiatgeld, da das Angebot dieser letzteren zu sehr geringen Kosten gesteigert werden kann, anders als beim Warengeld (S. 299–300). Das zweite besteht in der Verallgemeinerung von Verrechnungszahlungen, die zur Einsparung der Transaktionsnachfrage nach Geld beitragen (S. 283). Und das dritte durch die Ausgabe von Umlaufmitteln, welche das Geldangebot im weiteren Sinne netto erhöhen (S. 297).

Da Mises, wie wir im vorangegangenen Kapitel erläutert haben, die theoretische Analyse von Warengeld, Kreditgeld und Fiatgeld gleichstellt, brauchen wir nicht ausführlicher über die Auswirkungen eines erhöhten Angebots an Kreditgeld oder Fiatgeld auf den objektiven Tauschwert des Geldes nachzudenken. Es genügt festzustellen, dass ein höheres Angebot an Kreditgeld oder Fiatgeld einen niedrigeren objektiven Tauschwert zur Folge hat (und damit den Effekten der langfristig steigenden Geldnachfrage entgegenwirkt): Erinnern wir uns jedoch auch daran, dass Mises sich für die Beibehaltung des Warengeldes gegenüber Kreditgeld oder Fiatgeld aussprach, wegen der Gefahr des staatlichen Missbrauchs letzterer. Deshalb müssen wir den anderen beiden Verfahren zur Verhinderung des langfristigen Anstiegs des objektiven Tauschwerts des Geldes besondere Aufmerksamkeit widmen: nämlich den Verrechnungszahlungen und den Umlaufmitteln.

3.2. Die Grenzen der Verrechnungszahlungen

Beginnen wir mit den Verrechnungszahlungssystemen. Durch Verrechnung zu zahlen bedeutet, eine Verbindlichkeit durch die gleichzeitige Tilgung einer anderen Verbindlichkeit zu begleichen: Wenn z. B. A dem B zwei Lämmer übergeben muss und B dem A ein Lamm übergeben muss, genügt es, dass A dem B ein Lamm übergibt (S. 281). Das heißt: Ein Teil von As Verbindlichkeit (B zwei Lämmer zu übergeben) wurde gegen die gleichzeitige Tilgung von Bs Verbindlichkeit gegenüber A (A ein Lamm zu übergeben) beglichen.

Diese Art von Verrechnungszahlungen lässt sich viel leichter und natürlicher auf monetäre Transaktionen ausdehnen: Wenn der Metzger dem Bäcker Fleisch für 10 Unzen Gold verkauft und der Bäcker dem Metzger Brot für 12 Unzen Gold verkauft, genügt es, dass der Metzger dem Bäcker 2 Unzen Gold übergibt (S. 282). Es ist leicht zu erkennen, wie Verrechnungszahlungen die Geldnachfrage sehr erheblich verringern: Damit Metzger und Bäcker ihre Waren verkaufen können, ist es nicht mehr notwendig, dass sie zusammen Kassensalden von 22 Unzen Gold halten (12 Unzen der Metzger für den Kauf des Brots des Bäckers und 10 Unzen der Bäcker für den Kauf des Fleisches des Metzgers), sondern es genügt, dass der Metzger über einen Kassensaldo von nur 2 Unzen Gold verfügt.

Wenn Verrechnungszahlungen jedoch auf die gegenseitige Verrechnung von Barzahlungen gleichzeitiger Kauf-/Verkaufsgeschäfte beschränkt wären, wäre ihre Anwendbarkeit enorm eingeschränkt: Das Spektrum von Handelsgeschäften, bei denen Käufer und Verkäufer ihre jeweiligen Waren sofort austauschen, ist sehr gering. Glücklicherweise können Verrechnungszahlungen erheblich ausgedehnt werden, wenn das Erfordernis der Gleichzeitigkeit der Gegenleistungen aufgehoben wird: d. h., wenn es zumindest einer Partei erlaubt wird, heute zu kaufen und morgen zu zahlen (d. h., wenn es zumindest einer Partei erlaubt wird, auf Kredit zu kaufen). Wenn beispielsweise der Metzger Brot kauft, es aber nicht bar bezahlt, hat er gegenüber dem Bäcker eine Verbindlichkeit von 12 Unzen eingegangen; wenn der Bäcker anschließend Fleisch im Wert von 10 Unzen Gold kaufen möchte, kann er es einfach in Empfang nehmen und dabei diesen Teil der Schuld des Metzgers tilgen (S. 282).

Ebenso können Verrechnungszahlungen erheblich ausgedehnt werden, wenn die Übertragung von Forderungen erlaubt wird (technisch bekannt als „Indossament" oder „Zahlung durch Novation"): Wäre das Indossament von Forderungen nicht erlaubt, wäre die Verrechnung zwischen mehr als zwei Personen nur möglich, nachdem alle von ihnen Kreditkäufe und -verkäufe getätigt und sich entschlossen hätten, alle ihre Verbindlichkeiten zur gegenseitigen Verrechnung zusammenzulegen. Das Indossament von Forderungen ermöglicht es hingegen, dass die Verrechnung im Laufe des eigentlichen Handelskreislaufs stattfindet.

Wenn beispielsweise der Metzger dem Bäcker Brot auf Kredit für 12 Unzen kauft (d. h. der Bäcker erwirbt eine Forderung von 12 Unzen Gold gegen den Metzger) und der Bäcker dem Schuhmacher Schuhe im Wert von 12 Unzen Gold kauft, indem er ihm das Indossament der Forderung übergibt, die er gegen den Metzger besitzt (d. h. die Verbindlichkeit des Bäckers gegenüber dem Schuhmacher erlischt, ohne dass eine Goldzahlung nötig ist, und erlischt im Austausch dafür, dass der Schuhmacher ein Forderungsrecht gegen den Metzger erwirbt), dann kann der Schuhmacher beim Metzger Fleisch im Wert von 12 Unzen Gold kaufen, indem er mit der Forderung zahlt, die er gegen ihn besitzt: Wir haben es dann mit einer Schulden- und Forderungsverrechnung durch „Konfusion" zu tun (der Metzger kaufte seine eigene Forderung zurück, und da niemand sein eigener Schuldner sein kann, erlischt die Schuld des Metzgers gegenüber sich selbst).

Verrechnungszahlungen haben demnach das Potenzial, die Geldnachfrage sehr erheblich zu reduzieren; für Mises sind sie jedoch weit davon entfernt, eine optimale Lösung für die Probleme der wachsenden Geldnachfrage zu sein. Und zwar aus zwei Gründen.

Der erste Grund ist, dass das Ausmaß der Einsparung von Geldnachfrage durch Verrechnungszahlungssysteme auf zwei Grenzen stößt. Eine davon ist, wie wir bereits gesehen haben, die Anzahl der auf Kredit abgewickelten Handelsgeschäfte: Je mehr Geschäfte die Wirtschaftssubjekte darauf bestehen, bar abzuwickeln, desto geringer ist der Umfang der Verrechnungszahlungen (da multilaterale Verrechnung nicht möglich ist). Diese erste Begrenzung könnte jedoch überwunden werden, sobald sich die Menschen daran gewöhnen, auf Kredit zu kaufen und zu verkaufen, und ist daher nicht allzu bedeutsam. Es gibt jedoch eine zweite Grenze, die wirklich unüberwindlich ist: nämlich die Geldnachfrage „zur Reserve gegen unvorhergesehene und unbestimmte Ausgaben" (S. 303). Wenn die Wirtschaftssubjekte nämlich einen Teil ihres Geldes nicht kurzfristig ausgeben, sondern zur Absicherung gegen Ungewissheit horten wollen, kann diese Geldnachfrage durch kein Verrechnungszahlungssystem ersetzt werden: Gerade weil die Wirtschaftssubjekte Geld in ihren Kassensalden halten, wollen sie es nicht ausgeben, und solange es nicht ausgegeben wird, kann es keine Verrechnung geben. Oder, um Mises' Argument anders auszudrücken: Die Transaktionsnachfrage nach Geld könnte vollständig durch Verrechnungszahlungen ersetzt werden; die Vorsichtsnachfrage nach Geld hingegen nicht:

Eine vollständige gegenseitige Aufhebung aller zu einem bestimmten Zeitpunkt zu leistenden Geldtransfers wäre nur möglich, wenn das von Individuen empfangene Geld sofort ausgegeben würde und niemand eine Summe zur Reserve gegen unvorhergesehene und unbestimmte Ausgaben zurückhalten wollte (S. 303).

Das zweite Problem damit, auf die Entwicklung der Verrechnungszahlungen zu vertrauen, um der säkular wachsenden Geldnachfrage entgegenzuwirken, besteht darin, dass beide voneinander unabhängige Phänomene sind: Eine steigende Geldnachfrage garantiert nicht, dass sich die Verrechnungszahlungen parallel dazu so weit entwickeln, dass sie dieser höheren Geldnachfrage vollständig entgegenwirken. Es gibt kein Element, das die Ausdehnung der Verrechnungszahlungen mit der gestiegenen Geldnachfrage verbindet, und daher wird nur der Zufall es erlauben, dass die Verrechnung der höheren Geldnachfrage entgegenwirkt:

Es ist nicht mehr gerechtfertigt anzunehmen, dass die fortschreitende Ausdehnung des Verrechnungsprinzips die Geldnachfrage genau in dem Maße verringert, in dem die Ausdehnung des Handels sie steigert, als anzunehmen, dass das Wachstum des Verrechnungssystems niemals über die Zunahme der Geldnachfrage hinausgehen kann. In Wirklichkeit sind diese beiden Entwicklungslinien vollständig unabhängig voneinander (S. 304).

Weder ist es daher Mises zufolge ratsam, das Warengeld durch Kreditgeld oder Fiatgeld zu ersetzen, noch kann man auf das Funktionieren von Verrechnungssystemen vertrauen, um die mit der wachsenden Geldnachfrage verbundenen Probleme zu lösen. Wenn es also eine Lösung für das Problem der wachsenden Nachfrage nach Geld im engeren Sinne gibt, kann diese nur von der Ausgabe neuer Umlaufmittel ausgehen.

3.3. Umlaufmittel als gegenwärtige Güter

Wie wir in Kapitel 1 erläutert haben, sind Umlaufmittel jene Geldsubstitute (d. h. „sichere und unmittelbar in Geld konvertierbare Ansprüche"), die nicht durch Geldreserven gedeckt sind: „Umlaufmittel sind Ansprüche auf Zahlung einer bestimmten Summe bei Vorlage, die durch keinen Geldfonds gedeckt sind und deren technische und rechtliche Merkmale sie geeignet machen, anstelle des Geldes zu umlaufen und dessen Funktionen zu erfüllen" (S. 278). Da jedoch die Öffentlichkeit vollständig darauf vertraut, dass diese jederzeit in Gold konvertiert werden können, wird der Wert der Umlaufmittel gleich oder höher dem des Geldes im engeren Sinne, auf das sie einen Anspruch verleihen: Wäre ihr Wert niedriger, würde das bedeuten, dass das Vertrauen in die Zahlungsfähigkeit des Emittenten nicht vollständig ist; wenn diese Titel trotzdem als Tauschmittel verwendet würden, wären sie als Kreditgeld und nicht als Umlaufmittel zu betrachten (S. 336–337); der Wert der Umlaufmittel kann jedoch durchaus höher sein als der des Goldes, auf das sie einen Anspruch verleihen (S. 319), weil die Verwendung von Metallgeld bestimmte Nachteile mit sich bringt, die bei der Verwendung von Umlaufmitteln nicht vorhanden sind (Lagerungs- und Versicherungskosten sowie Schwierigkeiten bei der genauen Gewichtsbestimmung einer Goldmünze); d. h. Umlaufmittel können nützlicher sein als das Geld, auf das sie einen Anspruch verleihen (S. 323–324).

Genau wegen dieser Wertäquivalenz sind Umlaufmittel geeignet, das Geldangebot im weiteren Sinne zu erhöhen: Müssten sie vollständig durch Geldreserven gedeckt sein — wie es bei Geldzertifikaten der Fall ist —, würde ein höheres Angebot an Umlaufmitteln ein geringeres Angebot an Geld im engeren Sinne implizieren (wobei das Geldangebot im weiteren Sinne konstant bliebe). Da sie zudem vollkommene Substitute des Geldes sind, betrifft sie die erste der Grenzen der Verrechnungszahlungen nicht: Umlaufmittel ersetzen das Geld als Tauschmittel, dessen Bonität „außer Frage steht" (S. 319), sowohl bei der Transaktionsnachfrage als auch bei der Vorsichtsnachfrage.

Der vielleicht einzig verbleibende Einwand, um Umlaufmittel als optimale Lösung für das Problem der säkular wachsenden Geldnachfrage zu qualifizieren, besteht in der Frage, ob sie auch gegenüber dem zweiten der Probleme immun sind, das die Verrechnungszahlungen betraf: d. h. ob es einen Marktmechanismus gibt, der die Steigerungen des Angebots an Umlaufmitteln an die Zunahme der Geldnachfrage bindet. Gäbe es einen solchen Mechanismus — d. h. würde jede Zunahme der Geldnachfrage in eine proportionale Zunahme des Angebots an Umlaufmitteln münden —, hätten wir einen vollkommenen Mechanismus gefunden, um das Geldverhältnis — und damit die Kaufkraft des Geldes — konstant zu halten. Gäbe es diesen Mechanismus hingegen nicht, wäre das potenzielle Problem der Umlaufmittel nicht nur, dass ihr Angebot weniger stark wachsen könnte als die Nachfrage, sondern auch, dass es stärker wachsen könnte: Sie wären also nicht nur möglicherweise unfähig, der Deflation in bestimmten Kontexten entgegenzuwirken, sondern könnten in anderen Inflation erzeugen.

Im Laufe der Geschichte des monetären Denkens verteidigte eine recht große Gruppe von Ökonomen, die sogenannte englische Bankingschule — zu der auch der bereits erwähnte John Fullarton gehörte —, dass die Ausgabe von Umlaufmitteln tatsächlich dazu neige, sich den „Bedürfnissen des Handels" (d. h. der Transaktionsnachfrage nach Geld) anzupassen, und dass eine Überemission von Umlaufmitteln nicht möglich sei (weil, wenn versucht würde, mehr Umlaufmittel auszugeben als von den Wirtschaftssubjekten nachgefragt, diese letztlich zu ihren Emittenten zurückfließen würden). Mises hingegen stellt sich gegen die Schlussfolgerungen der Bankingschule: Er selbst sieht sich als intellektuellen Erben der Währungsschule (S. 24) — der rivalisierenden Schule der Bankingschule — und ist daher kritisch gegenüber jenen wirtschaftlichen Argumenten, die einen Automatismus zwischen dem Geldangebot im weiteren Sinne und der Geldnachfrage zu erkannt glauben. Die Darlegung von Mises' Argumenten zu diesem Aspekt — warum es keinen Automatismus gibt, der das Angebot an Umlaufmitteln mit der Geldnachfrage im weiteren Sinne verbindet, und warum die Ausgabe von Umlaufmitteln folglich destabilisierend sein kann — wird den Rest des Kapitels in Anspruch nehmen.

Mises zufolge können Umlaufmittel prinzipiell entweder von Banken oder von nichtbanklichen Institutionen (Einzelpersonen, Unternehmen, Fonds usw.) ausgegeben werden (S. 278). Der Österreicher ist jedoch der Ansicht, dass es unter normalen Umständen sehr selten sein wird, dass nichtbankliche Institutionen sie ausgeben, da Umlaufmittel gesellschaftlich nur dann akzeptiert werden, wenn ihre Emittenten „bekannt und vertrauenswürdig" sind oder wenn die Personen, die sie akzeptieren werden, einen „großen Kundenkreis" desselben Emittenten bilden (S. 269). Beide Bedingungen, so der Österreicher, erfüllen nur Banken, sodass „nur Banken und Bankiers Umlaufmittel schaffen können" (S. 269). Daher entscheidet sich Mises praktisch, die nichtbankliche Schöpfung von Umlaufmitteln auszublenden und konzentriert sich auf die Untersuchung der banklichen Emission.

Für Mises üben Banken zwei Tätigkeitsarten aus: die Finanzintermediation und die Kreditgewährung durch Schöpfung von Umlaufmitteln (S. 261). Der Unterschied zwischen beiden besteht darin, dass Banken bei der Finanzintermediation leihen, um zu leihen (S. 262); Banken betreiben hingegen keine Finanzintermediation, wenn sie sich der Kreditgewährung durch Schöpfung von Umlaufmitteln widmen: Sie verleihen schlicht diese Art von Geldsubstituten, die sie „aus dem Nichts" geschaffen haben (S. 306). Die Umlaufmittel, die Banken historisch geschaffen haben, sind das Girokonto (bzw. Sichteinlagen) und die Banknote, zwei wirtschaftlich nahezu identische Instrumente trotz ihrer unterschiedlichen rechtlichen Einordnung (S. 280).

Der Unterschied, den Mises zwischen Finanzintermediation und der Schöpfung von Umlaufmitteln durch die Bank zieht, ist letztlich die Konkretisierung eines viel tiefgreifenderen wirtschaftlichen Unterschieds, den wir bereits zu erwähnen Gelegenheit hatten. Erinnern wir uns: Jeder Tauschakt kann entweder bar sein (zwei gegenwärtige Güter werden gleichzeitig getauscht) oder auf Kredit (ein gegenwärtiges Gut wird gegen ein zukünftiges Gut getauscht). Kreditgeschäfte wiederum lassen sich in Warenkredit und Zirkulationskredit unterteilen (S. 265–266). Die Finanzintermediation von Banken erfolgt über den Warenkredit; die Kreditgewährung durch Schöpfung von Umlaufmitteln ist hingegen ein Fall von Zirkulationskredit: „Zirkulationskredit ist Kredit, der mit eigens zu diesem Zweck von den Banken geschaffenen Mitteln gewährt wird: Die Bank druckt die Banknote oder erkennt dem Schuldner ein Girokonto an. Es ist die Schöpfung von Kredit aus dem Nichts" (Mises 1946 [2006], S. 194). Insbesondere werden Darlehen, die mit Geldzertifikaten gewährt werden, ein Fall von Warenkredit sein, weil ein Wirtschaftssubjekt (das Wirtschaftssubjekt mit Finanzierungsbedarf) Finanzierung erhält, weil ein anderes (die Bank) auf die Verfügung über gegenwärtige Güter verzichtet (damit das Geldzertifikat eines bleibt, darf die Bank die es deckenden Geldreserven nicht verwenden); Darlehen hingegen, die in Umlaufmitteln gewährt werden, sind ein Fall von Zirkulationskredit, weil ein Wirtschaftssubjekt (das Wirtschaftssubjekt mit Finanzierungsbedarf) Finanzierung erhält, ohne dass ein anderes (die Bank) auf die Verfügung über gegenwärtige Güter verzichtet (die Schöpfung von Umlaufmitteln schränkt die gegenwärtigen Güter, über die die Bank verfügt, nicht ein).

Wenn eine Bank Geld von Dritten leiht (etwa durch die Emission einer 20-jährigen Anleihe auf den Kapitalmärkten) und dieses Kapital einsetzt, um ihren Kunden Kredit zu gewähren (etwa ein Hypothekendarlehen für den Erwerb einer Immobilie), haben wir es mit einem Fall von Warenkredit zu tun: Der Sparer, der die Anleihe kauft, verzichtet auf seine Verfügungsgewalt über gegenwärtige Güter (über das Geld, das ihm den Kauf einer Immobilie ermöglichen würde), damit der Hypothekenschuldner seine Verfügung über diese gegenwärtigen Güter erhöht (über das Geld, mit dem er eine Immobilie kaufen kann). In den folgenden Bilanzen können wir beobachten, wie eine Bank, die als Finanzintermediär agiert, Kapital von einem Wirtschaftssubjekt mit Finanzierungskapazität (einem Sparer) aufnimmt und es als Warenkredit einem Wirtschaftssubjekt mit Finanzierungsbedarf gewährt.

Bank als Finanzintermediär t=0
Aktiva	Passiva
100 oz. Hauptsitz	Eigenkapital 100 oz.

Wirtschaftssubjekt mit Finanzierungskapazität t=0
Aktiva	Passiva
500 oz. Kassenbestand	Eigenkapital 500 oz.

Bank als Finanzintermediär t=1
Aktiva	Passiva
100 oz. Hauptsitz 500 oz. Kassenbestand	Eigenkapital 100 oz. 20-jährige Anleihe 500 oz.

Wirtschaftssubjekt mit Finanzierungskapazität t=1
Aktiva	Passiva
500 oz. 20-jährige Anleihe (gegen die Bank)	Eigenkapital 500 oz.

Bank als Finanzintermediär t=2
Aktiva	Passiva
100 oz. Hauptsitz 500 oz. 20-jährige Hypothek	Eigenkapital 100 oz. 20-jährige Anleihe 500 oz.

Wirtschaftssubjekt mit Finanzierungskapazität t=2
Aktiva	Passiva
500 oz. 20-jährige Anleihe (gegen die Bank)	Eigenkapital 500 oz.

Immobilienentwickler t=2
Aktiva	Passiva
500 oz. Immobilie	Eigenkapital 500 oz.

Wirtschaftssubjekt mit Finanzierungsbedarf t=2
Aktiva	Passiva
500 oz. Kassenbestand	20-jährige Hypothek 500 oz.

Immobilienentwickler t=2
Aktiva	Passiva
500 oz. Immobilie	Eigenkapital 500 oz.

Wirtschaftssubjekt mit Finanzierungsbedarf t=3
Aktiva	Passiva
500 oz. Immobilie	20-jährige Hypothek 500 oz.

Immobilienentwickler t=3
Aktiva	Passiva
500 oz. Kassenbestand	Eigenkapital 500 oz.

Wenn eine Bank hingegen Kredit gewährt (etwa ein Hypothekendarlehen) und dabei Umlaufmittel schöpft (etwa durch das Drucken von Banknoten), haben wir es mit einem Fall von Zirkulationskredit zu tun: Der Sparer hat nicht auf die Verfügung über seine Kassensalden verzichtet, und dennoch hat eine Partei (der Hypothekenschuldner) Zugang zu ex nihilo von der Bank geschaffenen Geldsubstituten erhalten, die ihm exakt denselben Dienst wie Geld im engeren Sinne beim Zugang zu anderen gegenwärtigen Gütern leisten (beim Erwerb der Immobilie). In den folgenden Bilanzen können wir beispielsweise beobachten, wie eine Bank, die als Schöpfer von Umlaufmitteln agiert, neue Umlaufmittel schafft, um einem Wirtschaftssubjekt mit Finanzierungsbedarf Zirkulationskredit zu gewähren.

Bank als Schöpfer von Umlaufmitteln t=0
Aktiva	Passiva
100 oz. Hauptsitz	Eigenkapital 100 oz.

Wirtschaftssubjekt mit Finanzierungskapazität t=0
Aktiva	Passiva
500 oz. Kassenbestand	Eigenkapital 500 oz.

Bank als Schöpfer von Umlaufmitteln t=1
Aktiva	Passiva
100 oz. Hauptsitz 500 oz. Hypothek	Eigenkapital 100 oz. Banknoten 500 oz.

Wirtschaftssubjekt mit Finanzierungsbedarf t=1
Aktiva	Passiva
500 oz. Banknoten der Bank	20-jährige Hypothek 500 oz.

Immobilienentwickler t=2
Aktiva	Passiva
500 oz. Immobilie	Eigenkapital 500 oz.

Wirtschaftssubjekt mit Finanzierungskapazität t=2
Aktiva	Passiva
500 oz. Kassenbestand	Eigenkapital 500 oz.

Wirtschaftssubjekt mit Finanzierungsbedarf t=2
Aktiva	Passiva
500 oz. Immobilie	20-jährige Hypothek 500 oz.

Immobilienentwickler t=2
Aktiva	Passiva
500 oz. Banknoten der Bank	Eigenkapital 500 oz.

Der Kontrast zwischen der Kreditgewährung durch Finanzintermediation (Warenkredit) und der Kreditgewährung durch Schöpfung von Umlaufmitteln (Zirkulationskredit) ist offenkundig: Im ersten Fall ist es das Wirtschaftssubjekt mit Finanzierungskapazität, das durch den Verzicht auf seine Verfügungsgewalt über seine Kasse den Erwerb der Immobilie durch das Wirtschaftssubjekt mit Finanzierungsbedarf finanziert (der Kassenbestand des Wirtschaftssubjekts mit Finanzierungskapazität gelangt letztlich in die Kassen des Immobilienentwicklers); im zweiten Fall hingegen ist es der Druck von Banknoten durch die Bank, der den Erwerb der Immobilie durch das Wirtschaftssubjekt mit Finanzierungsbedarf finanziert (die Banknoten gelangen letztlich in die Kassen des Immobilienentwicklers), ohne dass das Wirtschaftssubjekt mit Finanzierungskapazität auf seine Kasse verzichten musste und ohne dass die Bank ein Opfer an ihrer Verfügungsgewalt über gegenwärtige Güter erfährt (da sie lediglich die Banknoten ex novo geschaffen hat). Seinerseits wird der Immobilienentwickler Gläubiger der Bank, ohne auf irgendein gegenwärtiges Gut zugunsten der Bank verzichten zu müssen (d. h. ohne der Bank ein Darlehen in gegenwärtigen Gütern gewähren zu müssen). Im zweiten Szenario haben sowohl das Wirtschaftssubjekt mit Finanzierungskapazität als auch das Wirtschaftssubjekt mit Finanzierungsbedarf gleichzeitig Kaufkraft, um die Immobilie zu erwerben: Beide könnten dafür bieten, obwohl in Wirklichkeit nur eines von ihnen sie letztlich erwerben kann; deshalb haben manche Autoren darauf hingewiesen, dass das Problem des Zirkulationskredits darin besteht, dass er eine doppelte Verfügbarkeit über dieselbe Menge von Ressourcen einräumt (Machlup 1931 [1940], S. 241).

Der bekannteste Gegeneinwand gegen diese Unterscheidung von Mises zwischen Warenkredit und Zirkulationskredit lautet, dass beim Zirkulationskredit die Halter der Banknoten die Kreditgewährung durch die Bank finanzieren (S. 271–272). Da die Banknoten Verbindlichkeiten der Bank sind, wäre die Annahme ihrer Banknoten als Zahlungsmittel gleichbedeutend damit, der Bank Kredit zu gewähren: Dank dieses Kredits wäre die Bank in der Lage, ihren Kunden Darlehen zu gewähren. Daher würde sich der Zirkulationskredit in dieser Sichtweise in Wirklichkeit nicht vom Warenkredit unterscheiden. In unserem vorangegangenen Beispiel wäre es der Immobilienentwickler, der durch die Annahme der Banknoten als Tauschmittel (und durch das Halten dieser Banknoten in seinem Vermögen, anstatt ihre Einlösung von der Bank zu verlangen) der Bank die Finanzierung bereitstellen würde, die sie benötigt, um dem Wirtschaftssubjekt mit Finanzierungsbedarf den Kredit zu gewähren (d. h. der Immobilienentwickler nähme die Position des Wirtschaftssubjekts mit Finanzierungskapazität ein, das im Beispiel des Warenkredits die 20-jährige Anleihe kaufte, um die Bank zu finanzieren). Demnach bliebe die Bank ein Finanzintermediär, der Kredit gewährt, indem er gleichzeitig Kredit von denjenigen erhält, die die Banknoten in ihrem Vermögen halten und keine Einlösung in Gold von ihm verlangen.

Mises protestiert jedoch gegen dieses Argument. Obwohl die Umlaufmittel der Banken (Banknoten und Sichteinlagen) buchhalterisch als Verbindlichkeiten der Institution verbucht werden, sollten sie wirtschaftlich betrachtet als Teil ihres Eigenkapitals behandelt werden (S. 272–273 und S. 279). Der Grund dafür ist, dass Umlaufmittel als gegenwärtige Güter gleichwertig mit Gold zu betrachten sind und dass der Inhaber von Banknoten der Bank daher keinen Warenkredit gewährt, da er dafür ein Opfer erleiden müsste (einen Verlust der Verfügungsgewalt über gegenwärtige Güter), das er nicht erleidet, solange er ein dem Gold gleichwertiges gegenwärtiges Gut besitzt (das Umlaufmittel):

Eine Person, die Banknoten annimmt und hält, gewährt keinen Kredit: Sie tauscht kein gegenwärtiges Gut gegen ein zukünftiges Gut. Die sofort konvertierbare Banknote einer zahlungsfähigen Bank wird überall als Umlaufmittel anstelle von Geld in Handelsgeschäften verwendet, und niemand unterscheidet zwischen dem Geld und den Banknoten, die er in seiner Kasse hält. Die Banknote ist ein gegenwärtiges Gut ebenso wie das Geld (S. 272).

Das heißt: Um anzunehmen, dass im Grunde jeder Zirkulationskredit eine Form von Warenkredit ist, wäre es notwendig anzunehmen, dass die Halter von Umlaufmitteln der Institution einen Warenkredit gewähren (und dass sie daher das Opfer in Form des Verzichts auf gegenwärtige Güter tragen); damit dies jedoch so wäre, dürften Umlaufmittel nicht als gegenwärtige Güter, sondern müssten als zukünftige Güter behandelt werden (denn wenn sie gegenwärtige Güter sind, verzichtet ihr Halter per definitionem auf keinerlei Verfügbarkeit über gegenwärtige Güter). Lassen sich Umlaufmittel also als gegenwärtige oder als zukünftige Güter betrachten?

Mises glaubt nachzuweisen, dass Umlaufmittel in der Tat keine zukünftigen Güter (Warenkredit), sondern gegenwärtige Wirtschaftsgüter sind, und tut dies durch Verweis auf die Gewinn- und Verlustrechnung der Banken. Wenn eine Bank auf Finanzintermediation zurückgreift, muss sie ihren Schuldnern Zinsen zahlen; wenn eine Bank hingegen auf die Kreditgewährung durch Schöpfung von Umlaufmitteln zurückgreift, zahlt die Bank keine Zinsen an ihre vermeintlichen Gläubiger (die Inhaber von Banknoten oder Sichteinlagen):

Wenn die Bank das Geld Dritter auf dieselbe Weise wie ihr eigenes verleiht, entsteht ein Teil [ihres] Gewinns aus dem Unterschied zwischen den Zinssätzen, die sie den Einlegern zahlt, und dem Zinssatz, den sie den Darlehensnehmern berechnet. Der andere Teil [ihres Gewinns] entsteht aus der Gewährung von Zirkulationskredit. Es ist die Bank, die einen Gewinn erzielt, nicht die Inhaber der Banknoten. Die Bank erzielt manchmal den gesamten Gewinn, manchmal teilt sie ihn, entweder mit den Inhabern der Banknoten oder, wahrscheinlicher, mit den Einlegern; aber in jedem Fall erzielt sie einen Gewinn (S. 273).

Das heißt: Für Mises sind Umlaufmittel keine Schuld der Bank, weil ihre Schöpfung für die Institution keine Finanzierungsaufwendungen nach sich zieht: Im Gegenteil, die Schöpfung von Umlaufmitteln bringt der Bank eine Seigniorage ein, ähnlich der Seigniorage, die die Münzstätten bei der Prägung von Goldmünzen erhoben:

Der Emittent von Umlaufmitteln könnte den Wert der in Umlauf gesetzten Umlaufmittel als Zuwachs zu seinen Erträgen oder zu seinem Kapital betrachten. Täte er dies, nähme er sich nicht die Mühe, den Anstieg seiner aus dieser Emission resultierenden Verbindlichkeiten durch die Bildung eines besonderen Kreditfonds aus seinem Kapital zu decken. Er würde die Emissionsgewinne — die bei der symbolischen Münze Seigniorage genannt werden — mit derselben Gelassenheit einstreichen wie jede andere Einnahme (S. 279).

Dank dieser Seigniorage erhöht sich das Eigenkapital der Bank. Das heißt: Die Schöpfung von Umlaufmitteln ist für Mises wirtschaftlich gleichbedeutend mit der Entstehung neuer Aktiva für die Bank ohne eine entsprechende Verbindlichkeit als Gegenposten:

Banknoten können auf zwei Wegen geschaffen werden. Der eine ist, Banknoten gegen Geld [Geldzertifikate] auszugeben […] Der andere ist, Umlaufmittel auszugeben […] indem man sie als Kredit gewährt. Dieser Vorgang erhöht gemäß den Buchführungsregeln gleichzeitig Aktiva und Passiva der Bank, aber aus wirtschaftlicher Sicht erhöht er nur die Aktiva. Es stimmt jedoch, dass dies so im Bankabschluss nicht dargestellt wird, da auf der Aktivseite der buchhalterischen Bilanz die gewährten Darlehen und der Kassenbestand erscheinen, während auf der Passivseite die Banknoten erscheinen (S. 272–273).

Und wenn Umlaufmittel keine Schuld der Bank sind — wenn sie also gegenwärtige Güter sind —, dann kann die Bank tatsächlich Zirkulationskredit gewähren, indem sie die Umlaufmittel ex nihilo schöpft (d. h. ohne dass ein Wirtschaftssubjekt auf seine Verfügungsgewalt über gegenwärtige Güter verzichtet).

3.4. Die potenziell unbegrenzte Schöpfung von Umlaufmitteln

Dies ist genau der letztendliche Grund, der verhindert, dass eine automatische Anpassung zwischen der Geldnachfrage und dem Angebot an Umlaufmitteln stattfindet. Erinnern wir uns daran, dass die Bankingschule behauptete, das Angebot an Umlaufmitteln durch die Banken sei durch die Geldnachfrage begrenzt: Ihrer Ansicht nach waren Banken nicht in der Lage, mehr Umlaufmittel zu schaffen, als strikt zur Deckung der „Bedürfnisse des Handels" erforderlich waren, sodass sie, wenn sie versuchten, Umlaufmittel zu überemittieren, letztlich zur Institution zurückfließen würden; daher schöpften Banken für die Bankingschule Umlaufmittel gemäß der vorbestehenden Nachfrage nach Geld im engeren Sinne. Mises hingegen ist der Ansicht, dass die Nachfrage nach Umlaufmitteln nicht durch die vorbestehende Nachfrage nach Geld im engeren Sinne begrenzt ist, da das bankliche Angebot an Umlaufmitteln nicht nur von der Nachfrage nach Geld im engeren Sinne, sondern auch von der Nachfrage nach Bankkredit abhängt: Wenn die Wirtschaftssubjekte sich verschulden wollen, um ihre Investitionen in Kapitalgüter zu erhöhen, wird das Bankensystem ihnen diesen Kredit durch die Schöpfung neuer Umlaufmittel gewähren. Anders ausgedrückt: Durch die Manipulation der Anzahl der von den Wirtschaftssubjekten durchzuführenden Transaktionen ist es auch möglich, ihre Nachfrage nach Geld im engeren Sinne zu manipulieren. Und wovon hängt die Anzahl der Investitionstransaktionen ab, die die Wirtschaftssubjekte durchführen wollen? Von den Zinssätzen: Je niedriger die Zinssätze, desto mehr wollen die Wirtschaftssubjekte investieren und desto größer ist ihre Geldnachfrage (S. 306–307).

Die Frage ist daher, welche Kontrolle das Bankensystem über die Zinssätze ausüben kann: Wenn das Bankensystem unfähig wäre, die Zinssätze zu beeinflussen, könnte es auch die Investitionsnachfrage der Wirtschaftssubjekte und damit ihre Geldnachfrage nicht beeinflussen (sodass es nicht so viele Umlaufmittel emittieren könnte, wie es möchte). Wenn das Bankensystem hingegen die Zinssätze beliebig senken könnte, könnte es auch die Investitionsausgaben der Wirtschaftssubjekte manipulieren und damit so viele Umlaufmittel emittieren, wie es möchte. Nun, Mises zufolge ist das Bankensystem nicht in der Lage, die Zinssätze zu kontrollieren, wenn es Warenkredit gewährt, wohl aber, wenn es Zirkulationskredit gewährt: Im ersten Fall werden die Zinssätze starr durch die Zeitpräferenz der Wirtschaftssubjekte bestimmt, während sie im zweiten dem Belieben des Angebots an Umlaufmitteln unterliegen, das das Bankensystem willkürlich schöpfen möchte.

Wenn Banken also Warenkredit gewähren, hängt die Nachfrage nach diesem Kredit seitens der Wirtschaftssubjekte mit Finanzierungsbedarf — wie beim Zirkulationskredit — vom Zinssatz ab, aber — anders als beim Zirkulationskredit — hängt dieser Zinssatz vom Sparangebot ab, das die Bank von den Wirtschaftssubjekten mit Finanzierungskapazität leihen kann (d. h. von der maximalen Menge gegenwärtiger Güter, auf die die Sparer bereit sind zu verzichten, um zukünftige Güter zu erhalten). Das heißt: Beim Warenkredit wird der Zinssatz durch eine Variable bestimmt, die außerhalb der Kontrolle der Banken liegt (das Volumen an Ersparnissen, das den Banken geliehen wird, welches seinerseits von der Zeitpräferenz der Wirtschaftssubjekte mit Finanzierungskapazität abhängt).

Beim Zirkulationskredit jedoch — d. h. bei der Schöpfung von Umlaufmitteln zur Finanzierungsgewährung — gibt es keine solche exogene Beschränkung der Zinssätze und damit der Kreditnachfrage der Wirtschaftssubjekte mit Finanzierungsbedarf: Die Banken brauchen zur Kreditgewährung nicht vorab das Sparangebot der Wirtschaftssubjekte mit Finanzierungskapazität hereinzunehmen, sondern es genügt ihnen, neue Umlaufmittel ex nihilo zu schaffen; d. h. die Banken befinden sich in einer Position, die der des Goldbergmanns vergleichbar ist, der das neu abgebaute Metall verleiht. Daher können die Banken den Zinssatz so weit senken, wie sie es für sinnvoll erachten, um die Kreditnachfrage ihrer Kunden anzuregen, da sie stets in der Lage sein werden, neuen Kredit durch die — kostenlose — Schöpfung neuer Umlaufmittel zu gewähren. Daher begrenzt die Geldnachfrage die Fähigkeit der Banken zur Schöpfung von Umlaufmitteln nicht, sondern es ist eher umgekehrt: Die Zinssätze werden vom Bankensystem in Abhängigkeit von den Umlaufmitteln manipuliert, die es schaffen möchte, und die Geldnachfrage passt sich diesen neuen Zinssätzen an:

Wer Umlaufmittel ausgibt, kann eine Zunahme der Nachfrage nach diesen bewirken, indem er dafür einen Zinssatz verlangt, der unter dem natürlichen Zinssatz liegt, d. h. dem Zinssatz, der sich durch Angebot und Nachfrage ergeben würde, wenn das reale Kapital in natura ohne Geldvermittlung geliehen würde, während die Nachfrage nach Umlaufmitteln vollständig aufhören würde, sobald die Banken den Zinssatz über den natürlichen Zinssatz anheben würden (S. 306–307).

Im nächsten Kapitel werden wir ausführlicher über die Bedeutung und die makroökonomischen Implikationen der Manipulation dieses „natürlichen Zinssatzes" nachdenken. Vorläufig genügt es zu verstehen, dass eine Bank die Zinssätze, zu denen sie verleiht, beliebig festlegen kann, sofern sie sich für die Schöpfung von Umlaufmitteln entscheidet; und wenn die Bank den Zinssatz kontrolliert, zu dem sie verleiht, wird sie auch das Volumen der Kreditanfragen ihrer Kunden kontrollieren können (wenn sie möchte, dass ihre Kunden mehr Umlaufmittel für Investitionen leihen, senkt sie den Zinssatz; wenn sie möchte, dass weniger geliehen wird, erhöht sie ihn). Das Angebot an Umlaufmitteln würde daher in keinem Zusammenhang mit den Veränderungen der Geldnachfrage stehen, anders als die Bankingschule postuliert hatte.

Eine verfeinerte Version der Positionen der Bankingschule, der Mises ebenfalls widerspricht, besteht in der Behauptung, dass eine Beziehung zwischen dem Angebot an Umlaufmitteln und der Nachfrage nach Umlaufmitteln nur dann besteht, wenn Banken sich darauf beschränken, Umlaufmittel zu schaffen, um Wechsel, die auf den Verkauf von sich im Absatz befindenden Waren gezogen wurden, zu kaufen („zu diskontieren" in der Finanzsprache). Ein Wechsel ist ein angenommener und vom Schuldner anerkannter Zahlungsauftrag: Der Gläubiger verfasst ein Dokument (den Wechsel), das der Schuldner unterzeichnet und in dem angegeben wird, dass der Schuldner dem Gläubiger einen bestimmten Geldbetrag schuldet, der an einem bestimmten Ort und zu einem bestimmten Zeitpunkt zahlbar ist. Der häufigste Fall für die Ausstellung von Wechseln ist der Handelskredit: Ein Großhändler liefert einem Einzelhändler eine Partie Waren, und dieser, anstatt sie bar zu bezahlen, unterzeichnet einen Wechsel, in dem anerkannt wird, dass diese Schuld innerhalb von 30, 60 oder 90 Tagen beglichen wird. In gewissem Sinne lässt sich der Wechsel einfach als eine offene Rechnung definieren, die, nachdem sie vom Schuldner akzeptiert wurde, Vollstreckungskraft gegen ihn erlangt.

Der Zweck, die Schöpfung von Umlaufmitteln an die Diskontierung von Wechseln, die auf den Warenverkauf gezogen wurden, zu knüpfen (d. h. dass die Banken sich darauf beschränken, Umlaufmittel durch die Diskontierung von Wechseln zu schöpfen), besteht darin, eine exogene Grenze für die Schöpfung von Umlaufmitteln zu setzen, die mit der Geldnachfrage im engeren Sinne verknüpft ist: Da das Volumen der Wechsel durch das Volumen der hergestellten Waren bestimmt wird und da die Anzahl dieser Waren die Transaktionsnachfrage nach Geld unmittelbar beeinflusst (mehr feilgebotene Waren, mehr Transaktionsnachfrage), würde die auf den Marktwert dieser Waren beschränkte Schöpfung von Umlaufmitteln das Angebot an Umlaufmitteln an die Veränderungen der Transaktionsnachfrage koppeln.

Der Prozess, durch den die Wechseldiskontierung letztlich die neue Transaktionsnachfrage befriedigt, würde folgendermaßen ablaufen: Der Großhändler, der neue Konsumgüter hergestellt und sie auf Kredit an den Einzelhändler verkauft hat, wird einen Wechsel gegen diesen besitzen, den er bei der Bank diskontiert. Dabei stellt die Bank dem Großhändler die Umlaufmittel zur Verfügung, die er benötigt, um die Löhne seiner Arbeitnehmer oder die Dividenden seiner Aktionäre zu zahlen, bevor der Einzelhändler den Wechsel zurückzahlt. Diese Arbeitnehmer und Aktionäre werden die erhaltenen Umlaufmittel (sie selbst oder jede andere Person, an die sie indossiert wurden) nutzen, um die Waren zu kaufen, die der Einzelhändler begonnen hat zu verkaufen. Und auf diese Weise wird der Einzelhändler, wenn er den Verkauf dieser Waren in Umlaufmitteln erlöst, diese nutzen können, um den Wechsel in Besitz der Bank einzulösen (zur Erinnerung: Dieser war von der Bank an den Großhändler diskontiert worden): Dann erlöschen Umlaufmittel und Wechsel gleichzeitig (Verrechnungszahlung). Anders gesagt: Sobald die Verteilung der neuen Waren an die Verbraucher abgeschlossen ist, verschwinden die zu diesem Zweck geschaffenen Umlaufmittel: Diese Umlaufmittel bleiben nicht auf unbestimmte Zeit im Umlauf, sondern sind vollständig elastisch gegenüber den Bedürfnissen des Handels (dies ist der berühmte „Rückfluss", von dem die Bankingschule sprach). Ohne Umlaufmittel würde die Zunahme der Produktion und des Handels mit Waren ständige Preissenkungen erfordern, um den Realwert der Kassensalden zu Transaktionszwecken zu erhöhen; die Existenz von Umlaufmitteln ermöglicht es, die gestiegene Transaktionsnachfrage nach Geld zu befriedigen, ohne säkulare Preisrückgänge (S. 308–309).

Mises weist jedoch auch diese Argumentation zurück. Erstens, weil das Volumen der Wechsel weiterhin nicht exogen gegeben ist, sondern von den Zinssätzen abhängt, die die Banken festlegen. Letztlich gilt: „Die Anzahl und der Umfang der auf Kredit getätigten Käufe und Verkäufe ist keineswegs unabhängig von der Kreditpolitik der emittierenden Banken der Umlaufmittel. Werden die Kreditbedingungen verschärft, sinkt ihre Anzahl; andernfalls steigt sie" (S. 309). Wenn die emittierenden Banken der Umlaufmittel die Zinssätze senken, wird Mises zufolge die Anzahl der diskontiert werden könnenden Wechsel zunehmen und damit auch die Anzahl der Produzenten, die dank der Kreditlockerung zu operieren beginnen können: „Wer unmittelbar Geld braucht, kann nur dann auf Kredit verkaufen, wenn er die Möglichkeit hat, die aus der Transaktion resultierenden Ansprüche unmittelbar in Geld umzuwandeln" (S. 309–310). Mit anderen Worten: Mises ist der Ansicht, dass angesichts einer Zinssatzsenkung durch die Banken die Wirtschaftssubjekte verleitet werden könnten, Wechsel zu überemittieren, um günstige Finanzierung in Form von Umlaufmitteln zu erlangen; und dank dieser Wechselüberemission wären sie wiederum in der Lage, Produktionsfaktoren zu erwerben, die ihnen ermöglichen würden, die Waren herzustellen, die den Geldwert dieser Wechsel decken würden: Daher ist die Nachfrage nach Umlaufmitteln seitens der Wirtschaftssubjekte für den Österreicher nicht einmal im Fall der Wechseldiskontierung eine Nachfrage nach Tauschmitteln, sondern im Grunde nach Kapital (S. 307). Und die Kapitalnachfrage ist weitaus größer als die Nachfrage nach Geld im engeren Sinne (nicht nur größer, sondern auch elastischer bei Zinssatzänderungen).

Mises zufolge emittieren Banken also keine Umlaufmittel als Reaktion auf den Anstieg der Transaktionsnachfrage nach Geld, sondern bewirken einen Anstieg der Kreditnachfrage, der ohne die vom Bankier durch die Schöpfung von Umlaufmitteln künstlich herbeigeführte Zinssatzsenkung nicht stattgefunden hätte (außerdem, wie wir im nächsten Kapitel ausführlicher untersuchen werden, erweitert die Schöpfung von Umlaufmitteln per se das verfügbare Kapital nicht, sodass nicht ausreichend Produktionsfaktoren vorhanden sein werden, um alle neuen Produktionslinien, die infolge der Wechseldiskontierung begonnen wurden, abzuschließen).

Ebenso lehnt Mises die Idee ab, dass diese neuen Umlaufmittel nicht dauerhaft im Umlauf bleiben werden, da die Banken seiner Ansicht nach die Laufzeit fälliger und nicht bezahlter Wechsel unbegrenzt verlängern können:

Fullartons und seiner Schüler verhängnisvoller Irrtum war das Vergessen der Tatsache, dass auch konvertierbare Banknoten dauerhaft im Umlauf bleiben können und damit einen Überschuss an Umlaufmitteln erzeugen können, dessen Folgen denen einer Zunahme der im Umlauf befindlichen Geldmenge ähnlich sind. Zwar ist es richtig, wie Fullarton beharrt, dass als Darlehen ausgegebene Banknoten automatisch zur Bank zurückkehren, wenn ihre Laufzeit abläuft; doch sagt uns das nichts darüber, ob die Bank in der Lage ist, sie im Umlauf zu halten, indem sie die Darlehen wiederholt verlängert (S. 345).

Tatsächlich könnten Banken sogar jene Schuldner dauerhaft refinanzieren, die unweigerlich unfähig sind, ihre Wechsel zu bezahlen (die also zahlungsunfähig sind), sodass selbst die Nichtexistenz verkäuflicher Waren, die die diskontierten Wechsel deckten, keine wirksame Grenze für die Emission von Umlaufmitteln darstellen würde: „Fullarton vergisst die Möglichkeit, dass der Schuldner sich die zur Zahlung erforderliche Menge an Umlaufmitteln durch ein neues Darlehen beschafft" (S. 307–308).

Kurz gesagt: Umlaufmittel sind kein geeignetes Instrument, um das Geldangebot im weiteren Sinne elastisch an die Veränderungen der Geldnachfrage im engeren Sinne anzupassen, da nichts garantiert, dass diese Elastizität des Geldangebots dauerhaft der Geldnachfrage entspricht. Eine höhere Geldnachfrage wird sich nämlich nicht notwendigerweise in einem höheren Angebot an Umlaufmitteln niederschlagen, da dies von der Willkür der Banken abhängt. Ebenso wird eine Stagnation der Geldnachfrage die Banken nicht daran hindern, das Angebot an Umlaufmitteln durch Zinssatzsenkung zu überexpandieren. Wenn also Banken neue Umlaufmittel schaffen, ohne dass die Nachfrage gestiegen ist, wird der objektive Tauschwert des Geldes sinken; wenn die Banken hingegen die Schöpfung neuer Umlaufmittel verweigern, während die Geldnachfrage gestiegen ist, wird der objektive Wert des Geldes steigen.

Die Quantitätstheorie des Geldes ist daher nach wie vor vollständig auf den Kontext einer Wirtschaft mit Umlaufmitteln anwendbar: Das Geldangebot ist von der Nachfrage unabhängig, sodass eine absichtliche Änderung des Geldverhältnisses, die von der Angebotsseite herbeigeführt wird, die Kaufkraft des Geldes weiterhin verändern wird (S. 318). Diese letzte Aussage gilt sogar dann, wenn die dritte Prämisse von Mises' Quantitätstheorie gelockert und eingeräumt wird, dass das Geldangebot im weiteren Sinne die Zinssätze tatsächlich direkt bestimmt, zumindest vorübergehend: denn wie gesagt ist die höhere Geldnachfrage, die aus einer Senkung der Bankzinssätze resultiert, im Grunde eine höhere Kapitalnachfrage zum Erwerb gegenwärtiger Güter (und schlägt sich daher nicht in einer größeren Hortung dieser Tauschmittel nieder, sondern in höheren Investitionsausgaben).

Genau wie wir im nächsten Kapitel darlegen werden, wird Mises den Ursprung der Wirtschaftskrisen in dieser durch die bankliche Emission von Umlaufmitteln bewirkten Zinssatzsenkung verorten, die die Kapitalnachfrage erhöht, ohne dass das Sparen zuvor gestiegen wäre.

Kapitel 4

Der Einfluss der Umlaufmittel

auf den Konjunkturzyklus

4.1 . Der natürliche Zinssatz und der Marktzins

Im vorangegangenen Kapitel haben wir gezeigt, wie die Emission von Umlaufmitteln durch die Banken eine Verringerung des objektiven Tauschwerts des Geldes und ihrerseits der Zinssätze verursachte, zu denen sich die Wirtschaftssubjekte verschulden konnten. Wir haben jedoch die makroökonomischen Konsequenzen dieser Senkung der Marktzinsen nicht untersucht, die im vorliegenden Kapitel nun unseren Untersuchungsgegenstand bilden wird.

Mises unterscheidet zwischen zwei Arten von Zins: dem Gleichgewichtszins (oder ursprünglichen Zins) und dem Brutto-Marktzins. Der erste wird durch die Zeitpräferenz der Wirtschaftssubjekte bestimmt (Mises 1949, S. 523); der zweite ist der auf dem Markt bestehende Zinssatz, zu dem sich die Wirtschaftssubjekte finanzieren können. In einer auf Tausch beruhenden Wirtschaft, in der Kredit in Form von Gütern und Dienstleistungen gewährt würde (S. 306-307), müssten Marktzins und Gleichgewichtszins zusammenfallen: Deshalb bezeichnet Mises in Anlehnung an den Ökonomen Knut Wicksell diesen Gleichgewichtszins auch als „natürlichen Zinssatz“[8]. Die Tatsache, dass der Kredit in Geld gewährt wird, legt jedoch die Grundlage dafür, dass sich zwischen beiden auf der Seite des Marktzinses eine Lücke auftut.

Erinnern wir uns in diesem Zusammenhang daran, dass, wie wir bereits in Kapitel 2 erklärt haben, der Gleichgewichtszins vom Geldangebot unabhängig ist (zumindest direkt, da Veränderungen des Geldangebots die Zeitpräferenz indirekt beeinflussen könnten). Das gilt nicht für den Marktzins, der durch das Geldangebot im weiteren Sinne auf zweierlei Weise vorübergehend beeinflusst werden kann (S. 548).

Die erste dieser Weisen ist aus makroökonomischer Koordinationsperspektive ziemlich harmlos: Da Veränderungen des Geldangebots Veränderungen der Kaufkraft des Geldes verursachen, werden Wirtschaftssubjekte mit Finanzierungsfähigkeit und Finanzierungsbedarf (Kreditgeber und Kreditnehmer), sofern sie diese Veränderungen seiner Kaufkraft antizipieren, dazu neigen, dem Gleichgewichtszins eine Inflations- oder Deflationsprämie hinzuzufügen, um die Kaufkraft des verliehenen Geldes aufrechtzuerhalten (Mises 1949, S. 539). Wenn der Gleichgewichtszins beispielsweise für ein Jahr 5 % beträgt und alle Wirtschaftssubjekte eine Inflation von 3 % erwarten, wird der Brutto-Marktzins 8 % betragen. Natürlich ist es unmöglich, mit absoluter Präzision vorherzusehen, wie sich die Kaufkraft des Geldes künftig entwickeln wird: Die Inflations- oder Deflationsprämie ist wesentlich spekulativ (Mises 1949, S. 541) und kann daher falsch sein. Wenn die Prämie jedoch korrekt ist, neutralisiert sie die Wirkungen der Veränderungen der Kaufkraft des Geldes (das heißt, der Marktzins wird abzüglich der Preisveränderung weiterhin mit dem Gleichgewichtszins zusammenfallen); und wenn sie falsch ist, wird dies tendenziell relativ schnell erkannt und korrigiert (wenn die Wirtschaftssubjekte Deflation erwarten und wiederholt Inflation erleben, werden sie dazu neigen, ihre fehlerhaften Erwartungen zu revidieren).

Die zweite Weise erfolgt durch die Schaffung neuer Umlaufmittel, die auf dem Finanzmarkt als Angebot neuen Kapitals (als neue gegenwärtige Güter) eingeführt werden und daher den Marktzins senken, weil das Angebot an verleihbaren Mitteln zunimmt. Wie wir bereits im vorangegangenen Kapitel analysiert haben, sind die Banken imstande, die Brutto-Marktzinsen nahezu unbegrenzt zu senken, da sie jede Nachfrage nach neuem Kredit durch die Schaffung neuer Umlaufmittel befriedigen können: Daher können Gleichgewichtszins und Brutto-Marktzins infolge dieser Expansion des Zirkulationskredits durch die Banken voneinander abweichen (Mises 1949, S. 431). Welche ökonomischen Konsequenzen hat eine dauerhafte Abweichung zwischen dem Gleichgewichtszins und dem Marktzins? Gibt es Mechanismen, die diese Distanz endogen wieder rückgängig machen, oder verfügen die Banken tatsächlich über eine allumfassende Macht, diese Lücke auf unbestimmte Zeit aufrechtzuerhalten?

Für Mises hängt der Gleichgewichtszins von der Zeitpräferenz der Wirtschaftssubjekte ab und erfüllt die Funktion, zu bestimmen, „welcher Teil der vorhandenen Güter in der unmittelbaren Zukunft konsumiert und welcher für die Produktion in weiter entfernten Perioden bestimmt werden soll“ (Mises 1949, S. 524). Das heißt, Mises charakterisiert den Zinssatz als Koordinator zwischen Sparern (Wirtschaftssubjekten mit Finanzierungsfähigkeit) und Investoren (Wirtschaftssubjekten mit Finanzierungsbedarf): Die Ersteren drücken ihre Zeitpräferenz im Zinssatz aus (wie viele zukünftige Güter man ihnen morgen liefern muss, damit sie heute auf den Konsum einer bestimmten Menge gegenwärtiger Güter verzichten), und die Letzteren nehmen diese im Zinssatz ausgedrückte Zeitpräferenz als Bezugspunkt, um zu wissen, während welcher Zeit und gegen welche Mindestrendite sie investieren können (wie viele zukünftige Güter sie morgen zu produzieren imstande sein müssen, um die Sparer für ihren Verzicht auf gegenwärtigen Konsum zu entschädigen).

4.2. Die Verzerrung der Produktionsstruktur

Eben deshalb stellt die Senkung des Brutto-Marktzinses unter den Gleichgewichtszins durch die Emission bankmäßiger Umlaufmittel einen deskoordinierenden Schock innerhalb der Wirtschaft dar: Der Marktzins wird ein größeres Angebot an gegenwärtigen Gütern signalisieren, die zur Investition verfügbar sind, obwohl sich die Zeitpräferenz der Sparer nicht verringert hat und daher in Wahrheit keine größere Verfügbarkeit gegenwärtiger Güter für die Investoren besteht (S. 360-361). Auf diese Weise wird die Senkung der Marktzinsen durch die Banken unter die Gleichgewichtszinsen dazu führen, dass eine größere Zahl von Investitionsprojekten begonnen wird als jene, die die Sparer tatsächlich zu finanzieren bereit sind (Mises 1949, S. 553).

Nehmen wir beispielsweise an (Mises 1949, S. 554-555), dass es heute p Kapitalgüter gibt, die wir verwenden, um innerhalb eines Jahres folgende Gütergruppen herzustellen: die Konsumgüter g und die Kapitalgüter r, p1 und p2. Die Kapitalgüter r sind diejenigen, die notwendig sind, um jenen Teil der Kapitalgüter p zu ersetzen, der während des Jahres abgeschrieben wurde; die Kapitalgüter p1 sind eine zusätzliche Menge derselben Art von Kapitalgütern wie p; die Kapitalgüter p2 sind eine Gruppe von Kapitalgütern, die sich von den Kapitalgütern p. unterscheiden. Ebenso ermöglicht die Investition in r, dass die alten Kapitalgüter p im folgenden Jahr weiterhin Konsumgüter g herstellen; die Investition in Kapitalgüter p1 ermöglicht die Herstellung zusätzlicher Mengen des Konsumguts g (nennen wir sie g1); und die Investition in Kapitalgüter p2 ermöglicht die Herstellung anderer von g verschiedener Konsumgüter (nennen wir sie g2).

Daher wird nach Ablauf eines Jahres der alte Kapitalstock p zu p-r, zu dem die neuen Kapitalgüter r, p1 und p2 hinzukommen, mit denen innerhalb eines weiteren Jahres die Konsumgüter g, g1 und g2 hergestellt werden können (der Einfachheit halber nehmen wir an, dass in dieser zweiten Periode das gesamte Kapital zur Herstellung von Konsumgütern eingesetzt wird und nichts reinvestiert wird). Schematisch:

Wenn der Brutto-Marktzins mit dem Gleichgewichtszins zusammenfällt, wird die Verfügbarkeit von Kapitalgütern seitens der Sparer den Investoren korrekt signalisiert, sodass der Investitionsprozess in Kapitalgüter ohne Verzerrungen fortschreiten kann. Wenn jedoch der Marktzins durch die Emission von Umlaufmitteln gesenkt wird, erhalten die Unternehmer die falsche Information, dass die Verfügbarkeit von Kapitalgütern größer ist, als sie tatsächlich ist. Im vorstehenden Fall wäre es so, als glaubten die Unternehmer in t=1, dass sie außer über p-r, r, p1 und p2 auch über die Kapitalgüter p3 (die eine größere Menge von Kapitalgütern des Typs p1 ausdrücken) und p4 (die eine größere Menge der Kapitalgüter p2 ausdrücken) verfügen, mit denen sie in t=3 (und nicht in t=2) die Konsumgüter g3 (eine größere Menge der Konsumgüter g) und g4 (von g verschiedene Konsumgüter) herstellen zu können glauben.

Doch offensichtlich entspricht die Schaffung von Umlaufmitteln ex nihilo nicht der Schaffung neuer Kapitalgüter p3 und p4, sodass die Unternehmer, wenn sie ihre Investitionsentscheidungen auf der Grundlage eines größeren Kapitalreichtums treffen als tatsächlich vorhanden ist, Fehlinvestitionen begehen werden: „Sie werden Investitionsprojekte in einem Umfang beginnen, für den es nicht genug Kapitalgüter geben wird. Die Projekte werden wegen des Mangels an Kapitalgütern unausführbar sein. Früher oder später werden sie scheitern“ (Mises 1949, S. 556). Im Einzelnen werden mehr Investitionen begonnen als finanzierbar sind (p3), und es wird in andere neue unternehmerische Projekte (p4) investiert, die nur dann realisierbar wären, wenn sich die Zeitpräferenz der Sparer tatsächlich verringert hätte (wodurch sich der gegenwärtige Bestand an gegenwärtigen Gütern erhöht hätte, die für Investitionen verfügbar sind). Da es jedoch keine solche Verringerung der Zeitpräferenz, sondern lediglich eine Schaffung von Zirkulationskredit gegeben hat, werden zu viele Produktionsfaktoren für die Herstellung von Investitionsgütern und zu wenige für die Vollendung der Produktion der gewünschten Konsumgüter zum gewünschten Zeitpunkt eingesetzt: Die Sparer wollten g1 und g2 in t=2 konsumieren, und dennoch investieren die Unternehmer (fehl), um ihnen g1, g2, g3 und g4 in t=3 anzubieten.

So werden die Unternehmer mit dem zur Beschaffung von p1, p2, p3 und p4 erforderlichen Geldkapital auf tatsächlich vorhandene Produktionsfaktoren im Umfang von p1 und p2 bieten, was die Preise von p1 und p2 erheblich anheben wird (S. 363). Dieser Anstieg der Löhne und Gewinne in den Kapitalgüterindustrien wird dazu führen, dass Arbeiter und Kapitalisten über ein höheres Einkommen verfügen, das sie zum Erwerb eines verringerten Bestands an Konsumgütern verwenden werden (sie wollen die Konsumgüter in t=2, während sie für t=3 produziert werden). Auf diese Weise wird ein Anstieg des Preises der Konsumgüter entstehen, der überproportional zum Anstieg der Preise der Kapitalgüter ausfällt, was einer Erhöhung des Brutto-Marktzinses gleichkommt, die zeigt, dass viele der während des Booms begonnenen Investitionen in Wahrheit nicht rentabel waren: Die Banken könnten versuchen, weiterhin neue Umlaufmittel in noch größeren Mengen zu schaffen, um diesen Anstieg der Zinssätze zu verhindern, doch damit würden sie nur bewirken, dass eine größere Zahl von Unternehmern die dringende Produktion von Konsumgütern aufgibt, um stattdessen in Kapitalgüter zu investieren (wodurch sie also neue Investitionsfehler anhäufen, die in Zukunft zutage treten werden).

Irgendwann jedoch wird der exzessive Kredit, der an Unternehmen mit immer zweifelhafterer Rentabilität vergeben worden ist, die Banken dazu bewegen, ihnen keine neuen Umlaufmittel mehr zu verleihen (Mises 1949, S. 559), und in diesem Augenblick wird die Krise ausbrechen, die zur Neuorientierung des Produktionsgefüges führt: Es wird Investitionsprojekte geben, die aufgegeben werden müssen, damit andere prioritäre Projekte mit der realen Verfügbarkeit an Kapitalgütern so rasch wie möglich vollendet werden können (die Produktion von p3 wird einfach aufgegeben, damit p1 vollendet werden und Konsumgüter g1 in t=2 hervorbringen kann), und es wird andere Investitionsprojekte geben, die umorientiert werden müssen, um zu versuchen, irgendeinen Teil von ihnen zu nutzen (halbfertige Projekte p4 werden versuchen, in Projekte p1 und p2 umgelenkt zu werden).

Die Wirtschaftskrise ist daher ein Moment allgemeiner Verarmung, in dem die Produktionsmuster wieder aufgebaut werden müssen, die die Pläne von Sparern und Investoren miteinander vereinbar machen und die durch die Senkung des Brutto-Marktzinses unter den Gleichgewichtszins mittels bankmäßiger Emission von Umlaufmitteln verzerrt worden waren. Die Wirtschaftssubjekte fehlinvestieren einen Teil ihrer knappen Ressourcen, statt sie umsichtig zu investieren, um die Schaffung von Wohlstand zu maximieren: Daher besteht das Endergebnis jeder Krise in irrekuperablen Kapitalverlusten (Mises 1949, S. 562).

Zusammenfassend erzeugt die Schaffung von Umlaufmitteln durch das Bankensystem nicht nur eine Entwertung des objektiven Tauschwerts des Geldes, sondern löst, indem sie den Brutto-Marktzins unter den Gleichgewichtszins senkt, einen Prozess makroökonomischer Deskoordination aus, der sich in Episoden von Boom und Depression, das heißt in einem Konjunkturzyklus, niederschlagen wird. Und gerade der letzte Teil von Mises’ Werk ist darauf gerichtet, über die verschiedenen Formen nachzudenken, institutionell jene Episoden makroökonomischer Destabilisierung zu vermeiden, die sich aus der unverantwortlichen Erzeugung von Umlaufmitteln seitens der Banken ergeben.

Kapitel 5

Implikationen für die Bankpolitik

5.1 . Die Bankpolitik der Kreditintermediäre

Für Mises erfüllen Banken zwei Funktionen: Sie sind Kreditintermediäre und Emittenten von Umlaufmitteln. Wie sollte sich die gut geführte Bank verhalten, damit nach Auffassung des österreichischen Ökonomen ihr Geschäft prosperiert, ohne den objektiven Tauschwert des Geldes und die makroökonomische Koordination zwischen Sparern und Investoren schwerwiegend zu beeinträchtigen?

Was die Funktion der Banken als Kreditintermediäre betrifft, so vertritt Mises die Auffassung, dass die Finanzinstitute die sogenannte goldene Regel des Bankwesens beachten sollten, wonach zwischen dem Kredit, den die Bank erhält, und dem Kredit, den sie gewährt, eine quantitative und qualitative Entsprechung bestehen muss:

Für die Tätigkeit der Banken als Kreditvermittler muss die goldene Regel gelten: nämlich die Notwendigkeit, dass zwischen den Kredittransaktionen und den Debittransaktionen ein organischer Zusammenhang besteht. Der Kredit, den die Bank gewährt, muss dem Kredit, den sie erhält, quantitativ und qualitativ entsprechen. Oder genauer ausgedrückt: Das Datum, an dem die Verbindlichkeiten der Banken fällig werden, darf dem Datum nicht vorausgehen, an dem ihre Forderungsrechte realisiert werden können (S. 263).

Anders ausgedrückt: Laufzeit und Risikostruktur ihrer Passiva müssen mit Laufzeit und Risikostruktur ihrer Aktiva im Gleichgewicht stehen. Andernfalls könnte „das Risiko der Insolvenz nicht vermieden werden“ (S. 263). Für die Bank als Kreditintermediär empfiehlt Mises also eine strikte Entsprechung zwischen dem von der Bank aufgenommenen Warenkredit (von den Wirtschaftssubjekten mit Finanzierungskapazität) und dem von der Bank gewährten Warenkredit (an die Wirtschaftssubjekte mit Finanzierungsbedarf).

5.2 . Die Bankpolitik der Emittenten von Umlaufmitteln

Was die Funktion der Banken als Emittenten von Umlaufmitteln betrifft, so ist Mises der Ansicht, dass sie einer „sehr klaren und einfachen Regel“ folgen müssen: „nicht mehr Umlaufmittel auszugeben, als ihre Kunden benötigen, um ihre gegenseitigen Transaktionen durchzuführen“ (S. 326). Auf diese Weise werden sich die Umlaufmittel ein und derselben Bank untereinander kompensieren, und folglich wird das Finanzinstitut nicht der Gefahr ausgesetzt sein, Sichtverbindlichkeiten in Gold erstatten zu müssen, die definitionsgemäß nicht durch ausreichende Metallreserven gedeckt sind: Wenn eine Bank mehr Umlaufmittel ausgibt, als zur Verrechnung der gegenseitigen Geschäfte ihrer eigenen Kunden erforderlich ist, dann werden die Kunden anderer Banken, die diese Umlaufmittel als Zahlung erhalten, dazu neigen, ihre Umwandlung in Gold zu verlangen, wodurch das Finanzinstitut an den Rand der Illiquidität gebracht wird.

In diesem Zusammenhang weist der österreichische Ökonom die Vorstellung zurück, eine Bank, die Umlaufmittel über die gegenseitigen Bedürfnisse ihrer Kunden hinaus emittiert, könne ihre Liquidität bewahren, selbst wenn diese übermäßigen Umlaufmittel „in Investitionen angelegt worden seien, die in relativ kurzer Zeit realisiert werden könnten“ (S. 322). Wenn die Umwandlung einer hinreichend großen Zahl von Umlaufmitteln in Gold verlangt wird und sich zugleich die Zweifel an der Liquidität des Instituts ausbreiten, wird eine Panik ausgelöst werden, die unabhängig davon unkontrollierbar sein wird, über wie viele kurzfristige Aktiva die Bank verfügt: „In Augenblicken der Panik ist es gleichgültig, ob das Aktivum einer kreditemittierenden Bank aus kurzfristigen Wechseln oder aus Hypothekendarlehen besteht (…) In solchen Augenblicken ist nur die größere oder geringere Veräußerbarkeit der Wechsel interessant. Und unter bestimmten Umständen können langfristige, sogar inkonvertible Titel leichter verwertbar sein als andere kurzfristige“ (S. 333). Tatsächlich träte bankmäßige Illiquidität sogar in dem Extremfall ein, dass das Institut seine Umlaufmittel in Sichtdarlehen investierte, also in Kredite, deren Rückzahlung es von seinen Schuldnern jederzeit vollständig verlangen könnte. Nach Mises würde dies das Problem der Illiquidität der Umlaufmittel lediglich von den Banken auf die Schuldner der Banken verlagern:

Wenn solche Banken ihre Darlehen nur unter der Bedingung gewährten, ihre Rückzahlung jederzeit verlangen zu können, dann wäre das Liquiditätsproblem auf einfache Weise gelöst. Vom Standpunkt der gesamten Gemeinschaft aus ist dies jedoch keine Lösung, sondern nur eine Art, das Grundproblem zu umgehen. Die Liquidität der Bank würde einzig auf Kosten der Liquidität der Kreditnehmer erlangt, die ihrerseits auf dieselbe unüberwindliche Schwierigkeit stoßen würden. Die Schuldner der Banken hätten das Geld, das sie geliehen haben, nicht bei sich, sondern würden es in produktive Investitionen angelegt haben, aus denen sie es gewiss nicht augenblicklich zurückziehen könnten. Das Problem ändert sich also nicht: Es hat keine Lösung (S. 334).

Vom aggregierten Standpunkt aus ist es also unmöglich, dass die gesamte Gemeinschaft ihre Liquidität durch die Emission von Umlaufmitteln aufrechterhält[9].

Folglich wird die vorsichtige Bank, die ihre Solvenz wahren und keine makroökonomischen Deskoordinationen erzeugen will, Laufzeiten- und Risikomissverhältnisse als Finanzintermediär vermeiden und ihr Angebot an Umlaufmitteln als Emittent von Umlaufmitteln an die Bedürfnisse ihrer Kunden nach gegenseitigen Transaktionen anpassen müssen. Mises traut den Bankiers jedoch nicht zu, dass sie sich allein aus gutem Willen an diese Richtlinien halten werden; seiner Auffassung nach besteht die beste Weise, die Bankiers zu sorgfältigem Verhalten zu zwingen, darin, sie in einen institutionellen Rahmen freier und wettbewerblicher Banken zu stellen:

[Die Überemission von Umlaufmitteln wird nur vermieden] für den Fall, dass mehrere Banken, die Geldsubstitute emittieren, mit begrenzter Zirkulationsfähigkeit nebeneinander bestehen. Gäbe es nur eine einzige Bank, die Geldsubstitute mit uneingeschränkter Zirkulationsfähigkeit emittiert, dann hätte ihre Emissionsfähigkeit keine Grenze, und dasselbe würde gelten, wenn sich mehrere Banken darüber verständigten, einheitlichen Grundsätzen in Bezug auf die Emission und Zirkulation der Umlaufmittel zu folgen (S. 325-326).

Unter freier und wettbewerblicher Bankwirtschaft „muss jede Bank ihre Zinspolitik nach jener der anderen regeln“ (S. 373) und vermeidet auf diese Weise die typischen Probleme jeder Überemission von Umlaufmitteln (Verlust der Kaufkraft des Geldes und Konjunkturzyklus), die „nur bestehen, wenn alle kreditemittierenden Banken auf einheitliche Weise vorgehen, nicht nur innerhalb des Landes, sondern in der ganzen Welt. Gegenwärtig ist die Monopolisierung der Emissionsbanken in jedem einzelnen Land nicht nur außerstande, der Einheitlichkeit des Vorgehens irgendein Hindernis entgegenzustellen, sondern erleichtert sie materiell“ (S. 398).

Darüber hinaus verteidigte Mises die Bankfreiheit und den Bankwettbewerb nicht nur als besten Mechanismus, um die Überemission von Umlaufmitteln zu begrenzen. Er war auch der Auffassung, dass der beste Geldstandard, damit diese Begrenzung wirksam wird, das Warengeld und konkreter der Goldstandard sei. Wenn nämlich die Emission von Umlaufmitteln den Geldwert unter den nichtmonetären Nutzen des Goldes senken würde, würden die Nutzer dieser Umlaufmittel zur Bank gehen, um ihre Umwandlung in Gold zu verlangen; eine solche Begrenzung existiert aber im Falle des Kreditgeldes oder des Fiatgeldes nicht, deren nichtmonetärer Wert null ist (S. 409). Nicht nur das: Der Goldstandard hat für Mises auch den Vorteil, dass er, wie wir bereits gesehen haben, „bewirkt, dass die Bestimmung der Kaufkraft der Geldeinheit von Regierungen und politischen Parteien unabhängig wird. Außerdem verhindert er, dass die Regierenden die finanziellen und budgetären Vorrechte der repräsentativen Versammlungen umgehen“ (S. 416).

Zusammenfassend glaubte der österreichische Ökonom, dass das institutionelle Umfeld, in dem verantwortungsvolle und disziplinierte Bankmanager auftreten könnten, ein Umfeld freier Banken unter Goldstandard sei. Gleichwohl misstraute Mises den Umlaufmitteln aufgrund ihres Einflusses auf die Kaufkraft des Geldes und ihrer Tendenz, Konjunkturzyklen hervorzurufen, so sehr, dass er sich an verschiedenen Stellen seines Werks zugunsten eines vollständigen Verbots der bankmäßigen Emission von Umlaufmitteln auszusprechen schien. So endete die Originalausgabe der Theorie des Geldes und der Umlaufmittel mit der folgenden Mahnung: „Die Zukunft wird Schutzvorkehrungen gegen die inflationistischen Maßnahmen des vom Staat übernommenen Geldsystems und gegen die Ausweitung der Umlaufmittelzirkulation seitens der Banken errichten müssen“ (S. 410). Die Stelle jedoch, an der sich der Österreicher am klarsten und entschiedensten für ein Verbot ausspricht, dass die Banken neue Umlaufmittel emittieren, ist die folgende:

Die Umlaufmittel unterscheiden sich kaum vom Geld: Ihr Angebot wirkt auf den Markt in derselben Weise wie das Angebot an Geld im engeren Sinne; Veränderungen ihrer Menge beeinflussen den objektiven Tauschwert des Geldes ebenso wie Veränderungen des Geldes im engeren Sinne. Folglich sollten die Umlaufmittel logischerweise denselben Grundsätzen unterworfen werden wie das Geld, das heißt, wir sollten versuchen, jeden menschlichen Einfluss auf die Bestimmung des Preisverhältnisses zwischen dem Geld und den Wirtschaftsgütern zu beseitigen. Die Möglichkeit, durch die Emission von Umlaufmitteln vorübergehende Schwankungen in den relativen Preisen der Güter höherer und niedrigerer Ordnung mit den verhängnisvollen Folgen hervorzurufen, die mit der Divergenz zwischen dem natürlichen und dem Marktzins verbunden sind, führt uns zur gleichen Schlussfolgerung. Und es ist offensichtlich, dass die einzige Weise, den menschlichen Einfluss auf den Kredit zu beseitigen, darin besteht, die Emission weiterer Umlaufmittel zu verhindern. Der Grundgedanke des Peel’schen Gesetzes sollte in ehrgeizigerer Weise wiederhergestellt werden als in der Zeit der Bank von England, um so die Emission von Kredit in Form bankmäßiger Passiva in das gesetzliche Verbot einzubeziehen (S. 407-408).

Gleichzeitig jedoch, während er das Vorstehende festhielt, war sich Mises auch dessen bewusst, dass das Verbot der Emission neuer Umlaufmittel bedeutete, „die Vorteile aufzugeben, die von der Stabilisierung des objektiven Tauschwerts des Geldes zu erwarten wären“ (S. 370), sich also „den Erschütterungen auszusetzen, die ein Anstieg des objektiven Tauschwerts des Geldes mit sich bringen würde“, und darauf zu verzichten, „sowohl denjenigen, der sie emittiert, als auch die Gemeinschaft, die sie verwendet, zu bereichern“ (S. 323). Und so legt er in der folgenden Passage aus Human Action klar seine Ablehnung dar, die Emission von Umlaufmitteln zu verbieten:

Wenn man die Ideen der Währungsschule zu ihren logischen Schlussfolgerungen weiterführt, könnte man vorschlagen, die Banken zu verpflichten, gegen alle ihre Geldsubstitute in Form von Banknoten und Sichtguthaben eine Reservequote von 100 % zu halten […] Doch diese Maßnahme würde nicht alle Mängel der staatlichen Eingriffe in das Bankwesen beseitigen. Was wir brauchen, um neue Kreditausweitungen zu verhindern, ist, das Bankgeschäft den allgemeinen Normen des Handels- und Zivilrechts zu unterwerfen, durch die jedes Unternehmen und jedes Individuum verpflichtet wird, seine Verbindlichkeiten so zu erfüllen, wie sie vertraglich eingegangen worden sind. Wenn die Banken weiterhin privilegierte Körperschaften bleiben und besonderen gesetzlichen Vorschriften unterliegen, werden sie auch weiterhin ein fiskalisches Werkzeug in den Händen der Regierung sein. In einem solchen Fall würde jede Beschränkung der Emission von Umlaufmitteln von den guten Absichten der Regierung und des Parlaments abhängen. Vielleicht beschränken sie die Emissionen in als normal angesehenen Zeiten und heben das Verbot auf, wenn die Regierung meint, sie sehe sich einem Notfall gegenüber, der außerordentliche Maßnahmen erfordere (…) Die freie Bankwirtschaft ist die einzige verfügbare Methode, die den der Kreditausweitung innewohnenden Gefahren vorbeugt. Es ist richtig, dass sie mäßige Kreditausweitungen nicht verhindern würde, die sich innerhalb enger Grenzen hielten, zwischen vorsichtigen Banken, die dem Publikum über ihre finanzielle Lage alle Informationen zur Verfügung stellten. Doch unter einem System freier Banken wäre es unmöglich gewesen, dass Kreditausweitungen mit all ihren unerbittlichen Folgen zu einem gewöhnlichen Merkmal unseres Wirtschaftssystems geworden wären. Nur die freie Bankwirtschaft würde die Marktwirtschaft gegen Krisen und Depressionen schützen (1949, S. 339-440).

Es scheint ziemlich offensichtlich, dass Mises in seinen Auffassungen über die Zweckmäßigkeit, die Emission von Umlaufmitteln zu verbieten oder nicht zu verbieten, nicht kohärent war, so dass den Banken nur die Schaffung von Depotzertifikaten erlaubt gewesen wäre (die zu 100 % durch Geld im engeren Sinne gedeckt sind). Die großzügigste Interpretation der verschiedenen Auffassungen des Österreichers wäre die folgende: Mises fürchtete die (Über-)Emission neuer Umlaufmittel so sehr, dass er es trotz der wichtigen Vorteile, die eine angemessene Verwaltung derselben für die Gemeinschaft mit sich bringen konnte, vorzog, sich für eine möglichst weitgehende Beschränkung ihrer Schaffung zu entscheiden; und um dieses Ziel einer möglichst weitgehenden Begrenzung ihrer Emission zu erreichen, hielt er es für vorzugswürdig, auf den freien Wettbewerb des Marktes zurückzugreifen statt auf staatliche Normen, die im Grunde das Bankwesen weiterhin als einen privilegierten und vom Rest getrennten Sektor behandelten. Also ja zur Bankfreiheit, aber in der Hoffnung, die Emission neuer Umlaufmittel so weit wie möglich einzuschränken.

TEIL II

KRITIK AN DER THEORIE DES GELDES

UND DER UMLAUFMITTEL,

VON LUDWIG VON MISES

Kapitel 1

Das Geld und die Geldsubstitute

1.1. Eine alternative Definition des Geldes: die Liquidität realer Aktiva

Die Definition des Geldes im engeren Sinne, die Mises verwendet, ist innerhalb der Wirtschaftswissenschaft recht üblich: nämlich, Geld ist jenes „allgemein akzeptierte Tauschmittel“. Das Problem ist, dass es sich, wie der österreichische Ökonom selbst einräumt, um eine vage und unpräzise Definition handelt, und zwar aus zwei Gründen: Der erste betrifft den Teil „Tauschmittel“, der zweite den Teil „allgemein akzeptiert“.

Erstens: Erhält jedes „Tauschmittel“, das allgemein akzeptiert ist, die Bezeichnung Geld (im engeren Sinne), oder kann es im Gegenteil „Tauschmittel“ geben, die allgemein akzeptiert sind, ohne Geld zu sein? Entscheiden wir uns für die erste Möglichkeit —das heißt, dass jedes allgemein akzeptierte Tauschmittel als Geld bezeichnet wird—, dann ist nicht klar, warum Geldsubstitute —die Tauschmittel sind und ebenso oder sogar noch allgemeiner akzeptiert sein können als das Geld, das sie ersetzen— keine Form von Geld im engeren Sinne sind. Die Erklärung, die Mises bietet, lautet, dass die Geldsubstitute „eigentlich keine Güter, sondern Mittel zur Verfügung über sie“ seien und daher unmittelbar keinen Wert besäßen, sondern dieser vom Wert der Güter abhänge, auf die sie Anspruch geben: „sie werden nicht unmittelbar, sondern mittelbar bewertet: ihr Wert leitet sich von den wirtschaftlichen Gütern ab, auf die sie sich beziehen“ (S. 52). So wird beispielsweise ein Schein über 100 Unzen Gold im Austausch als 100 Unzen Gold akzeptiert, weil man auf die Zahlungsfähigkeit seines Schuldners vertraut, diese 100 Unzen Gold zu liefern.

Diese letzte Überlegung ist richtig, und tatsächlich werden wir diese Linie sogleich vertiefen: Schulden sind kein Geld im engeren Sinne, auch wenn sie als Tauschmittel fungieren können. Wenn wir diese Prämisse jedoch akzeptieren, dann muss man einräumen, dass es inkohärent ist, jene zweifelhaften Forderungen, die als Tauschmittel fungieren, als Geld zu kategorisieren (genauer: als „Kreditgeld“). Warum wird ein Tauschmittel, das in einer fälligen und solventen Schuld besteht, als Geldsubstitut des Geldes bezeichnet, während ein Tauschmittel, das in einer befristeten Schuld zweifelhafter Bonität besteht, als Geld bezeichnet wird? Nach Mises liegt der Grund darin, dass zweifelhafte Schulden, die als Tauschmittel verwendet werden, unabhängig von jener Geldmenge bewertet werden, auf die sie Anspruch geben, während der Wert der Geldsubstitute vollständig von der Geldmenge abhängt, auf die sie Anspruch geben. Diese Unterschiede sind jedoch weniger real, als der österreichische Ökonom nahelegt. Um dies zu zeigen, genügt es, zwei Beispiele heranzuziehen: eines für Kreditgeld, dessen Bewertung vollständig von dem Gut abhängt, auf das es Anspruch gibt; und eines für ein Geldsubstitut, dessen Bewertung nicht vollständig von dem Gut abhängt, auf das es Anspruch gibt.

Was den ersten Fall betrifft, so stellen wir uns eine Staatsschuld vor, die verspricht, in einem Jahr 100 Unzen Silber zu zahlen und als Tauschmittel verwendet wird: Nach Mises hätten wir es hier mit einem Fall von Kreditgeld zu tun (denn es ist keine fällige Schuld). Doch bereits auf den ersten Blick gibt es keinen Grund zu behaupten, dass die Bewertung dieses Tauschmittels notwendigerweise unabhängig von der Silbermenge sein werde, die diese Schuld in einem Jahr zu zahlen verspricht: Es ist durchaus denkbar, dass diese Schuld einen objektiven Tauschwert von 100 Unzen Silber besitzt. Wenn sich zudem die Erwartung verbreitet, dass der Staat auf diese Art von Schulden einen Schuldenschnitt von 30 % anwenden wird, ist es ebenso durchaus glaubhaft, dass ihr objektiver Tauschwert auf 70 Unzen Silber festgesetzt wird: Das heißt, dass ihr objektiver Tauschwert ausschließlich von der Geldmenge abhängt, die man erwartet, dass letztlich gezahlt wird. Folglich können befristete und unsichere Schulden als Tauschmittel verwendet werden, ohne dass ihr objektiver Tauschwert von der Geldmenge losgelöst wäre, auf die sie Anspruch geben (genau wie bei den Geldsubstituten). Anders als Mises behauptet, ist es nicht richtig, dass alle Formen von Kreditgeld „unabhängig bewertet werden; sie gelten weder als der Geldsumme gleichwertig, auf die sie sich beziehen, noch dem Wert der Rechte, die sie verkörpern“ (S. 52-53). Wie gesagt, sie können durchaus als der Geldmenge gleichwertig angesehen werden, die sie in Zukunft voraussichtlich tatsächlich zahlen werden.

Was den zweiten Fall betrifft, so stellen wir uns vor, dass in der Stadt Paris Banknoten über 100 Unzen Silber zirkulieren, die bei Sicht von einer in London ansässigen Bank ausgezahlt werden, die einen ausgezeichneten Ruf der Solvenz genießt. Nehmen wir ferner an, dass die Pariser Bürger sehr umfangreiche Zahlungen in Silber in London zu leisten haben und dass der Transport von Gütern (einschließlich Silber) zwischen Paris und London blockiert ist (sei es aus politischen, kriegerischen, natürlichen Gründen …). In einer solchen Situation scheint ziemlich klar zu sein, dass diese Banknoten für all jene Pariser, die verpflichtet sind, Zahlungen in London zu leisten, einen weit höheren Wert haben werden als das Silber, auf das sie Anspruch geben: Schließlich berechtigen sie zu 100 Unzen Silber in London, und dort müssen sie die Zahlung von 100 Unzen Silber leisten (das heißt, der Wert des Geldsubstituts ist der Wert der 100 Unzen Silber plus der Einsparung von Transportkosten, Versicherungskosten, Kosten der Vertragserfüllung, der Aufrechterhaltung von Geschäftsbeziehungen …)[10]. Mises selbst räumt ein, dass „es Gründe gibt, die dazu führen können, Geldsubstitute über dem Geld zu bewerten“ (S. 319): Wenn Geldsubstitute —als Tauschmittel— aber mehr Wert haben können als das Geld, auf das sie Anspruch geben, erwerben sie dann nicht wenigstens teilweise einen vom Geld, auf das sie Anspruch geben, unabhängigen objektiven Tauschwert? Macht ein solcher Umstand sie zu Kreditgeld, selbst wenn sie weiterhin vollständig sichere Sichttitel bleiben? Hören sie auf, Geldsubstitute zu sein, um zu Geld zu werden? Innerhalb des miseanischen Geldrahmens gibt es auf diese Fragen keine widerspruchsfreien Antworten.

Folglich ist es inkohärent, Geld als „allgemein akzeptiertes Tauschmittel“ zu definieren und Geldsubstitute von dieser Definition auszuschließen, während Kreditgeld einbezogen wird. Angesichts dieses Dilemmas gibt es zwei Möglichkeiten: Entweder man nennt jedes allgemein akzeptierte Aktivum Geld (im engeren Sinne), oder man präzisiert, welche spezifische Klasse allgemein akzeptierter Tauschmittel es verdient, Geld genannt zu werden. In dieser Hinsicht ist das Kriterium, das Mises anbietet, um Geldsubstitute aus der Kategorie des Geldes (im engeren Sinne) auszuschließen, recht vernünftig: Geldsubstitute sind keine wirtschaftlichen Güter, sondern Rechte auf den Empfang wirtschaftlicher Güter. Und in der Tat ergibt es viel Sinn, zwischen Gütern einerseits und Rechten an Gütern andererseits zu unterscheiden: also zwischen realen Aktiva und finanziellen Aktiva. Erinnern wir uns: Reale Aktiva sind Aktiva, die nicht zugleich die Passiva einer anderen Person darstellen; finanzielle Aktiva hingegen sind jene Aktiva, die zugleich die Passiva eines Dritten darstellen[11]. Folglich sollten wir Mises folgend nur jene realen Aktiva als Geld im engeren Sinne definieren, die als allgemein akzeptierte Tauschmittel verwendet werden: Forderungsrechte auf wirtschaftliche Güter —finanzielle Aktiva— können zwar als allgemein akzeptierte Tauschmittel fungieren, sind aber kein Geld (im engeren Sinne). Kurz gesagt: Nach diesem Kriterium werden Geldsubstitute Tauschmittel sein, aber kein Geld im engeren Sinne … und ebenso wird das, was Mises „Kreditgeld“ nennt, ebenfalls nicht Geld im engeren Sinne sein: Es wird, ebenso wie die Geldsubstitute, ein Fall von Schuld (finanzielles Aktivum) sein, die als Tauschmittel verwendet wird.

Damit enden die Probleme der miseanischen Definition jedoch nicht. Wann kann man davon sprechen, dass ein Tauschmittel „allgemein akzeptiert“ ist? Wo liegt die Mindestschwelle an Nutzern, ab der ein wirtschaftliches Gut, das als Tauschmittel fungiert, hinreichend akzeptiert ist, um als Geld zu gelten? Das Kriterium, das Mises offenbar verwendet, besteht darin, es durch Ausschluss zu definieren: Jedes Tauschmittel, das kein sekundäres Tauschmittel ist, müsse als Geld gelten. Anders gesagt: Geld ist jedes indirekte Tauschmittel, das nicht weiter gegen andere indirekte Tauschmittel eingetauscht werden muss, um schließlich die gewünschten Endgüter zu erwerben. Wenn etwa die Wirtschaftssubjekte Gold horten, weil es seinen Wert im Zeitverlauf sehr gut bewahrt, alle Tauschakte aber letztlich in Silber durchgeführt werden (sodass derjenige, der Gold besitzt, es zuvor gegen Silber tauschen muss, um es auszugeben), dann wäre Gold ein sekundäres Tauschmittel und Silber wäre Geld. Wenn hingegen sowohl Gold als auch Silber als Tauschmittel zum Erwerb wirtschaftlicher Güter verwendet werden können, dann wären beide Geld. Das Kriterium ist kohärent und bietet eine scheinbar klare Abgrenzungslinie dafür, was Geld ist und was nicht: aber es ist ein Kriterium, das jene realen Aktiva bewusst von der Definition des Geldes ausschließt, die ausschließlich als Wertaufbewahrungsmittel verwendet werden (S. 35-36). Und wenn wir nur ein wenig über die Natur und die Funktionen des Geldes nachdenken, werden wir erkennen, dass dies ein problematisches Kriterium sein könnte.

Geld ist, Mises selbst folgend, ein wirtschaftliches Gut, das als indirektes Tauschmittel fungiert: das heißt, ein wirtschaftliches Gut, das erlaubt, die Akte des Verkaufens und des Kaufens ohne Kosten für irgendeine der Parteien zu trennen (oder zumindest diese Kosten zu minimieren). Im Tauschhandel sind die beiden Parteien eines Tausches zugleich Verkäufer und Käufer; mit dem Aufkommen des Geldes kann hingegen eine Partei verkaufen, ohne zu kaufen (das heißt, sie kann ein wirtschaftliches Gut gegen Geld tauschen und dieses Geld horten, bis sie kaufen will), und die andere Partei kann kaufen, ohne zu verkaufen (das heißt, sie kann ihr gehortetes Geld gegen ein wirtschaftliches Gut tauschen)[12]. Zusätzlich, und nur wenn zwischen den Parteien Vertrauen bestünde, würde Geld auch ermöglichen, dass eine Partei kaufen könnte, ohne zuvor verkauft zu haben (wodurch eine Schuld begründet würde, die in einer gemeinsamen Geldeinheit zugunsten der verkaufenden Partei denominiert ist), und dass diese gleiche Partei später verkaufen würde, um ihre früheren Schulden zu begleichen. Das heißt, Geld senkt die Transaktionskosten sowohl des Verkaufens, um zu kaufen, als auch des Kaufens, um zu verkaufen. Daher fungiert es als Brücke zwischen den gegenwärtig verkauften Gütern und den künftig gekauften Gütern (oder, wenn Vertrauen vorherrscht, zwischen den gegenwärtig gekauften Gütern und den künftig verkauften Gütern). Um jedoch effizient als Brücke fungieren zu können, ist es erforderlich, dass Geld während des gesamten Zeitraums, der zwischen dem Akt des Verkaufens und dem des Kaufens (oder zwischen dem des Kaufens und dem des Verkaufens) liegt, einen stabilen objektiven Tauschwert aufweist: Würde der objektive Tauschwert des Geldes zwischen dem Zeitpunkt des Verkaufs und dem des Kaufs (oder zwischen dem Zeitpunkt des Kaufs und dem des Verkaufs) sinken, dann würde der erste Verkäufer auf Kosten des ersten Käufers verlieren (denn jener erste Verkäufer würde in Zukunft einen geringeren Tauschwert zurückerhalten als den, den er ursprünglich veräußert hat); würde der objektive Tauschwert des Geldes zwischen dem Zeitpunkt des Verkaufs und dem des Kaufs (oder zwischen dem Zeitpunkt des Kaufs und dem des Verkaufs) steigen, dann würde der erste Verkäufer auf Kosten des ersten Käufers gewinnen (denn jener erste Verkäufer würde einen höheren Tauschwert zurückkaufen als den ursprünglich veräußerten).

Analysieren wir etwa, um die Rechnungen zu vereinfachen, den Fall eines Wirtschaftssubjekts, das heute ein Auto verkauft, das aus dem Verkauf stammende Geld hortet und morgen dasselbe Auto zurückkauft; oder alternativ heute ein Auto kauft und es morgen weiterverkauft, um die Schuld zu bezahlen.

Wenn der objektive Tauschwert des Geldes fällt —das heißt, wenn der Preis des Autos von 10 auf 20 Unzen Gold steigt—, dann wird immer der erste Verkäufer gegenwärtiger Güter der Verlierer sein. In unserem Beispiel verkauft ein Wirtschaftssubjekt sein Auto, hortet das Geld, und währenddessen steigen die Preise, sodass es, wenn es das Auto zurückkaufen möchte, kaum ein halbes Auto zurückerwerben kann (folglich hat derjenige, der ihm das Auto abgekauft hat, auf seine Kosten gewonnen); wenn alternativ ein Wirtschaftssubjekt das Auto auf Kredit von einem Verkäufer kauft und es ihm dann nach dem Preisanstieg wiederverkauft, um die Schuld zu tilgen, dann wird der Kreditverkäufer verloren haben (denn die durch die Übertragung des Autos entstandene Schuld wird nur mit dem Wert eines halben Autos getilgt werden).

Wenn der objektive Tauschwert des Geldes steigt —das heißt, wenn der Preis des Autos fällt—, ergibt sich der umgekehrte Prozess: Der Verkäufer gegenwärtiger Güter wird immer gewinnen. Wenn ein Wirtschaftssubjekt sein Auto verkauft, das Geld hortet und die Preise fallen, kann es zwei Autos zurückkaufen (sodass derjenige, der ihm das Auto abgekauft hat, auf seine Kosten verloren haben wird, denn er besitzt ein Aktivum, das Auto, das sich entwertet hat); wenn alternativ ein Wirtschaftssubjekt das Auto auf Kredit von einem Verkäufer kauft und es ihm dann weiterverkauft, um die Schuld zu tilgen, dann wird der Kreditverkäufer gewonnen haben (denn der Wiederverkauf des Autos wird nur die Hälfte der Schuld tilgen können, sodass er ein weiteres Auto liefern muss, um sie vollständig zu begleichen).

Die Instabilität des objektiven Tauschwerts des Geldes erzeugt willkürliche Gewinner und Verlierer allein aufgrund der Verwendung eines indirekten Tauschmittels: Daher sollte idealerweise —damit es keine willkürlichen Gewinner und Verlierer gibt— der objektive Tauschwert dieses indirekten Tauschmittels stabil sein. Nicht umsonst werden Verkäufer gegenwärtiger Güter Gelder ablehnen, die an Wert verlieren, während Käufer gegenwärtiger Güter es ablehnen werden, Gelder hinzugeben, die an Wert gewinnen: Nur jene Währung, die ihren Wert stabil hält, wird beide Gruppen zufriedenstellen können.

Doch wie lässt sich Stabilität des objektiven Tauschwerts erreichen? Die Stabilität des objektiven Tauschwerts des Geldes hängt von zwei Faktoren ab: erstens davon, dass das Gleichgewicht des objektiven Tauschwerts des Geldes sich infolge von Schwankungen von Geldangebot und Geldnachfrage nicht verändert; zweitens davon, dass jede Abweichung des objektiven Tauschwerts des Geldes von seinem Gleichgewichtsniveau rasch verschwindet. Anders ausgedrückt: dass Störungen (im Angebot und in der Nachfrage) die Gleichgewichtslage nicht verändern und dass die Gleichgewichtslage sehr schnell wiederhergestellt wird.

Beginnen wir mit der zweiten dieser Bedingungen, nämlich einer raschen Konvergenz des Geldes zu seinem objektiven Tauschwert im Gleichgewicht. Der Gleichgewichtspreis jeder Ware wird durch das Zusammenwirken von Anbietern (Wirtschaftssubjekten, die sie verkaufen wollen) und Nachfragern (Wirtschaftssubjekten, die sie kaufen wollen) bestimmt: Wenn alle Subjekte, die zu einem bestimmten Preis kaufen wollen, dies tun können, und alle Subjekte, die zu diesem selben Preis kaufen wollen, dies tun können, dann haben wir ihr Gleichgewichtsniveau erreicht (der Markt ist geräumt). Die Bedingungen, um das Gleichgewicht zu erreichen, liegen jedoch nicht augenblicklich vor, sondern es bedarf einer gewissen Zeit, bis sich alle Akteure koordinieren: Diese Zeit hängt von der Effizienz der Käufer und Verkäufer, von der organisatorischen Effizienz der Märkte und von der Effizienz der Intermediäre ab. Sind beispielsweise Käufer und Verkäufer sehr langsam darin, ihre Präferenzen in Handlungen umzusetzen (sind sie langsam darin, ihre Kauf- oder Verkaufswünsche tatsächlich zu realisieren), dann wird auch der Gleichgewichtspreis einer Ware nur langsam erreicht.

Und was geschieht, wenn irgendein Käufer oder Verkäufer eine Ware kaufen oder verkaufen will, bevor das Gleichgewicht erreicht wurde, das heißt, bevor alle Käufer und alle Verkäufer durch die Intermediäre auf ihrem jeweiligen organisierten Markt koordiniert worden sind? Dann muss jener Käufer oder Verkäufer Transaktionen zu Preisen außerhalb des Gleichgewichts vornehmen: Insbesondere können Verkäufer verkaufen, indem sie die von den Käufern gebotenen Unterpreise erhalten (gebotener Preis oder bid price), und Käufer können kaufen, indem sie die von den Verkäufern verlangten Überpreise zahlen (verlangter Preis oder asked price). Die gebotenen Preise liegen unter ihren Gleichgewichtswerten, weil die Verkäufer die Käufer dafür kompensieren müssen, dass sie ihre Kaufentscheidung beschleunigen (oder, allgemeiner, die Intermediäre dafür, dass sie ihre Warenbestände über ihr gewünschtes Niveau hinaus erhöhen), und die verlangten Preise liegen über ihren Gleichgewichtswerten, weil die Käufer die Verkäufer dafür kompensieren müssen, dass sie ihre Verkaufsentscheidung beschleunigen (oder, allgemeiner, die Intermediäre dafür, dass sie ihre Warenbestände unter ihr gewünschtes Niveau senken). Je langsamer die Konvergenz der Preise einer Ware zum Gleichgewicht ist, desto größer ist die Differenz zwischen verlangtem Preis und gebotenem Preis im Verhältnis zu ihrem Gleichgewichtswert (Treynor 1987).

In der folgenden Grafik können wir die Spreads zweier Waren beobachten: Die Differenz zwischen dem verlangten Preis und dem gebotenen Preis der Ware A ist sehr eng, weil das Gleichgewicht sehr rasch erreicht wird; hingegen ist die Differenz zwischen dem verlangten Preis und dem gebotenen Preis der Ware B sehr groß, weil das Gleichgewicht nur sehr langsam erreicht wird.

Quelle: Nach Glasner (1989a, S. 5) angepasst

Genau diese geringe Differenz zwischen dem verlangten Preis und dem gebotenen Preis bezeichnete Menger ursprünglich als „Liquidität“ (Menger 1892): Je geringer der Spread ist, desto liquider ist eine Ware. Diese Art von Liquidität scheint auch, unter dem Einfluss Mengers, die einzige zu sein, die Mises für das Geld als relevant anerkannte (S. 31-33). Unsererseits werden wir diese Art von Liquidität „intratemporale Liquidität“ oder „augenblickliche Liquidität“ nennen: Der Marktwert des idealen Geldes darf gegenüber seinem Gleichgewichtswert nicht schwanken. Im gegenteiligen Fall, wenn sich der Marktwert einer Ware nur sehr langsam an ihre Gleichgewichtsniveaus anpassen würde (und ihre Differenz zwischen gebotenem und verlangtem Preis daher sehr groß wäre), könnte diese Ware nicht effizient als indirektes Tauschmittel fungieren: Geld zu verkaufen (das heißt, andere Güter zu kaufen) würde bedeuten, sehr niedrige gebotene Preise für das Geld akzeptieren zu müssen, und umgekehrt würde Geld zu kaufen (andere Güter zu verkaufen) bedeuten, sehr hohe verlangte Preise für das Geld zahlen zu müssen. Die Durchführung von Tauschakten über Geld würde uns sowohl beim Kaufen als auch beim Verkaufen laufende Verluste verursachen, was schließlich unser gesamtes Kapital aufzehren würde.

Folglich erfordert die Stabilität des Geldwerts intratemporale Liquidität —eine äußerst rasche Anpassung an seine Gleichgewichtswerte, sodass sein bid/asked spread sehr eng oder sogar null ist—, welche davon abhängt, dass für diese Ware ein dicht organisierter Markt existiert, dass ihre Käufer und Verkäufer sehr rasch reagieren, wenn ihr Angebot oder ihre Nachfrage steigt, und dass die Intermediäre nicht nur über reichliche Bestände derselben verfügen, sondern zudem bereit sind, diese zu erhöhen oder zu verringern, ohne eine Kompensation zu verlangen. Wenn all diese Bedingungen erfüllt sind, wird die Differenz zwischen gebotenem und verlangtem Preis vernachlässigbar sein, weil die Konvergenz zum Gleichgewicht nahezu augenblicklich erfolgt.

Damit der objektive Tauschwert des Geldes stabil ist, genügt es jedoch nicht, dass er sehr rasch zu seinen Gleichgewichtsniveaus konvergiert (intratemporale Liquidität allein genügt nicht): Wenn dieses Gleichgewichtsniveau im Zeitverlauf kontinuierlich und sehr heftig schwankt, dann wird auch sein objektiver Tauschwert instabil sein. Folglich erfordert das ideale Geld auch intertemporale Liquidität: Wertstabilität über die Zeit. Wie lässt sich also ein Gleichgewichtswert des Geldes erreichen, der über die Zeit stabil ist? Intertemporale Liquidität lässt sich nur auf eine Weise erreichen: durch die Interdependenz der Nachfrage- und Angebotsfunktionen des Geldes, sodass bei einer Zunahme der Geldnachfrage auch sein Angebot in demselben Ausmaß zuzunehmen tendiert (oder, wenn das Geldangebot zunimmt, seine Nachfrage in demselben Ausmaß zuzunehmen tendiert) und umgekehrt, wenn die Geldnachfrage sinkt, sein Angebot im selben Ausmaß zu sinken tendiert (oder, wenn das Angebot sinkt, seine Nachfrage im selben Ausmaß zu sinken tendiert).

Grundsätzlich sollte, solange Veränderungen des Angebots zu Veränderungen der Nachfrage in gleichem Ausmaß führen (und umgekehrt), die Form der Angebots- und Nachfragefunktionen des Geldes irrelevant sein: Wertstabilität würde lediglich erfordern, dass beide sich abgestimmt und invers bewegen. Eine solche Schlussfolgerung ist jedoch falsch, sobald wir uns daran erinnern, dass das ideale Geld seinen objektiven Tauschwert über die Zeit stabil halten muss, was wiederum auch erfordert, dass die Hortungskosten dieses Geldes nicht sehr hoch sind (ein Gut mit hohen Lagerkosten macht die Bewahrung des Wertes über die Zeit unmöglich): Das heißt, das ideale Geld muss ein dauerhaftes, leicht akkumulierbares Gut sein. Da das ideale Geld somit ein dauerhaftes und leicht akkumulierbares Gut ist, ist die Form seiner Angebotsfunktion nicht irrelevant: Wenn das Angebot eines leicht akkumulierbaren Gutes gegenüber Preisveränderungen sehr elastisch ist, würden kleine Nachfragesteigerungen —selbst wenn sie vorübergehend und reversibel wären— erhebliche irreversible Steigerungen seines Angebots erzeugen (denn die gesamte neue Produktion würde sich zum bisherigen Bestand dieses dauerhaften Gutes akkumulieren): Mit anderen Worten, wenn die Nachfrage stiege, würde das Angebot in großen Mengen zunehmen, aber wenn die Nachfrage fiele, würde das Angebot nicht zurückgehen, was den objektiven Tauschwert des Geldes zwangsläufig einbrechen ließe.

Folglich erfordert intertemporale Liquidität notwendigerweise ein gegenüber Preisveränderungen stark unelastisches Angebot, damit kleine und vorübergehende Nachfrageschwankungen keinen starken (kumulativen) Produktionsanstieg auslösen. Und da das Angebot hochgradig unelastisch sein soll, wäre es ideal, wenn die Nachfrage hingegen sehr elastisch wäre: Auf diese Weise würden große exogene Angebotssteigerungen (zum Beispiel aufgrund einer Verbilligung der Produktionskosten des Geldes) leicht von der Nachfrage absorbiert werden können, ohne dass signifikante Preisrückgänge erforderlich wären (eine erhebliche Angebotssteigerung bei stark unelastischer Nachfrage würde den objektiven Tauschwert des Geldes auf null drücken, es sei denn, die Nachfrage erhöhte sich aus anderen Gründen als der Preisvariation in gleichermaßen erheblicher Weise)[13].

Der große Achillesferse dafür, dass ein Geld mit einer unelastischen Angebotsfunktion und einer elastischen Nachfragefunktion seinen Gleichgewichtswert stabil hält, sind jedoch exogene Schwankungen der Geldnachfrage (jene, die auf andere Variablen als den Geldpreis zurückzuführen sind): Wenn die Geldnachfrage steigt, selbst nur moderat, muss das Angebot sehr deutlich zunehmen, um seinen Wert zu stabilisieren (die vorstehende Grafik lässt sich auch in diesem Sinn interpretieren: um wie viel das Angebot steigen muss, um den Wert des Geldes angesichts des Schocks einer kleinen Nachfragesteigerung zu stabilisieren). Deshalb erfordert intertemporale Liquidität auch entweder eine Nachfragefunktion, die gegenüber den übrigen sie bestimmenden Variablen nicht drastisch schwankt, oder das Vorhandensein von Geldsubstituten, deren Angebot elastisch (und reversibel) als Reaktion auf Nachfragesteigerungen ausgeweitet werden kann.

Kurz gesagt: Das ideale Geld ist ein wirtschaftliches Gut mit einer null Differenz zwischen gebotenem und verlangtem Preis, mit einem unelastischen Angebot, das jedoch potenziell durch andere Aktiva substituierbar ist, und zugleich mit einer elastischen (Greidanus 1932, S. 200), aber gegenüber den übrigen sie bestimmenden Variablen über die Zeit stabilen Nachfrage (Friedman 1956). Das heißt, das ideale Geld weist vollkommene intratemporale und intertemporale Liquidität auf (Menger 1909 [2013], S. 198; Fekete 2019a, 167-171): Es hält seinen objektiven Tauschwert sowohl augenblicklich als auch im Zeitverlauf stabil[14]. Die intratemporale Liquidität befähigt das Geld, seine Funktion als Tauschmittel auszuüben, und die intertemporale Liquidität seine Funktion als Wertaufbewahrungsmittel.

Wie offensichtlich ist, ist ein ideales Geld, wie wir es soeben dargestellt haben —das seinen objektiven Tauschwert stets absolut stabil hält— eine nicht existierende Fiktion: Daher müssen wir uns mit Annäherungen an das ideale Geld begnügen[15], nämlich mit realen Aktiva, deren Wertstabilität sich dem Ideal jeweils so weit wie möglich annähert. Folglich werden die relativ liquidesten realen Aktiva, intra- und intertemporal, einer Volkswirtschaft zu Geld.

Es könnte jedoch sein, dass kein wirtschaftliches Gut in beiden Hinsichten zugleich das liquideste ist. Das heißt, es könnte sein, dass sich der objektive Tauschwert eines Gutes sehr schnell an das Gleichgewicht anpasst (das heißt, dass es einen sehr engen Bid-Ask-Spread aufweist), dass sich dieses Gleichgewichtsniveau aber von Zeit zu Zeit verändert; oder umgekehrt könnte es ein Gut geben, dessen Gleichgewichtswert sehr stabil ist, das aber viel Zeit benötigt, um ihn zu erreichen. In solchen Fällen würden einige wirtschaftliche Güter hinsichtlich ihrer intratemporalen Liquidität hervorstechen und andere hinsichtlich ihrer intertemporalen Liquidität, sodass die ersteren vorwiegend als Tauschmittel und die letzteren als Wertaufbewahrungsmittel verwendet würden: So könnte etwa Gold nur zum Kauf oder Verkauf von Gütern dienen und Silber dazu, den objektiven Tauschwert während der Zeit zu bewahren, die zwischen beiden Goldtransaktionen liegt (ich verkaufe einen Fernseher gegen Gold, tausche das Gold gegen Silber, horte das Silber ein Jahr lang, tausche das gehortete Silber gegen Gold zurück und kaufe mit dem Gold ein Moped).

Obwohl sowohl intratemporale Liquidität (Tauschmittel) als auch intertemporale Liquidität (Wertaufbewahrungsmittel) notwendigerweise die Natur des Geldes als indirektes Tauschmittel ausmachen, bezeichnet Mises nur jene Güter als Geld, die ihren Wert stabil halten, wenn sie als Tauschmittel fungieren, während er jene, die nur die Funktion des Wertaufbewahrungsmittels erfüllen, in die Kategorie der „sekundären Tauschmittel“ verweist. Um jedoch zwischen dem Akt des Verkaufens und dem des Kaufens (oder zwischen dem des Kaufens und dem des Verkaufens) zu vermitteln, muss das Geld nicht nur im genauen Moment des Verkaufens und im genauen Moment des Kaufens einen stabilen Tauschwert aufweisen, sondern auch zwischen diesen beiden Zeitpunkten. Stellen wir uns beispielsweise eine Volkswirtschaft vor, in der alle Güter binnen drei Monaten verderben würden. In einer solchen Volkswirtschaft wäre die Funktion des Geldes als Wertaufbewahrungsmittel ernsthaft eingeschränkt, wenn auch nicht unmöglich gemacht: Wenn etwa Äpfel als Tauschmittel fungierten, weil sie das Gut mit der größten intratemporalen Liquidität wären, dann müssten jene Personen, die heute verkaufen und erst in einem Jahr kaufen wollten, bei Verwendung von Äpfeln als Geld in jedem Quartal ihre kurz vor dem Verderben stehenden Äpfel an jene Personen verkaufen, die sie konsumieren wollten, und ein neues Los frischer Äpfel zurückkaufen, um ihr Kapital über Zeiträume von mehr als drei Monaten zu bewahren; und erst im vierten Quartal des Jahres könnten sie ihr Los Äpfel gegen jene wirtschaftlichen Güter tauschen, die sie letztlich erwerben wollen. Hätte es in diesem Szenario Sinn zu behaupten, dass nur das Los Äpfel des letzten Quartals als Geld fungierte, weil nur dieses Los als finales Mittel zum Erwerb der gewünschten wirtschaftlichen Güter verwendet wurde (wobei die Äpfel der vorangegangenen Quartale in der Terminologie von Mises „sekundäre Tauschmittel“ wären)? Oder ergibt es nicht vielmehr Sinn anzuerkennen, dass alle Lose Äpfel in Verkettung als liquides indirektes Tauschmittel fungierten, das heißt, als Brücke zwischen dem Akt des Verkaufens und dem des Kaufens? Natürlich würde dieselbe Überlegung auch für den Fall gelten, dass nicht Äpfel, sondern in jedem Quartal irgendeine saisonale Frucht als indirektes Tauschmittel verwendet würde (zum Beispiel Erdbeeren im Frühling, Pfirsiche im Sommer, Trauben im Herbst und Orangen im Winter): In diesen Fällen müssten alle saisonalen Früchte, die als Wertaufbewahrungsmittel und als finales Tauschmittel verwendet werden, als Geld angesehen werden, weil sie alle bei der Vermittlung zwischen dem Akt des Verkaufens und dem des Kaufens eingesetzt würden.

Kurz gesagt: All jene realen Aktiva, die aufgrund ihrer überlegenen Wertstabilität in Tauschakten und zwischen den Tauschakten als indirektes Tauschmittel verwendet werden, verdienen es, als Geld bezeichnet zu werden. Das bedeutet selbstverständlich nicht, dass jedes Geld in gleichem Maße „allgemein verwendet“ wird oder dass die Qualität jedes Geldes identisch ist: Es wird Gelder mit einer größeren Zahl von Nutzern geben, und es wird solche geben, die ihre Funktionen besser erfüllen als andere; und wie offensichtlich ist, werden jene Gelder, die ihre Funktionen besser erfüllen als der Rest, dazu tendieren, eine größere Zahl von Nutzern anzusammeln (ohne dass dies eine Tendenz impliziert, in jedem denkbaren Kontext nur ein einziges Geld zu verwenden). In diesem Sinne sollte die miseanische Definition des Geldes als allgemein akzeptiertes Tauschmittel durch die eines liquiden realen Aktivums ersetzt werden, das in den verschiedenen Phasen des Austauschs als indirektes Tauschmittel verwendet wird (Fekete 2017, S. 27-29). Geld ist jedes reale Aktivum, das die Wirtschaftssubjekte aufgrund seiner überlegenen Wertstabilität dazu verwenden, zwischen dem Zeitpunkt des Verkaufs und dem Zeitpunkt des Kaufs oder zwischen dem Zeitpunkt des Kaufs und dem Zeitpunkt des Verkaufs zu vermitteln (das heißt, als endgültiger und universeller Mechanismus zur Tilgung ihrer Schulden[16]): Deshalb wäre es, Hayek folgend (1974 [1990], S. 56), wahrscheinlich vorzuziehen, das Substantiv Geld aufzugeben und durch das Adjektiv „Geldfähigkeit“ zu ersetzen; das heißt, Geldfähigkeit (intra- und intertemporale Liquidität) ist eine Eigenschaft, die sich in sehr verschiedenen realen Aktiva in größerem oder geringerem Maße finden kann, unabhängig von der Zahl der Nutzer, die sie letztlich als indirekte Tauschmittel verwenden.

1.2. Eine alternative Klassifikation der Tauschmittel: reale Aktiva versus finanzielle Aktiva

Die Probleme der Analyse von Mises beschränken sich jedoch nicht auf seine unpräzise Definition des Geldes, sondern auch auf seine Kategorisierung. Erinnern wir uns daran, dass der österreichische Ökonom sich für eine dreigliedrige Klassifikation der wirtschaftlichen Güter entschied, in der die Produktionsgüter scharf von den Tauschmitteln getrennt wurden, wobei das Geld in die Gattung der Tauschmittel eingeordnet wurde. Das Geld im engeren Sinne wiederum wurde in drei Unterarten unterteilt: Warengeld, Kreditgeld und Fiatgeld. Keine dieser beiden Kategorisierungen ist besonders treffend.

Erstens sind Tauschmittel keine von den Produktionsgütern verschiedene und getrennte Kategorie, sondern eine Art von Produktionsgut. Tatsächlich entscheidet sich Mises an anderen Stellen seines Werkes selbst für eine zweigliedrige Klassifikation der wirtschaftlichen Güter, indem er sie auf Konsumgüter und Produktionsgüter beschränkt:

Die wirtschaftlichen Güter, die für sich selbst unmittelbar ein menschliches Bedürfnis befriedigen können und deren Verwendbarkeit nicht von der Mitwirkung anderer wirtschaftlicher Güter abhängt, wollen wir Konsumgüter oder Güter erster Ordnung nennen. Die Mittel, die unsere Bedürfnisse nur mittelbar befriedigen können, indem sie durch die Mitwirkung anderer wirtschaftlicher Güter ergänzt werden, wollen wir Produktionsgüter oder produktive Faktoren oder Güter höherer Ordnung nennen (1949, S. 93).

Wenn Güter niedriger Ordnung Konsumgüter sind und Güter höherer Ordnung Produktionsgüter, wo fügt sich dann das Geld (und die übrigen Tauschmittel) ein? Gibt es etwa Güter ohne Ordnung? Erneut stoßen wir auf einen Widerspruch zwischen der allgemeinen Wirtschaftstheorie von Mises und den besonderen Überlegungen, die er auf das Geld anwendet.

Warum entschied sich der Österreicher dafür, die Tauschmittel nicht zu den Produktionsgütern zu zählen? Wie wir bereits im ersten Teil des Buches erklärt haben, bot Mises einige Gründe für einen solchen Ausschluss. Einerseits lehnte der Österreicher es ab, Tauschmittel zu den Produktionsgütern zu zählen, weil seiner Auffassung nach die Geldmenge für das menschliche Wohlbefinden irrelevant sei: Im Unterschied zu anderen Produktionsgütern erhöht eine Zunahme des Geldangebots nicht unsere produktiven Fähigkeiten (und damit nicht unser Wohlbefinden), und eine Verringerung des Geldangebots vermindert nicht unsere produktiven Fähigkeiten (und damit nicht unser Wohlbefinden). Andererseits lehnte er diese Möglichkeit auch deshalb ab, weil der Wert jedes Produktionsgutes von seiner Grenzproduktivität abhängt: Das heißt, der Wert der Produktionsgüter leitet sich von den Konsumgütern ab, zu deren Herstellung sie beitragen, während der Wert einer Geldeinheit nicht von den Gütern abhängt, zu deren Herstellung das Geld beiträgt (unter anderem deshalb, weil es materiell zu keiner Herstellung beiträgt), sondern von den Gütern, die es erwerben kann (von seinem subjektiven Tauschwert). Keines dieser beiden Argumente ist jedoch hinreichend überzeugend, um das Geld aus der Kategorie des Produktionsgutes auszuschließen.

Beginnen wir mit der Irrelevanz des Geldes für das menschliche Wohlbefinden. Aus individueller Sicht ist es irrig, dass eine Erhöhung der Geldmenge das Wohlbefinden ihres Eigentümers nicht erhöht und dass eine Verringerung desselben es nicht mindert: Mises selbst zeigt im Verlauf seines Werkes, dass Veränderungen der Geldmenge Umverteilungseffekte mit sich bringen, durch die einige Akteure gewinnen und andere verlieren; folglich ist es aus individueller Perspektive offensichtlich, dass es uns nicht gleichgültig ist, ob wir eine geringere oder größere Geldmenge besitzen: Geld verschafft uns Liquidität, und Liquidität ist nützlich, weil sie uns den Erwerb der Güter erleichtert, die wir benötigen, in dem Moment, in dem wir sie benötigen.

Mises scheint sich jedoch nicht auf die Wirkungen von Veränderungen der Geldmenge auf das individuelle Wohlbefinden zu beziehen, sondern auf das gesellschaftliche Wohlbefinden: Eine Zunahme der Geldmenge erhöht das Wohlbefinden einiger Akteure auf Kosten der Verringerung des Wohlbefindens anderer Akteure, während eine Verringerung ihrer Menge in entgegengesetzter Richtung wirkt. Da mehr Geld nicht dazu beiträgt, mehr Güter und Dienstleistungen zu produzieren, und weniger Geld nicht dazu führt, dass wir weniger Güter und Dienstleistungen produzieren, sind Veränderungen seiner Menge für das gesellschaftliche Wohlbefinden irrelevant: Die Veränderungen der Geldmenge wären ein Nullsummenspiel. Das Argument ist jedoch falsch.

Erstens scheint offensichtlich, dass nicht jede Verringerung der Geldmenge für das gesellschaftliche Wohlbefinden irrelevant ist: Selbst unter der Annahme vollkommener Flexibilität aller Preise könnte eine hinreichend starke Verringerung der Geldmenge sie als Tauschmittel materiell nutzlos machen, und zwar aufgrund der hohen Transaktionskosten, die mit ihrer fortgesetzten Teilung verbunden wären; und jeder Ökonom —einschließlich Mises— erkennt an, dass eine Geldwirtschaft produktiver ist als eine auf Tauschhandel beruhende Wirtschaft, weil sie eine weit komplexere Arbeitsteilung ermöglichen kann. Wenn also bestimmte Verringerungen des Geldangebots eine bestimmte Geldeinheit nutzlos machen und die Existenz der Geldinstitution für die Gesellschaft produktiv ist, dann wird nicht jede Veränderung des Geldangebots für die Produktivität einer Gesellschaft irrelevant sein.

Zweitens ist es nicht wahr, dass die Erhöhung der Menge irgendeines Produktionsgutes stets das gesellschaftliche Wohlbefinden steigert: Ab einer gewissen Sättigungsschwelle kann ein größeres Angebot eines bestimmten Produktionsgutes einen Grenzproduktivitätseffekt von null oder sogar einen negativen Grenzproduktivitätseffekt mit sich bringen. Nehmen wir den Fall von Straßen. Mises erkennt an, dass Straßen Produktionsgüter sind, aber nicht jede Ausweitung des Straßennetzes verbessert das gesellschaftliche Wohlbefinden: Wenn die Straßen für die Nutzer von Automobilen keinen Nutzen haben, könnten sie leer bleiben und bloße unproduktive Verschwendung sein; und tatsächlich kann es, je nach der Konfiguration, die das Straßennetz nach der Hinzufügung neuer Straßen annimmt, sogar geschehen, dass der Gesamtnutzen des Netzes sinkt (ein Phänomen, das technisch als „Braess-Paradoxon“ bekannt ist [Braess 1968]). Sollten wir deshalb sagen, dass Straßen keine Produktionsgüter sind? Nein, ob sie Produktionsgüter sind, ist eine von der Frage unabhängige Angelegenheit, ob es eine Sättigungsschwelle ihrer Nachfrage gibt.

Und drittens können marginale Erhöhungen oder Verringerungen der Geldmenge das gesellschaftliche Wohlbefinden sehr wohl steigern oder mindern. Das Geld ist ein Instrument zur Koordination der Produktion und der Verteilung von Gütern innerhalb einer auf Arbeitsteilung beruhenden Wirtschaft: Die Parameter zur Bestimmung der Bedingungen dieser Produktion und dieser Verteilung sind die Marktpreise, bei deren Bildung der objektive Tauschwert des Geldes eine Schlüsselrolle spielt. Wenn sich die relativen Preise der verschiedenen Waren ändern, dann ändern sich auch die Bedingungen ihrer Produktion und ihrer Verteilung; und genau deshalb kann eine unkoordinierte Veränderung der relativen Preise zu einer Deskoordination dieser Produktions- und Verteilungsmuster führen (tatsächlich ist dies der Kern der Konjunkturzyklustheorie von Mises). So müsste eine Erhöhung des objektiven Tauschwerts des Geldes zu einer equiproportionalen Senkung der Preise aller Güter führen, damit keine Verzerrungen in ihren Produktions- und Verteilungsmustern entstehen (und umgekehrt müsste eine Verringerung des objektiven Tauschwerts zu einer equiproportionalen Erhöhung der Preise aller Güter führen): Wäre das nicht der Fall, würden sich die relativen Preise der verschiedenen Waren nicht deshalb ändern, weil sich ihre relativen Nutzen ebenfalls verändert hätten, sondern weil sich ihre jeweiligen Preise gegenüber dem Geld nicht mit derselben Geschwindigkeit angepasst hätten. Änderungen der relativen Preise, die also nicht aus Änderungen der relativen Nutzen, sondern aus einer unterschiedlichen Anpassung der Geldpreise resultieren, werden suboptimale Produktionsmuster fördern (sie werden die Wirtschaftssubjekte deskoordinieren). Deshalb könnte es in Abwesenheit einer vollständigen und vollkommenen Preisflexibilität (ein Szenario, das Mises selbst als realisierbar verwirft [1949, S. 413-414]) effizienter sein, die Geldmenge zu erhöhen (und dadurch ihren objektiven Tauschwert zu senken), als zu erwarten, dass Millionen oder Milliarden von Preisen im gesamten Wirtschaftssystem eine gleichzeitige, equiproportionale und koordinierte Veränderung erfahren. Unter diesem Blickwinkel erhöht die Produktion von Geld sehr wohl das gesellschaftliche Wohlbefinden einer Volkswirtschaft: Angesichts einer Erhöhung des objektiven Tauschwerts des Geldes, die zu einer Verringerung des gesellschaftlichen Wohlbefindens führen könnte (durch eine nicht equiproportionale Veränderung aller Preise und damit durch ineffiziente Verzerrungen in den Produktions- und Verteilungsmustern der Güter), ist die Produktion von Geld der zugänglichste Mechanismus, um diese Verringerung des gesellschaftlichen Wohlbefindens zu minimieren oder sogar zu vermeiden. Folglich wirken sich Veränderungen der Geldmenge sehr wohl auf das Wohlbefinden eines Individuums oder der Gesellschaft aus: Das ist kein Merkmal, das das Geld von den übrigen Produktionsgütern unterscheidet.

Doch was ist mit dem anderen großen Unterschied, den Mises sieht, nämlich dass der Wert jedes Produktionsgutes von den Konsumgütern abgeleitet ist, zu deren Herstellung es letztlich beiträgt, während dies beim Geld nicht der Fall ist? Grundsätzlich und wie wir bereits im ersten Teil des Buches untersucht haben, leitet Mises den Wert des Geldes ganz allgemein vom Nutzen der Güter ab, die man mit ihm zu erwerben erwartet (S. 108-109). Wie wir jedoch im nächsten Kapitel ausführlicher darlegen werden, ist dies eine zu vereinfachte Sicht der Realität: Geld ist keine conditio sine qua non für den Erwerb von Gütern, sondern lediglich der sicherste, effizienteste und billigste Mechanismus dafür (das Instrument, das die Transaktionskosten des Tausches minimiert). Seine Nachfrage wird nicht durch den Nutzen der Güter bestimmt, die man mit ihm zu erwerben erwartet, sondern durch die Kostenersparnis, die mit der Verwendung anderer Mittel zum Erwerb von Gütern verbunden ist, die Alternativen zum Geld darstellen (zum Beispiel Informationskosten, Suchkosten, Reputationskosten, Verluste im Zusammenhang mit der erzwungenen Liquidation von Aktiva, verpasste Kaufgelegenheiten usw.). Wäre der Tauschhandel bei der Durchführung von Tauschakten ebenso effizient wie Geld, dann wäre Geld äußerst wenig nützlich und würde kaum bewertet (und nachgefragt) werden; die Geldnachfrage wird hingegen umso intensiver, je größer der differenzielle Nutzen des Geldes im Vergleich zu alternativen Tauschmechanismen ist.

In gewissem Sinne wird der Wert des Geldes also auf sehr ähnliche Weise bestimmt wie der einer Versicherungspolice: Das Geld bietet eine Art Versicherung gegen die Verluste, die mit dem Nichtverfügen über ein liquides Tauschmittel verbunden sind (Leijonhufvud 1968, S. 356-357). Mises selbst räumt ein, dass sich die Geldnachfrage durch die Existenz von Unsicherheit erklärt und rechtfertigt („Dort, wo keine Unsicherheit hinsichtlich der Zukunft besteht, gibt es keine Notwendigkeit, Kassensalden zu halten“ [1949, S. 414]); das heißt, die Geldnachfrage gründet sich nicht auf das, was man zu erwerben erwartet, sondern auf die Vermeidung der Risiken und Probleme, die den künftigen Erwerb von Gütern in Abwesenheit von Geld umgeben. Ist eine Versicherungspolice ein Produktionsgut? Selbstverständlich, denn sie erbringt Versicherungsleistungen, die es uns erlauben, unsere Handlungspläne effizienter zu vollziehen. Folglich ist die Bewertung, die jedes Wirtschaftssubjekt seinen Kassensalden beimisst, symmetrisch zu der Bewertung der Leistungen, die eine Versicherungspolice bietet: Hinsichtlich der Bewertung ist Geld ebenso sehr ein Produktionsgut wie eine Police.

Kurz gesagt: Es gibt keine Gründe, Geld als ein wirtschaftliches Gut zu kategorisieren, das von Konsumgütern und Produktionsgütern verschieden ist. Geld ist ein Produktionsgut, das dazu dient, die Kosten einer ebenso produktiven Tätigkeit zu minimieren wie der gesellschaftlichen Umverteilung (über den Tausch) der Produktionsüberschüsse der Arbeitsteilung: Ohne eine effiziente Umverteilung der Waren gibt es keine spezialisierte Produktion derselben, und ohne spezialisierte Produktion sinkt die Produktivität der Akteure (das heißt, die Gesamtproduktion einer Gesellschaft bricht ein)[17].

Tatsächlich, und wie wir im Kapitel 4 dieses zweiten Teils des Buches noch einmal betonen werden, hat Mises die Ausgliederung des Geldes aus der Kategorie der Güter höherer Ordnung sehr wahrscheinlich erzwungen, weil seine gesamte Konjunkturzyklustheorie auf der Idee der monetären Manipulation des natürlichen Zinssatzes beruht. Da der natürliche Zinssatz jener ist, der durch Angebot und Nachfrage nach Krediten in Gütern höherer Ordnung bestimmt wird, tritt die monetäre Manipulation dieses natürlichen Zinssatzes dann auf, wenn das Kreditangebot nicht aufgrund eines größeren Angebots von Gütern höherer Ordnung steigt, sondern aufgrund einer bloßen Ausweitung des Geldangebots (das heißt, und in der Terminologie von Mises, nicht das Angebot an Warenkredit, sondern das Angebot an Zirkulationskredit nimmt zu). Wenn Geld jedoch ebenfalls als Gut höherer Ordnung betrachtet wird, dann würde seine Unterscheidung zwischen natürlichem Zinssatz und Manipulation des natürlichen Zinssatzes ihren Sinn verlieren: Die Senkung des Zinssatzes infolge einer Ausweitung des Geldangebots wäre dann ebenfalls eine Senkung des natürlichen Zinssatzes.

Wie dem auch sei, wenn die Entscheidung von Mises, das Geld aus den Produktionsgütern auszuschließen, ein Fehler ist, dann ist die Unterteilung, die er bei den Unterarten des Geldes vornimmt —Warengeld, Kreditgeld und Fiatgeld— nicht weniger verfehlt. Auf den vorangegangenen Seiten haben wir bereits dargelegt, warum die Kategorie des Kreditgeldes sinnlos ist: Geld ist ein reales Aktivum, und Kredit ist kein reales Aktivum, sondern ein finanzielles Aktivum. Dass ein finanzielles Aktivum als Tauschmittel verwendet wird, macht es nicht zu einem realen Aktivum, sondern verleiht diesem finanziellen Aktivum lediglich neue Verwendungsmöglichkeiten.

Interessanter ist jedoch die Unterscheidung, die er zwischen Warengeld und Fiatgeld trifft: eine Unterscheidung, die mit nur geringen Abweichungen viele andere Ökonomen teilen. Wie wir bereits wissen, definiert Mises Warengeld als jenes Geld, das zugleich eine Ware mit nicht monetären Verwendungen ist, während Fiatgeld jenes Geld ist, das keine nicht monetären Verwendungen hat und dessen Wert wesentlich daraus abgeleitet ist, dass es ein Zeichen ist, das es als Geld kennzeichnet. Doch diese Unterscheidung ist unzureichend: Jedes Fiatgeld, das in einem materiellen Träger verkörpert ist (beispielsweise vom Staat gedruckte Banknoten), wird ebenfalls irgendeine Art nicht monetärer Verwendung besitzen. Papiergeld etwa wird nicht nur als Geld verwendet, sondern kann auch als Papier verwendet werden (tatsächlich wird Fiatgeld während Hyperinflationen im Wesentlichen als Papier verwendet). Aber selbst Gelder, die Mises als Fiatgeld einstufen würde (ohne materiellen Träger), können nicht monetäre Verwendungen besitzen: Bitcoin etwa muss sich in keinem physischen Träger materialisieren, da es lediglich ein Bündel intersubjektiv anerkannter Informationen ist, das vom gesamten Netzwerk der Nutzer anerkannt wird; doch die in seinem öffentlichen Register (Blockchain) enthaltenen Informationen können für nicht monetäre Zwecke verwendet werden (beispielsweise als notarielles Register). Folglich würde die Definition des Fiatgeldes bei Mises fast jede bekannte Form von Fiatgeld aus dieser Kategorie ausschließen.

Gegen dieses Argument wird gewöhnlich eingewandt, dass der Nutzen der nicht monetären Verwendungen des Fiatgeldes im Verhältnis zum Gesamtnutzen des Fiatgeldes vernachlässigbar sei. Man darf jedoch nicht aus dem Blick verlieren, dass der nicht monetäre Nutzen gewöhnlich auch nur einen sehr kleinen Prozentsatz des Gesamtnutzens des Warengeldes ausmacht: Der nicht monetäre Wert des Goldes wäre wahrscheinlich sehr niedrig, wenn er nicht mit seinen monetären Verwendungen koexistierte, denn nahezu die gesamte heutige Nachfrage nach Gold ist monetäre Nachfrage. Das Problem, Fiatgeld vom Warengeld anhand der relativen Bedeutung seines nicht monetären Nutzens zu unterscheiden, besteht darin, dass es keine objektive Grenze gibt, die festlegt, wann eine nicht monetäre Nachfrage hinreichend relevant wird, um ein Geld als Waren- oder Fiatgeld zu klassifizieren; und in einem solchen Fall hängt die Einordnung eines bestimmten wirtschaftlichen Gutes als Warengeld oder Fiatgeld von der Ermessensentscheidung jedes Ökonomen ab, eine mehr oder weniger inklusive Grenze zu ziehen. Streng genommen und dem Kriterium von Mises folgend müsste man einräumen, dass entweder alle Gelder Warengeld sein können oder alle Gelder Fiatgeld sein können.

Es ist jedoch möglich, eine alternative Kategorisierung anzubieten, die es erlaubt, kohärent zwischen dem zu unterscheiden, was gewöhnlich als „Warengeld“ und als „Fiatgeld“ bezeichnet wird. Dafür wird unser Ausgangspunkt sein, erstens zwischen realem Aktivum und finanziellem Aktivum und zweitens zwischen bestimmten finanziellen Aktiva und unbestimmten finanziellen Aktiva zu unterscheiden.

Den Unterschied zwischen realem Aktivum und finanziellem Aktivum haben wir bereits zuvor entwickelt: Aktiva, die nicht die Passiva eines anderen Akteurs sind, sind reale Aktiva; Aktiva, die hingegen Passiva eines anderen Akteurs sind, sind finanzielle Aktiva. Finanzielle Aktiva sind folglich Forderungsrechte gegen ein Wirtschaftssubjekt (wobei wir zu diesen Forderungsrechten auch Aktien zählen, die Rechte am Nettovermögen eines Unternehmens verleihen) oder, aus der Perspektive des Schuldners betrachtet, Zahlungsverpflichtungen eines Wirtschaftssubjekts; und jede Verpflichtung kann entweder bestimmt sein (wenn die zur Erlöschung der Verpflichtung zu erbringende Leistung von Anfang an vollständig spezifiziert ist) oder unbestimmt (wenn die zur Erlöschung der Verpflichtung zu erbringende Leistung generischen Charakters ist). So ist etwa die Verpflichtung, Pedro „irgendetwas“ zu liefern, eine unbestimmte Verpflichtung; dagegen ist die Verpflichtung, Pedro „einen 50-Zoll-Fernseher der Marke Panasonic“ zu liefern, eine bestimmte Verpflichtung.

Ausgehend von diesen Begriffen können wir Warengeld als jedes liquide reale Aktivum redefinieren, das als indirektes Tauschmittel verwendet wird (das, was wir zuvor einfach „Geld“ genannt haben). Das Fiatgeld hingegen kann in die Kategorie der unbestimmten finanziellen Aktiva eingeordnet werden, die als indirektes Tauschmittel verwendet werden: nämlich ein finanzielles Passivum, das seinen Schuldner nicht verpflichtet, zugunsten seines Gläubigers eine bestimmte Leistung zu erbringen, sondern lediglich dazu, dieses finanzielle Passivum zurückzukaufen, indem er seinem Gläubiger irgendein reales oder finanzielles Aktivum liefert, das dieser Schuldner besitzt (generische Verpflichtung). So eignet sich jeder Staat das Steuerrecht an, jedes wirtschaftliche Gut einer Gesellschaft in Anspruch zu nehmen, und zugleich sind viele Staaten bereit, diese Steuerrechte an die Steuerpflichtigen weiterzuverkaufen, wenn diese bestimmte Mengen von Banknoten abliefern, die jene Staaten zuvor gedruckt haben: Diese Banknoten, mit denen staatliche Steueransprüche zurückgekauft werden können, sind per definitionem Passiva des Staates (denn dieser ist verpflichtet, sie als Zahlungsmittel für seine Aktiva zu akzeptieren), und da die vom Staat verkauften Steueraktiva unbestimmte Aktiva sind (es handelt sich um generische Enteignungsrechte, nicht um Aneignungsrechte an einem bestimmten Gut), sind auch die staatlichen Passiva, mit denen diese Steueraktiva zurückgekauft werden können, unbestimmte finanzielle Passiva[18]. Ebenso könnte eine Bank (etwa eine Zentralbank) Passiva emittieren, die nur gegen eines der vielen Aktiva eingetauscht werden können, die sie selbst besitzt: In einem solchen Fall wäre das Passivum nicht bestimmt, bis der Gläubiger auswählt, welche Aktiva der Zentralbank er zurückkaufen möchte, sodass auch diese Passiva unbestimmt wären. Kurz gesagt: Das, was gewöhnlich als Fiatgeld bezeichnet wird, sind in Wirklichkeit unbestimmte finanzielle Passiva: generische Verpflichtungen eines Akteurs, die dieser gegen die Lieferung irgendeines realen oder finanziellen Aktivums, das er besitzt, zurückzukaufen verspricht; eben diese Rückkaufverpflichtung ist es, die ihm Wert verleiht und die ermöglicht, dass es von anderen Wirtschaftssubjekten als indirektes Tauschmittel verwendet werden kann.

In diesem Sinne wäre das nicht konvertierbare Papiergeld der Staaten ein Fall von Fiatgeld (in der Terminologie von Mises), denn es handelte sich um ein staatliches Passivum, das zur Tilgung seines generischen Steueranspruchs gegenüber der Gesellschaft verwendet würde. Bitcoin hingegen wäre kein Fiatgeld, da es keinerlei Rückkaufverpflichtung seitens irgendeines Emittenten gibt: Bitcoin ist ein reales Aktivum, kein finanzielles Passivum, und muss daher dem Warengeld gleichgestellt werden (innerhalb der Klassifikation von Mises).

Letztlich können indirekte Tauschmittel sein: Geld, das heißt liquide reale Aktiva (Gold, Silber, Kupfer …), die dem entsprechen, was Mises Warengeld nennt; bestimmte finanzielle Aktiva (in Gold zahlbare Banknoten, Schecks, Wechsel …), die dem entsprechen, was Mises Geldsubstitute und Kreditgeld nennt; oder unbestimmte finanzielle Aktiva (nicht konvertierbare Banknoten, Scheidemünzen …), die dem entsprechen, was Mises Fiatgeld nennt. Doch gerade weil wir die Definition des Geldes auf liquide reale Aktiva beschränken, wäre es falsch, von „Fiatgeld“ zu sprechen (denn finanzielle Aktiva sind keine realen Aktiva): Vielmehr sollten wir von einem Fiat-Tauschmittel sprechen.

Ordnet man die Geldtaxonomie von Mises neu, so gelangt man zu folgender Klassifikation des Geldes: Geld ist jenes wirtschaftliche Gut höherer Ordnung (Produktionsfaktor), das als indirektes Tauschmittel verwendet wird.

Dass Geld ein wirtschaftliches Gut ist, das als indirektes Tauschmittel verwendet wird, bedeutet allerdings nicht, dass jedes indirekte Tauschmittel notwendigerweise ein wirtschaftliches Gut (ein reales Aktivum) sein muss, denn auch finanzielle Aktiva können verwendet werden, um indirekte Tauschakte zu strukturieren, die Geld entbehrlich machen (Rueff 1964, S. 149-152; Bondone 2012, S. 29-30). Und in einem solchen Fall kann man nicht annehmen, dass sich die Natur der finanziellen Aktiva deshalb verwandelt, weil sie instrumentell als Vermittler der Tauschakte verwendet werden: Schulden bleiben Schulden, wie sehr sie auch im Austausch gegen andere wirtschaftliche Güter indossiert werden.

In diesem Zusammenhang sei zudem daran erinnert, dass jedes finanzielle Aktivum —auch solche, die als indirekte Tauschmittel verwendet werden— von zweierlei Art sein kann: bestimmtes finanzielles Passivum (zu dieser Gruppe zählen wir das, was Mises „Umlaufmittel“ nennt) und unbestimmtes finanzielles Passivum (auch als Fiat-Tauschmittel bezeichnet). Auf diese Weise gelangen wir zu einer vollständigen Taxonomie der Tauschmittel: Diese können reale Aktiva sein (das, was Mises Warengeld nennen würde), oder bestimmte finanzielle Aktiva (das, was Mises Geldsubstitute oder Kreditgeld nennen würde) und unbestimmte finanzielle Aktiva (das, was Mises Fiatgeld nennen würde).

1.3. Die Umlaufmittel als finanzielle Aktiva

Um unsere Kritik an Mises’ Theorie des Geldes und der Geldsubstitute zu vervollständigen, bleibt nur noch, über die Unterscheidung nachzudenken, die der österreichische Ökonom zwischen Geldscheinen und Umlaufmitteln vornimmt. Grundsätzlich könnten wir diese Klassifikation innerhalb unseres neu formulierten Schemas der Tauschmittel beibehalten: Die bestimmten finanziellen Aktiva könnten in unvollkommene Geldsubstitute (jene, die nicht bei Sicht zahlbar sind oder Risiko implizieren, also das, was Mises Kreditgeld nennt) und in vollkommene Geldsubstitute (bestimmte finanzielle Aktiva, die bei Sicht zahlbar und risikolos sind) unterteilt werden; innerhalb der letzteren fänden wir die Geldscheine und die Umlaufmittel. Geldscheine wären jene vollkommenen Substitute, die durch die Gewährung von Warenkredit entstehen, und Umlaufmittel jene, die durch die Gewährung von Zirkulationskredit geschaffen werden. Doch selbst wenn man der Unterscheidung zwischen vollkommenen und unvollkommenen Geldsubstituten eine gewisse Relevanz zugesteht, ist die Unterteilung der ersten in Geldscheine und Umlaufmittel völlig falsch, da die Unterscheidung zwischen Warenkredit und Zirkulationskredit (auf deren Grundlage wir zwischen Geldscheinen und Umlaufmitteln unterscheiden) keinen ökonomischen Sinn hat.

Beginnen wir damit klarzustellen, dass es zwar möglich und sinnvoll ist, zwischen finanziellen Aktiva mit unterschiedlichem Grad an Substituierbarkeit gegenüber dem Geld zu unterscheiden (wobei die vollkommenen Substitute jene sind, die als dem Geld absolut gleichwertig angesehen werden), es aber einen Fehler darstellt, anzunehmen, der Grad der Substituierbarkeit werde durch die objektiven Eigenschaften des finanziellen Aktivums bestimmt und nicht durch die subjektive Einschätzung, die die Wirtschaftssubjekte von ihm haben. Nur insofern die Wirtschaftssubjekte ein finanzielles Aktivum dafür halten, dass es unter denselben Bedingungen wie das Geld in intratemporalen und intertemporalen Tauschakten vermitteln kann, wird dieses finanzielle Aktivum als vollkommenes Geldsubstitut verwendet und bewertet werden: und indem sie dies tun, wird sein Marktwert mit seinem Nennwert zusammenfallen (das heißt, vollkommene Geldsubstitute werden von Hand zu Hand zwischen den Wirtschaftssubjekten ohne irgendeinen Abschlag auf ihren Nennwert indossiert).

Offensichtlich beeinflussen die objektiven Eigenschaften eines finanziellen Aktivums die subjektiven Einschätzungen der Wirtschaftssubjekte enorm: Wenn gutes Geld jenes ist, das seinen Wert unabhängig von den Bedingungen, unter denen es getauscht wird, stabil hält, dann müssen finanzielle Aktiva, die darauf abzielen, vollkommene Geldsubstitute zu werden, eine Wertstabilität besitzen, die als ebenso hoch wie die des Geldes wahrgenommen wird. Und dazu muss dieses finanzielle Aktivum als frei von Kreditrisiko (Entwertung des Aktivums durch Zahlungsausfall) und Zinsrisiko (Entwertung des Aktivums durch einen Anstieg der Zinssätze) gelten, etwas, das nur finanzielle Aktiva von sehr kurzer Laufzeit erreichen werden und deren Schuldner über ausreichende Mittel verfügen, um sie zu tilgen (finanzielle Aktiva, die wir später als „liquide“ qualifizieren werden). Folglich ist es zwar richtig, dass bei Sicht zahlbare und risikofreie Forderungen ausgezeichnete Kandidaten dafür sind, zu vollkommenen Geldsubstituten zu werden, aber es ist ein Fehler, diese Kategorie ausschließlich auf diese Klasse von Aktiva zu beschränken: Beispielsweise könnten die Wirtschaftssubjekte ebenso Passiva, die in einem Tag oder in einer Woche zahlbar sind, oder Passiva, die von hoch solventen, wenn auch nicht absolut solventen Schuldnern emittiert werden, als vollkommene Geldsubstitute ansehen. Die Grenzen zwischen finanziellen Aktiva mit unterschiedlichem Grad an Substituierbarkeit gegenüber dem Geld sind nicht a priori durch die intrinsischen Eigenschaften des Aktivums gegeben, sondern werden subjektiv von den Wirtschaftssubjekten selbst gezogen. Mises irrt also, wenn er die Kategorie der „Geldsubstitute“ nur auf bei Sicht zahlbare und vollkommen solvente Schulden beschränkt.

Doch selbst wenn die Definition, die Mises von den (vollkommenen) Geldsubstituten gibt, zulässig wäre, wäre ihre Unterteilung in Geldscheine und Umlaufmittel in keinem Fall zulässig. Erinnern wir uns: Mises definiert Geldschein als jenes Geldsubstitut, das durch Geld im engeren Sinne gedeckt ist, und Umlaufmittel als jenes Geldsubstitut, das nicht durch Geld im engeren Sinne gedeckt ist. So wird das erste verwendet, um Warenkredite zu gewähren, und das zweite, um Zirkulationskredite zu gewähren. Beim Warenkredit erhält der Schuldner Besitz an gegenwärtigen Gütern dadurch, dass der Gläubiger auf diese gegenwärtigen Güter verzichtet, und zwar im Austausch dafür, dass der Schuldner ihm eine bestimmte Menge künftiger Güter liefert.

Beim Zirkulationskredit hingegen verspricht der Schuldner, dem Gläubiger künftige Güter zu liefern, um Zugang zum Besitz gegenwärtiger Güter zu erhalten, ohne dass der Gläubiger auf die Verfügung über seine gegenwärtigen Güter verzichtet, sodass scheinbar eine doppelte Verfügbarkeit über diese gegenwärtigen Güter zwischen Gläubiger und Schuldner entsteht (beide können sie nachfragen).

Wie gesagt, gewährt die Bank den Warenkredit in Geldscheinen: Der Schuldner der Bank erwirbt von der Bank geschaffene Geldsubstitute, die durch Geldreserven gedeckt sind, über die die Bank auf die Verfügung verzichtet; die Bank gewährt den Zirkulationskredit hingegen in Umlaufmitteln: Der Schuldner der Bank erwirbt von der Bank geschaffene Geldsubstitute, die durch keinerlei Geldreserven gedeckt sind, sodass niemand auf die Verfügung über irgendein gegenwärtiges Gut verzichtet hat. In gewisser Weise und aus der Perspektive von Mises ermöglicht der Zirkulationskredit der Bank, sich die künftigen Güter des Schuldners anzueignen, ohne auf ihre eigenen gegenwärtigen Güter verzichten zu müssen.

Der eklatanteste Fehler dieser Charakterisierung des Kredits besteht darin, nicht zu erkennen, dass Banken immer als Kreditintermediäre handeln und folglich niemals autonom Kredit aus dem Nichts schaffen: Das heißt, nicht zu erkennen, dass Zirkulationskredit, so wie Mises ihn definiert, nicht existiert. Banken können kein Kreditvolumen gewähren, das höher ist als jenes, das sie selbst erhalten haben (abgesehen von dem Kapital, das ihre Aktionäre eingebracht haben): Die Aktiva der Bank sind immer gleich ihren Passiva (wie bei jedem anderen Unternehmen), und folglich ist der von der Bank gewährte Kredit (Aktiva der Bank) notwendigerweise immer gleich dem von der Bank erhaltenen Kredit (Passiva der Bank, einschließlich ihres Eigenkapitals). Daher ist die Finanzierung, die der Schuldner der Bank erhält, immer genau gleich der Finanzierung, die der Gläubiger der Bank gewährt: auch im Fall der Umlaufmittel.

Beginnen wir damit, den Prozess der Finanzintermediation durch die Schaffung von Warenkredit zu vergleichen, und greifen wir dazu ein Beispiel auf, das wir bereits in Kapitel 3 des ersten Teils dieses Buches verwendet haben. In diesem Fall gewährt der Akteur mit Finanzierungsfähigkeit der Bank einen Warenkredit (zu t=1), die Bank gewährt dem Akteur mit Finanzierungsbedarf einen Warenkredit (zu t=2), und schließlich erwirbt der Akteur mit Finanzierungsbedarf das gegenwärtige Gut, das er wünschte, aus den Händen des Bauträgers (t=3). Was wir bei dieser Operation hervorheben müssen, ist, dass derjenige, der den Kauf der Wohnung über die Bank finanziert, nicht der Bauträger ist, sondern der Akteur mit Finanzierungsfähigkeit: Wenn wir die Intermediation der Bank eliminieren, ist die Operation vollkommen äquivalent dazu, dass der Akteur mit Finanzierungsfähigkeit seine Kassensalden an den Akteur mit Finanzierungsbedarf verleiht und dieser sie ausgibt, um dem Bauträger die Wohnung abzukaufen.

Bank als Finanzintermediär t=0
Aktiva	Passiva
100 Unzen Hauptsitz	Eigenkapital 100 Unzen

Akteur mit Finanzierungsfähigkeit t=0
Aktiva	Passiva
500 Unzen Kassensalden	Eigenkapital 500 Unzen

Bank als Finanzintermediär t=1
Aktiva	Passiva
100 Unzen Kassensalden 500 Unzen Kassensalden	Eigenkapital 100 Unzen. 20-jähriger Bond 500 Unzen

Akteur mit Finanzierungsfähigkeit t=1
Aktiva	Passiva
500 Unzen 20-jähriger Bond gegen die Bank	Eigenkapital 500 Unzen.

Bank als Finanzintermediär t=2
Aktiva	Passiva
100 Unzen Hauptsitz 500 Unzen Hypothek auf 20 Jahre	Eigenkapital 100 Unzen. 20-jähriger Bond 500 Unzen.

Akteur mit Finanzierungsfähigkeit t=2
Aktiva	Passiva
500 Unzen 20-jähriger Bond gegen die Bank	Eigenkapital 500 Unzen.
Akteur mit Finanzierungsbedarf t=2
Aktiva	Passiva
500 Unzen Kassensalden	Hypothek auf 20 Jahre 500 Unzen.

Bauträger t=2
Aktiva	Passiva
500 Unzen Immobilie	Eigenkapital 500 Unzen.

Akteur mit Finanzierungsbedarf t=3
Aktiva	Passiva
500 Unzen Immobilie	Hypothek auf 20 Jahre 500 Unzen.

Bauträger t=3
Aktiva	Passiva
500 Unzen Kassensalden	Eigenkapital 500 Unzen.

Untersuchen wir nun den Prozess der Gewährung von Bankkredit durch die Schaffung von Zirkulationskredit, und greifen wir erneut das Beispiel auf, das wir in Kapitel 3 des ersten Teils dieses Buches verwendet haben. In diesem zweiten Fall gewährt der Akteur mit Finanzierungsfähigkeit der Bank keinen Kredit, sondern die Bank schafft die Banknoten (die Umlaufmittel) im Austausch dafür, dass sich der Akteur mit Finanzierungsbedarf verpflichtet, sie über eine Hypothekenschuld zurückzuzahlen (zu t=1). Schließlich verwendet der Akteur mit Finanzierungsbedarf diese Banknoten, um dem Bauträger die Wohnung abzukaufen, der zum neuen Gläubiger der Bank wird. In diesem Fall ist es also der Bauträger, der den Kauf der Wohnung über die Bank finanziert, da er es ist, der sein gegenwärtiges Gut (Wohnung) im Austausch gegen die Schuld der Bank (Banknoten) liefert: Eliminieren wir die Intermediation der Bank, so ist die Operation vollkommen äquivalent dazu, dass der Bauträger dem Akteur mit Finanzierungsbedarf das Haus auf Kredit verkauft und dieser es ihm nach und nach in künftigem Gold zurückzahlt

Bank als Schöpfer von Umlaufmitteln t=0
Aktiva	Passiva
100 Unzen Hauptsitz	Eigenkapital 100 Unzen.

Akteur mit Finanzierungsfähigkeit t=0
Aktiva	Passiva
500 Unzen Kassensalden	Eigenkapital 500 Unzen.

Bank als Schöpfer von Umlaufmitteln t=1
Aktiva	Passiva
100 Unzen Hauptsitz 500 Unzen Hypothek	Eigenkapital 100 Unzen. Banknoten 500 Unzen.

Akteur mit Finanzierungsbedarf t=1
Aktiva	Passiva
500 Unzen Banknoten der Bank	Hypothek auf 20 Jahre 500 Unzen.

Bauträger t=1
Aktiva	Passiva
500 Unzen Immobilie	Eigenkapital 500 Unzen.

Akteur mit Finanzierungsfähigkeit t=2
Aktiva	Passiva
500 Unzen Kassensalden	Eigenkapital 500 Unzen.

Akteur mit Finanzierungsbedarf t=2
Aktiva	Passiva
500 Unzen Immobilie	Hypothek auf 20 Jahre 500 Unzen.

Bauträger t=2
Aktiva	Passiva
500 Unzen Banknoten der Bank	Eigenkapital 500 Unzen.

Mises hätte den Tausch „gegenwärtige Wohnung“ gegen „künftiges Gold“ zweifellos als „Warenkredit“ klassifiziert (der Bauträger verzichtet heute auf seine Wohnung, um morgen Gold zu erhalten), aber aus demselben Grund müsste man auch diesen gleichen Tausch als Warenkredit klassifizieren, wenn er durch bankmäßige Umlaufmittel vermittelt wird. Der Bauträger wird als Gläubiger der Bank das künftige Gold erst dann einziehen können, wenn der Schuldner der Bank die Hypothek vollständig getilgt hat (es sei denn, die Bank nimmt in der Zwischenzeit bei einem Sparer, der über dieses gegenwärtige Gut verfügt, einen Warenkredit in Gold auf): Folglich hat der Bauträger auf ein reales Aktivum (Wohnung) verzichtet und kann erst nach Ablauf einer gewissen Zeit Zugang zu einem anderen realen Aktivum (Gold) erhalten (und wenn, wie gesagt, der Bauträger seine Banknoten an ein anderes Wirtschaftssubjekt indossieren würde, dann würde dieses andere Wirtschaftssubjekt in seine Gläubigerposition gegenüber der Bank eintreten; und dieses könnte auf das Gold, auf das diese Banknoten Anspruch geben, erst dann zugreifen, wenn der Schuldner der Bank zahlt oder bis ein anderer in seine Gläubigerposition eintritt). Und genau das ist ein Warenkredit.

Was Mises „Zirkulationskredit“ nennt, ist nichts anderes als ein Warenkredit, der durch das Indossament von Sichtpassiva der Bank strukturiert wird: Sehr wohl findet ein Verzicht auf gegenwärtige Güter seitens der Inhaber gegenwärtiger Güter statt, doch dieser Verzicht findet nicht statt, wenn das Umlaufmittel begründet wird, sondern wenn es an einen Dritten indossiert wird, und zwar im Austausch gegen dessen gegenwärtige Güter (in unserem Beispiel im Austausch gegen die Wohnung des Bauträgers). Das Umlaufmittel entsteht, ohne dass jemand auf irgendeine Verfügbarkeit über Gold verzichtet, aber das Umlaufmittel zirkuliert, wenn irgendein Akteur auf seine Verfügbarkeit über gegenwärtige Güter im Austausch gegen dieses Umlaufmittel verzichtet. In jeder Hinsicht ist der Gläubiger der Bank derjenige, der über die Bank (als Intermediär) den Schuldner der Bank mit gegenwärtigen Gütern finanziert, und zwar im Austausch dafür, dass dieser Schuldner über die Bank (als Intermediär) dem Gläubiger künftige Güter bereitstellt.

Tatsächlich wird die Frage sogar klarer und einfacher, wenn wir die unvollständige miseanische Definition des Kredits (Tausch zwischen gegenwärtigen und künftigen Gütern) aufgeben und eine allgemeinere Definition übernehmen: Kredit ist jede Beziehung zwischen zwei Parteien, kraft deren die eine (die schuldende Partei) verpflichtet ist, zugunsten der anderen (der gläubigerischen Partei) etwas zu geben, zu tun oder zu unterlassen.

Unsere Definition des Kredits ist mit jener von Mises vereinbar, insofern der Ursprung vieler Kredite ein Tausch zwischen gegenwärtigen und künftigen Gütern sein kann: Juan verkauft Pedro seinen Fernseher (gegenwärtiges Gut) im Austausch dafür, dass Pedro ihm in einem Jahr 10 Unzen Gold liefert (künftiges Gut), oder Juan leiht Pedro 10 Unzen Gold (gegenwärtiges Gut) im Austausch dafür, dass Pedro ihm in einem Jahr 11 zurückgibt (künftiges Gut). Es können aber auch Kredite existieren, die nicht aus dem Tausch zwischen gegenwärtigen und künftigen Gütern entstehen: Juan verpflichtet sich, Pedro in einem Jahr 100 Unzen Gold zu geben; in diesem Fall haben wir einen Gläubiger (Pedro) und einen Schuldner (Juan), die durch ein Kreditverhältnis verbunden sind, das aus Juans einseitigem Willen entstanden ist, sich bei Pedro zu verschulden. Kurz gesagt: Kredite existieren unabhängig von dem Akt, der sie hervorgebracht hat (zweiseitiger Tausch oder einseitige Schenkung). Jeder Kredit impliziert folglich einen Gewinn an Verfügbarkeit über künftige Güter (seitens des Gläubigers) auf Kosten eines Verlusts an Verfügbarkeit über künftige Güter (seitens des Schuldners), doch anders als Mises meinte, ist der Verlust der Verfügbarkeit über gegenwärtige Güter dem Kreditverhältnis nicht wesensnotwendig. Kredit ist daher weder Warenkredit noch Zirkulationskredit: Er ist ein bloßes Forderungsrecht des Gläubigers gegen den Schuldner.

Und genau deshalb impliziert die Emission von Umlaufmitteln —bei Sicht zahlbare Kredite— keinerlei doppelte Verfügbarkeit über gegenwärtige Ressourcen: Jedes Mal, wenn eine Bank (oder irgendein anderer Akteur) ein Umlaufmittel emittiert, verspricht sie ihrem Gläubiger, ihm eine bestimmte Geldmenge in dem Moment zu liefern, in dem dieser sie einfordert. Die Bank verspricht ihrem Gläubiger nicht, jederzeit über dieses Geld zu verfügen: Sie verpflichtet sich nur dazu, über es zu verfügen, wenn der Gläubiger die Zahlung verlangt (weder vorher noch nachher). Man kann nicht einmal behaupten, dass die Bank, um jederzeit in der Lage zu sein, ihre Schuld zu erfüllen, jederzeit über das Geld verfügen müsse: Letztlich darf man nicht vergessen, dass die einzige Form, fällige Schulden zu begleichen, nicht darin besteht, im Voraus über das zu ihrer Tilgung notwendige Geld zu verfügen, sondern dass sie auch durch den Verkauf von Aktiva oder durch die Emission neuer Passiva (Zahlungen durch Novation) oder sogar durch Aufrechnung zwischen Forderungen und Verbindlichkeiten beglichen werden können.

Folglich verleiht, wer Umlaufmittel verleiht, einfach Forderungsrechte auf Güter (Fekete 2017, S. 39-42), aber keine gegenwärtigen Güter. Wenn der Gläubiger eines Umlaufmittels in den Besitz irgendeines gegenwärtigen Gutes gelangen will, hat er zwei Alternativen: Erstens kann er das Umlaufmittel einem Dritten im Austausch gegen ein gegenwärtiges Gut verkaufen (in welchem Fall der dritte Verkäufer des gegenwärtigen Gutes auf die Verfügbarkeit über dieses gegenwärtige Gut verzichtet, das er veräußert); zweitens kann er von der Bank (die der Schuldner des Umlaufmittels ist) die Zahlung der Schuld verlangen (in welchem Fall der Schuldner, indem er zahlt, auf die Verfügbarkeit über das gezahlte gegenwärtige Gut verzichtet; und wenn der Schuldner nicht zahlt, ist es der Gläubiger, der darauf verzichten muss und der die Verfügung über gegenwärtige Güter verliert). Kurz gesagt: Die Verfügbarkeit über die Ressourcen ist stets vollkommen bestimmt, und es wird keinerlei doppelte Verfügbarkeit existieren.

Daher sollten Banken, die Umlaufmittel emittieren, entgegen der Auffassung von Mises diese nicht als Teil ihres Eigenkapitals verbuchen, indem sie sie als ex nihilo erzeugte Buchgewinne (Seigniorage) betrachten. Umlaufmittel sind Schulden der Bank und folglich Fremdmittel: In jedem Moment, in dem ihre Gläubiger es verlangen, wird die Bank auf einen Teil ihrer Aktiva zugunsten ihrer Gläubiger verzichten müssen. Stellen wir uns beispielsweise vor, eine Bank kaufe ihren Hauptsitz, indem sie den Bauträger mit ihren eigenen Sichtpassiva bezahlt. Ihre Bilanz sähe dann wie folgt aus:

Bank zu t=0
Aktiva	Passiva
100 Unzen Hauptsitz	Sichtpassiva 100 Unzen.

Würden wir Mises folgen, müsste die Bank nach dem Kauf dieses Gebäudes gegen ihre eigene Schuld außerordentliche Gewinne verbuchen; und diese außerordentlichen Gewinne würden jenen Bilanzwert widerspiegeln, der ihren Aktionären zustehen würde (über Gewinnausschüttungen oder über die Liquidation des Unternehmens). Doch wie offensichtlich ist, ist eine solche Überlegung vollkommener Unsinn. Sobald die Inhaber der Sichtpassiva von der Bank ihre Zahlung in Gold verlangen, muss die Bank ihren Hauptsitz verkaufen und ihren Gläubigern die 100 Unzen Gold liefern (und nach derselben Logik von Mises müssten solche Tilgungen von Bankpassiva als außerordentliche Verluste der Bank betrachtet werden). All dies zeigt, dass der Wert des Hauptsitzes niemals ein Bilanzwert war, der den Aktionären des Instituts zugestanden hätte, sondern seinen Gläubigern: Es handelte sich niemals um Eigenkapital, sondern um Fremdmittel.

Dass die Schaffung von Umlaufmitteln keine doppelte Verfügbarkeit über Ressourcen impliziert, bedeutet freilich nicht, dass, wie wir in Kapitel 3 dieses zweiten Teils untersuchen werden, eine Ausweitung ihres Angebots nicht die Nachfrage nach gegenwärtigen Gütern erhöhen könnte. Doch diese größere Nachfrage nach gegenwärtigen Gütern, die mit der Schaffung von Umlaufmitteln verbunden ist, ist kein Phänomen, das ausnahmsweise durch Bankpassiva verursacht würde: Wenn Familien und Unternehmen zu einem bestimmten Zeitpunkt ihre Käufe gegenwärtiger Güter auf Kredit marginal erhöhen (das heißt, wenn sie ihre Verschuldung gegenüber den Anbietern gegenwärtiger Güter erhöhen, um ihre Käufe auszuweiten), wird auch die Nachfrage nach gegenwärtigen Gütern zunehmen. Würden wir etwa behaupten, ein größeres Volumen an Käufen auf Kredit durch Familien und Unternehmen bedeute, eine doppelte Verfügbarkeit über Ressourcen zu erzeugen? Nein, es bedeutet einfach, dass einige Akteure heute kaufen, indem sie versprechen, später zu zahlen. Die Finanzintermediation der Banken ist in der Tat nur ein Weg, diese Käufe auf Kredit zu organisieren: Familien oder Unternehmen, die auf Kredit kaufen wollen, bezahlen die Anbieter gegenwärtiger Güter nicht mit ihren eigenen Schulden, sondern mit den (vertrauenswürdigeren) Schulden der Banken (Banknoten oder Bankeinlagen); und um diese leichter indossierbaren Bankschulden erwerben zu können, müssen Familien und Unternehmen den Banken ihre eigenen persönlichen Schulden verkaufen.

Ebenso bedeutet die Tatsache, dass die Schaffung von Umlaufmitteln keine doppelte Verfügbarkeit über Ressourcen impliziert, nicht, dass die Banken, wie wir in Kapitel 4 dieses zweiten Teils analysieren werden, nicht schließlich mehr Sichtschulden emittieren könnten, als sie am Ende zu tilgen vermögen: Banken können sich, wie jede Familie oder jedes Unternehmen, überschulden und ihre finanziellen Verpflichtungen gegenüber ihren Gläubigern verletzen; doch ein solcher Bankausfall ist nicht das Ergebnis einer garantierten doppelten Verfügbarkeit über gegenwärtige Güter, sondern das Resultat davon, mehr Zahlungsverpflichtungen übernommen zu haben, als die Bank würde erfüllen können. Würden wir etwa sagen, ein überschuldetes Unternehmen oder eine überschuldete Familie habe eine doppelte Verfügbarkeit über gegenwärtige Güter erzeugt? Nein: Wir würden einfach sagen, dass sie keinen Zugang zu so vielen künftigen Gütern erhalten hat, wie sie benötigt hätte, um ihren Schulden nachzukommen.

Letztlich hat die Unterscheidung zwischen Warenkredit und Zirkulationskredit keinen ökonomischen Sinn: Jeder Kredit ist ein finanzielles Aktivum, das für den Gläubiger ein Forderungsrecht und für den Schuldner eine Zahlungsverpflichtung impliziert; solange der Gläubiger einer fälligen Schuld vom Schuldner nicht ihre Zahlung verlangt, ist der Gläubiger derjenige, der auf die Verfügbarkeit über gegenwärtige Güter verzichtet; wenn der Gläubiger seinen Kredittitel an einen Dritten indossiert, wird dieser Dritte (der zum neuen Gläubiger wird) auf die Verfügbarkeit über gegenwärtige Güter verzichten; und wenn der Gläubiger vom Schuldner die Zahlung des fälligen Kredits verlangt, wird es der Schuldner sein, der auf seine Kontrolle über die gegenwärtigen Güter verzichten muss. Diese gleiche Überlegung gilt in der Tat nicht nur für Umlaufmittel, sondern für jedes andere handelbare finanzielle Aktivum.

Eine andere Frage ist freilich, dass wir die Geldscheine so definieren, dass sie keine Art finanziellen Aktivums sind (und damit keine Schuld der Bank). Insbesondere wenn wir Geldscheine als Quittungen über ein Verwahrungsdepositum hinsichtlich einer bestimmten Geldmenge definieren, dann ließen sie sich juristisch und ökonomisch sehr wohl von Umlaufmitteln unterscheiden. Letztlich ist ein Verwahrungsdepositum keine Geldschuld (Verpflichtung zu geben) des Verwahrers zugunsten des Hinterlegers, sondern eine Verpflichtung zum Tun (Verwahren) des Verwahrers, die darin besteht, die Güter des Hinterlegers zu schützen. Der Hinterleger verzichtet niemals auf die Verfügbarkeit über die vom Verwahrer verwahrten Güter, und folglich haben diese Geldsummen niemals die Aktiva des Hinterlegers verlassen (Huerta de Soto 1998, S. 11-14). Anders ausgedrückt: Bei Geldschulden verzichtet der Gläubiger auf ein reales Aktivum (zum Beispiel Geld), um dafür ein finanzielles Aktivum zu erwerben (das Zahlungsversprechen in Geld); bei Verwahrungsdepositen von Geld verzichtet der Hinterleger nicht auf sein reales Aktivum (Geld), sondern stellt es lediglich in einen von einem Dritten bewachten Raum. Wenn wir Geldscheine nicht als Geldschulden, sondern als Gelddepositen reinterpretieren, dann könnten wir tatsächlich zwischen Geldscheinen (Einlagezertifikaten) und Umlaufmitteln (Sichtschulden) unterscheiden.

In den folgenden Bilanzen können wir die vermögensrechtliche Situation des Paares Hinterleger/Verwahrer einerseits und des Paares Gläubiger/Schuldner andererseits vergleichen. Aus juristischer Sicht ist das Depositum ein zweiseitiger Vertrag über ein Tun, während die Geldschuld ein einseitiger Vertrag über ein Geben ist. Aus ökonomischer Sicht sieht sich der Hinterleger nicht dem Ausfallrisiko des Verwahrers ausgesetzt, während der Gläubiger dies sehr wohl tut: Daher wird der Wert eines Einlagezertifikats exakt dem Wert des Geldes gleich sein (denn das Einlagezertifikat ist tatsächlich nur eine Bescheinigung über einen Eigentumstitel an Geld), während der Wert eines Passivums von der Rückzahlungsfähigkeit des Schuldners abhängen wird (und nur dann, wenn diese Rückzahlungsfähigkeit subjektiv als vollkommen und unmittelbar angesehen wird, wird das Passivum ohne Abschlag gegenüber Gold notieren). Die einzige Ausnahme von diesem Grundsatz bestünde darin, dass der Verwahrer seine Verwahrungs- und Obhutspflicht nicht ordnungsgemäß erfüllt, sodass die hinterlegte Sache verloren geht oder beschädigt wird: In einem solchen Fall würden auch Einlagezertifikate mit einem Abschlag gegenüber Geld notieren (in Wirklichkeit wäre es das beschädigte oder verlorengegangene hinterlegte Geld, das mit einem Abschlag gegenüber anderen unbeschädigten oder nicht verlorengegangenen Geldbeständen notieren würde).

Hinterleger
Aktiva	Passiva
100 Unzen Gold (in der Verwahrung des Verwahrers)	Eigenkapital 100 Unzen.

Verwahrer
Aktiva	Passiva

Gläubiger
Aktiva	Passiva
100 Unzen Sichtpassiva	Eigenkapital 100 Unzen.
Schuldner
Aktiva	Passiva
100 Unzen Gold	Sichtpassiva 100 Unzen.

Um die Schlussfolgerungen dieses Kapitels zusammenzufassen. Geld ist ein reales Aktivum höherer Ordnung, das aufgrund seiner hohen intratemporalen und intertemporalen Liquidität als indirektes Tauschmittel verwendet wird. Finanzielle Aktiva ihrerseits können ebenfalls als indirekte Tauschmittel verwendet werden und werden dann zu Geldsubstituten: Je mehr ein finanzielles Aktivum als dem Geld substituierbar wahrgenommen wird, desto näher an seinem Nennwert kann es indossiert werden. Finanzielle Aktiva, die aufgrund bestimmter Eigenschaften (zum Beispiel kein Ausfallrisiko und Unmittelbarkeit der Einlösung) von den Wirtschaftssubjekten als völlig liquide angesehen werden, werden ohne irgendeinen Abschlag gegenüber dem Geld notieren und damit zu vollkommenen Geldsubstituten werden (zumindest solange ihr Schuldner seine Liquidität nicht beeinträchtigt). Das bedeutet nicht, dass die übrigen finanziellen Aktiva geringerer Qualität nicht in größerem oder geringerem Maße ebenfalls als indirekte Tauschmittel und damit auch als unvollkommene Geldsubstitute verwendet werden könnten (das Kreditgeld, von dem Mises sprach). Schließlich impliziert die Schaffung finanzieller Aktiva, die als Geldsubstitute fungieren, niemals eine doppelte Verfügbarkeit über Ressourcen: Der Gläubiger des finanziellen Aktivums ist immer derjenige, der auf die Verfügbarkeit über gegenwärtige Güter verzichtet, bis er vom Schuldner seine Zahlung verlangt (oder bis ein anderer Akteur mit gegenwärtigen Gütern in die Position des Gläubigers eintritt).

All diese Schlussfolgerungen bedeuten einen wesentlich radikaleren Angriff auf das miseanische Geldgebäude, als es zunächst erscheinen könnte. Erinnern wir uns daran, dass der Titel von Mises’ Buch Theorie des Geldes und der Umlaufmittel lautet, und im Wesentlichen behaupten wir, dass seine Auffassung vom Geld teilweise falsch ist und vor allem, dass Umlaufmittel als ökonomische Kategorie, die vom Rest der finanziellen Aktiva getrennt ist, nicht existieren. In den folgenden Kapiteln werden wir die Implikationen all dessen analysieren. So werden wir in Kapitel 2 die Veränderungen bei der Bestimmung des Geldwertes untersuchen, die sich daraus ergeben, dass man das Geld ernsthaft als wirtschaftliches Gut höherer Ordnung betrachtet. In Kapitel 3 werden wir erforschen, wie sich Mises’ Theorie der Geldsubstitute verändert, wenn wir verstehen, dass Umlaufmittel kein gegenwärtiges Gut, sondern ein finanzielles Aktivum sind und dass sie überdies nicht das einzige finanzielle Aktivum sind, das als Geldsubstitut fungieren kann: im Besonderen, wie viel stärker selbstregulierend das Finanzsystem ist, als der österreichische Ökonom glaubte. In Kapitel 4 werden wir den Konjunkturzyklus von der Überemission von „Umlaufmitteln“ ablösen und ihn mit dem Missverhältnis der Zeitpräferenzen von Akteuren mit Finanzierungsfähigkeit und Akteuren mit Finanzierungsbedarf verknüpfen. Und in Kapitel 5 werden wir analysieren, wie die neue Sicht auf den Konjunkturzyklus die Schlussfolgerungen von Mises hinsichtlich der optimalen Bankpolitik verändert.

Kapitel 2.

Der Wert des Geldes

2.1. Der monetäre Nutzen des Geldes

Für Mises hängt der subjektive Wert des Geldes als Geld von seinem objektiven Tauschwert ab. Konkret rührt der subjektive Nutzen, den die Akteure aus dem Geld ziehen, von jenen Gütern her, die sie mit ihm erwerben werden; da aber die Zahl der Güter, die sie mit ihm erwerben können, von seinem objektiven Tauschwert abhängt, ergibt sich der subjektive Nutzen einer Geldeinheit letztlich aus ihrem objektiven Tauschwert. Diese Argumentation besitzt eine gewisse Plausibilität: Wenn Geld ein Gut ist, das als Tauschmittel verwendet wird, muss sein Wert notwendigerweise durch die Güter bestimmt sein, gegen die es eingetauscht werden kann (objektiver Tauschwert).

Eine solche Behauptung ist jedoch unvollständig: Jedes Gut besitzt einen subjektiven Tauschwert, der durch den Wert jenes anderen Gutes bestimmt ist, gegen das es eingetauscht werden könnte; im Tauschhandel besitzt das Gut, das die jeweilige Partei nicht für sich selbst begehrt, einen subjektiven Tauschwert, der durch den Wert des anderen Gutes gegeben ist. Besitzt etwa Akteur A das Gut „a“ und Akteur B das Gut „b“; ist „a“ für A nicht nützlich und „b“ für B nicht nützlich; begehrt A aber sehr wohl „b“ und begehrt B „a“, wobei beide Parteien zum Tausch bereit sind, dann ist der subjektive Tauschwert von „a“ für A gleich dem objektiven Tauschwert von „a“ (der wiederum dem subjektiven Gebrauchswert von „b“ entspricht), und der subjektive Tauschwert von „b“ für B ist gleich dem objektiven Tauschwert von „b“ (der wiederum dem subjektiven Gebrauchswert von „a“ entspricht). Doch die Definition des Geldes beschränkt sich nicht darauf, ein Tauschmittel zu sein, sondern ein indirektes Tauschmittel: Gerade als indirektes Tauschmittel wird Geld gewählt, weil es dazu beiträgt, die Transaktionskosten des Austauschs im Verhältnis zu anderen möglichen direkten oder indirekten Tauschmitteln zu minimieren. Das heißt, Geld ist ein Wirtschaftsgut, dessen Nutzen darin besteht, die Tauschmöglichkeiten bei den geringstmöglichen Opportunitätskosten zu maximieren: Der Nutzen des Geldes ist in Wirklichkeit der Nutzen, den der Akteur dem Besitz von Liquidität zuschreibt, um in jedem Kontext die Transaktionskosten zu minimieren, die mit dem Erwerb jener Güter verbunden sind, die er benötigen könnte[19].

Doch ist die Liquidität, wie gesagt, letztlich deshalb wertvoll, weil sie uns den Zugang zu den Wirtschaftsgütern ermöglicht, die wir wünschen, und zwar freilich mit Leichtigkeit und Bequemlichkeit: Das würde uns teilweise zu Mises’ Argumentation zurückführen, dass der subjektive Wert des Geldes in hohem Maß von seinem objektiven Tauschwert abhängt. In Wahrheit ist der Zweck der Liquidität jedoch weiter gefasst: Geld ermöglicht seinem Besitzer nicht nur, jene Güter, die er wünscht, zu den geringstmöglichen Kosten zu erwerben (Geldnachfrage aus Transaktionsmotiv), sondern auch jene, die er in Zukunft möglicherweise erwerben möchte, wenn sich ihm die Gelegenheit dazu bietet (Geldnachfrage aus Spekulationsmotiv), oder wenn sich die Notwendigkeit dazu ergibt (Geldnachfrage aus Vorsichtsmotiv) (Keynes 1936, S. 195-196). Das heißt, der Nutzen des Geldes ergibt sich nicht nur daraus, den Erwerb jener Güter zu erleichtern, deren Anschaffung der Akteur bereits eingeplant hat, sondern auch daraus, potenziell den Erwerb künftiger Güter zu erleichtern, die sein Besitzer gegenwärtig nicht einmal voraussehen kann. Tatsächlich erklärt Mises, einer der Gründe, ja vielleicht der wichtigste, Geld nachzufragen, bestehe darin, es „in Reserve gegen unvorhergesehene und unbestimmte Ausgaben“ zu halten (S. 303), was in offenem Widerspruch zu seiner eigenen Prämisse steht, dass „der subjektive Wert des Geldes stets vom subjektiven Wert der Wirtschaftsgüter abhängt, die man im Austausch gegen es erlangen kann. Sein subjektiver Wert ist ein abgeleiteter Wert“ (S. 97). Wie soll man Geld nach dem bemessen, was wir mit ihm erwerben können, wenn sein hauptsächlicher Nutzen aus künftigen „unvorhergesehenen und unbestimmten“ Erwerbungen stammt? Tatsächlich ist es so, dass es für die Wirtschaftssubjekte an sich nützlich ist, sich in einer Position der Liquidität zu befinden (Anderson 1917, S. 424-425), und dass Geld, sofern wir erwarten, dass es im Zeitverlauf die Stabilität seines objektiven Tauschwerts bewahren wird, uns erlaubt, diese Position der Liquidität aufrechtzuerhalten, kraft deren wir die gewünschten Tauschakte jederzeit zu den geringstmöglichen Transaktionskosten vollziehen können.

Kurzum: Geld ist ein produktives Aktivum (ein Gut höherer Ordnung), und was es produziert, sind Liquiditätsdienste, die die Transaktionskosten des Austauschs in jedem denkbaren Kontext minimieren (Bondone 2012, S. 20-21). Der Wert des Geldes ist folglich der Gegenwartswert seiner verschiedenen erwarteten Ströme von Liquiditätsdiensten, und der Nutzen eines jeden dieser Ströme geht darüber hinaus, bloß den Austausch jener Güter zu erleichtern, deren Erwerb bereits heute geplant ist (Hutt 1956). So sind Liquiditätsdienste beispielsweise auch deshalb wertvoll, weil sie uns, wie Mises selbst einräumt, vor den hohen Transaktionskosten schützen, die mit dem Auftreten unvorhergesehener und unbestimmter Ausgaben verbunden sind (in Abwesenheit von Geld können die Akteure einem plötzlichen Aufwand nur begegnen, indem sie Aktiva mit geringerer intratemporaler Liquidität als Geld verschleudern und daher ihren Angebotspreis erheblich senken müssen, um einen sofortigen Verkauf zu erzielen).

Folglich bewerten wir Geld danach, wie sehr wir es subjektiv schätzen, und zwar aus sehr unterschiedlichen Gründen, Liquidität zu besitzen. Mises selbst war diesen Schlussfolgerungen sehr nahe, als er anerkannte, dass die Geldnachfrage eine Nachfrage nach Schutzdiensten gegenüber Unsicherheit, also eine Nachfrage nach Liquiditätsdiensten, sei:

Dort, wo keine Unsicherheit über die Zukunft besteht, gibt es keine Notwendigkeit, Geld zu horten […]. Geld ist kein abstraktes Numerar und kein Wertmaßstab für Preise; es ist notwendigerweise ein Wirtschaftsgut, das nach seinen eigenen Vorzügen bewertet und geschätzt wird, das heißt nach den Diensten, die die Wirtschaftssubjekte vom Horten des Geldes zu erhalten erwarten. Auf dem Markt herrschen stets Wandel und Bewegung. Und nur aufgrund dieser Schwankungen existiert Geld. Geld ist ein Element des Austauschs nicht deshalb, weil es „zirkuliert“, sondern weil es in den Kassensalden gehalten wird. Die Menschen horten Geld nur, weil sie Veränderungen antizipieren, über die sie kein spezifisches Wissen besitzen (1949, S. 414-415).

Untersucht man den Wert des Geldes aus dieser Perspektive, nämlich aus der Perspektive eines realen Aktivums, das Liquiditätsdienste produziert, dann müssen die drei grundlegenden Schlussfolgerungen, zu denen Mises hinsichtlich des objektiven Tauschwerts des Geldes gelangt, sehr weitreichend modifiziert werden: sowohl in Bezug auf das Regressionstheorem des Geldes als auch auf die Quantitätstheorie des Geldes und auf die Theorie der Kaufkraftparität.

2.2. Die Probleme des Regressionstheorems des Geldes

Beginnen wir mit dem Regressionstheorem des Geldes: Wenn der Nutzen des Geldes aus seiner Liquidität stammt, also aus seiner überlegenen Eignung, Tauschakte unter sehr unterschiedlichen Umständen zu vermitteln, dann kann ein Gut als Geld nachgefragt werden, auch wenn es zuvor keinen objektiven Tauschwert besaß. Die Nachfrage von heute (sein subjektiver Wert) wird nicht vom objektiven Tauschwert von gestern abhängen, sondern von der Stabilität des objektiven Tauschwerts, den es zu einem bestimmten zukünftigen Zeitpunkt voraussichtlich aufweisen wird (von seiner erwarteten Liquidität): Das heißt, der subjektive Nutzen des Geldes wird nicht notwendig historisch an seinen ursprünglichen nichtmonetären Nutzen gebunden sein, sondern kann ganz einfach an die Liquidität gebunden sein, die es künftig voraussichtlich besitzen wird. Wenn Geld ein Wirtschaftsgut höherer Ordnung ist, hängt sein Nutzen ausschließlich von den Diensten ab, die es den Wirtschaftssubjekten leisten wird: Wie bei jedem anderen Gut höherer Ordnung hängt sein Gegenwartswert von seinen erwarteten zukünftigen Diensten ab, nicht von seinen in der Vergangenheit geleisteten Diensten (eine andere Frage ist, dass die Akteure die Erwartung bilden können, Geld werde in Zukunft nützlich sein, weil es dies in der Vergangenheit gewesen ist). Folglich kann ein Gegenstand dazu übergehen, als Geld zu fungieren, auch wenn er zuvor keinen nichtmonetären Nutzen besaß.

Nehmen wir den Fall des Goldes: Selbst wenn Gold keinen anderen Nutzen als den monetären besäße, könnte es aufgrund seiner ausgezeichneten Eigenschaften zu diesem Zweck sehr wohl zu Geld werden (geringe Transformationskosten, die Schwierigkeit seiner Fälschung aufgrund seiner charakteristischen Dichte und seines charakteristischen Glanzes sowie relative Knappheit); dazu genügte es, dass die Akteure, die ein indirektes Tauschmittel verwenden möchten, die Erwartung bildeten, alle übrigen Akteure würden Gold als dieses indirekte Tauschmittel zu einem bestimmten stabilen Austauschwert akzeptieren. Und damit alle diese Akteure in ihren Erwartungen konvergieren, Gold werde von den übrigen als Tauschmittel akzeptiert, ist es nicht erforderlich, dass Gold zuvor einen nichtmonetären Nutzen besitzt; erforderlich ist vielmehr, dass Gold aus irgendeinem Grund zum Brennpunkt wird, der alle Akteure dazu veranlasst, es als indirektes Tauschmittel auszuwählen. Mit anderen Worten: Was ein Wirtschaftsgut zu Geld macht, ist kein historischer Determinismus, sondern die fokale Konvergenz der Erwartungen der Wirtschaftssubjekte[20].

Die Gründe, die eine Gruppe von Akteuren dazu bringen können, Gold zu ihrem monetären Brennpunkt zu machen, könnten etwa seine überlegenen objektiven Eigenschaften für diese Funktion sein, selbst wenn zuvor eine nichtmonetäre Nachfrage fehlte. Es könnte aber selbstverständlich auch der Umstand sein, dass Gold, bevor es zu einem indirekten Tauschmittel wurde, historisch einen sehr stabilen objektiven Tauschwert aufgewiesen hat, und zwar dank seines hohen früheren nichtmonetären Nutzens (wie es das Regressionstheorem von Mises nahelegt). Freilich ist es ebenso richtig, dass die Akteure, sobald ein Wirtschaftsgut evolutionär als Geld ausgewählt worden ist, äußerst starke Anreize haben, es weiterhin als solches zu verwenden oder, genauer gesagt, keine einseitigen Anreize haben, davon abzuweichen (es handelt sich um ein Nash-Gleichgewicht), sofern nicht sehr starke Gründe dafür vorliegen. Diese herdentriebartige Tendenz, das gegenwärtige Geld auch künftig weiterhin als Geld zu verwenden, erzeugt eine historische Kontinuität im Gebrauch des Geldes (wie es ebenfalls das Regressionstheorem von Mises nahelegt), doch muss dieser herdentriebartige Gebrauch des Geldes nicht aus einer früheren nichtmonetären Nachfrage hervorgegangen sein (anders als Mises’ Regressionstheorem behauptet). Hätte Mises sich darauf beschränkt zu sagen, dass Güter mit einem früheren nichtmonetären Nutzen eine weitaus höhere Wahrscheinlichkeit haben, evolutionär zu Geld zu werden, als Gegenstände ohne nichtmonetären Nutzen, und dass zudem die als Geld ausgewählten Güter eine sehr starke Tendenz aufweisen, weiterhin als solche verwendet zu werden, dann hätte er ins Schwarze getroffen; er irrte jedoch, als er behauptete, dass nur Wirtschaftsgüter mit vorheriger nichtmonetärer Nachfrage zu Geld werden können[21].

Diese Zurückweisung des Regressionstheorems des Geldes erlaubt es uns, die Prozesse der Monetisierung und Demonetisierung von Gütern sehr viel realistischer zu erklären, als wenn wir darauf bestünden, das Regressionstheorem zu übernehmen. Es geht, wie gesagt, nicht darum zu leugnen, dass der Wert, den ein Gut historisch aufgewiesen hat, die künftigen Erwartungen hinsichtlich seines Nutzens entscheidend beeinflussen kann, sondern darum anzuerkennen, dass andere Eigenschaften des Gutes, die von seinem historischen Wert verschieden sind, die Konvergenz der Erwartungen beeinflussen können, durch die ein Gut monetisiert wird. So entstand Bitcoin im Jahr 2009, und von diesem Zeitpunkt an begannen einige Akteure, ihn als indirektes Tauschmittel zu akzeptieren: Wurde Bitcoin als indirektes Tauschmittel deshalb akzeptiert, weil es zuvor einen objektiven Tauschwert besaß? Nein, denn es begann ohne einen solchen. Bitcoin wurde als indirektes Tauschmittel aufgrund der Erwartung akzeptiert, dass andere Akteure ihn künftig ebenfalls akzeptieren würden, und zwar dank seiner ausgezeichneten Eigenschaften zur Vermittlung von Tauschakten. Das Regressionstheorem des Geldes, so wie Mises es darlegt (lassen wir die ad hoc vorgenommenen Anpassungen anderer Autoren beiseite, die es etwas besser mit der Realität vereinbar machen sollen), ist unnötig restriktiv im Hinblick auf die verschiedenen evolutiven Mechanismen, die die soziale Entstehung des Geldes vorantreiben können.

2.3. Die Probleme der Quantitätstheorie des Geldes

Wenden wir uns nun der Quantitätstheorie zu: Die Analyse des Geldes als produktives Aktivum von Liquiditätsdiensten führt uns dazu, der Geldnachfrage als Bestimmungsgrund seines objektiven Tauschwerts echte Relevanz zuzuschreiben. Bei keinem anderen realen oder finanziellen Aktivum würden wir zu behaupten wagen, dass das zentrale Element, das die Veränderungen seines Werts erklärt, die Veränderungen seines Angebots seien: Bei allen erklären wir seinen Wert im Wesentlichen anhand der Erwartungen seiner künftigen Dienstleistungsströme und des Abschlags, den wir auf solche Dienste anwenden[22], das heißt, bei allen erklären wir den Preis aus genuin subjektiven Elementen (Erwartungen über Dienstleistungsströme und Diskontierung aufgrund intertemporaler Nutzen) und nicht aus objektiven Elementen (Menge der Aktiva). Quantitätstheoretiker wie Mises oder Friedman hingegen wollen den Wert des Geldes hauptsächlich durch objektive Variablen wie die Geldmenge erklären, insofern sie seine Nachfrage als stabil ansehen und jede Veränderung des objektiven Tauschwerts des Geldes den Schwankungen seines Angebots zurechnen. Wenn wir Geld jedoch als produktives Aktivum begreifen, müssen wir seine Untersuchung notwendigerweise in einen viel umfassenderen Zusammenhang einfügen, nämlich in die Analyse des Anlageportfolios der Akteure: Hier ergibt es Sinn zu fragen, welche Wechselbeziehungen zwischen den verschiedenen Klassen von Aktiva bestehen und wie die erwartete Rendite einiger dieser Aktiva die Nachfrage nach den übrigen beeinflusst (das heißt, wie hoch die Kreuzelastizität des Geldes gegenüber anderen Aktiva ist).

Unter diesen Umständen müssen die Verbindungen, die Mises zwischen dem Geldwert und seiner Geldbeziehung herstellt, sowohl auf der Seite des Geldangebots als auch auf der Seite der Geldnachfrage sehr stark nuanciert werden.

Erstens, und in Bezug auf die Wirkungen eines höheren Geldangebots: Ist es wirklich so, dass eine Erhöhung des Angebots an Geld im engeren Sinne (liquides reales Aktivum) notwendigerweise zu einer Verringerung seines objektiven Tauschwerts führt, die sich zudem in stufenweisen Preissteigerungen niederschlägt, je nachdem, wie seine Empfänger es ausgeben? Um diese Frage zu beantworten, muss man untersuchen, wie dieses höhere Geldangebot auf die verschiedenen Variablen einwirkt, die seine Nachfrage bestimmen. Nehmen wir drei dieser Variablen:

Reale Einkommen: In einem wirtschaftlichen Umfeld mit Preisrigiditäten und reichlich ungenutzten Ressourcen kann eine Erhöhung des Geldangebots, die sich in einer Ausweitung der Ausgaben einiger Wirtschaftssubjekte niederschlägt, zu einer Erhöhung der Produktion und damit der Einkommen anderer Wirtschaftssubjekte führen. Und Einkommenssteigerungen treiben die Geldnachfrage aus Transaktionsmotiv nach oben. Folglich ist es in bestimmten Kontexten möglich, dass eine Erhöhung des Geldangebots zu einem kompensatorischen Anstieg seiner Nachfrage führt, der sich nicht in einer Verringerung des objektiven Tauschwerts des Geldes niederschlägt.
Zinssätze: In einem wirtschaftlichen Umfeld ohne Preisrigiditäten oder ohne ungenutzte Ressourcen wird eine Erhöhung des Geldangebots, die sich weder in einer Steigerung der Ausgaben für Konsumgüter niederschlägt (weil sein Besitzer nicht seinen gegenwärtigen, sondern seinen künftigen Konsum erhöhen will) noch in einer Steigerung der Ausgaben für Produktionsfaktoren (weil sein Besitzer keine attraktiven Investitionsmöglichkeiten findet), entweder zu einer Erhöhung des Hortens von Geld oder zu einer Zunahme der Nachfrage nach Finanzaktiva führen. Im ersten Fall (Horten) würde das höhere Angebot durch eine höhere Nachfrage sterilisiert, sodass der objektive Tauschwert des Geldes unverändert bliebe. Im zweiten Fall (Erwerb von Finanzaktiva) würden die Zinssätze dieser Aktiva sinken, und niedrigere Zinssätze bedeuten geringere Opportunitätskosten des Geldhortens, was positiv auf die Geldnachfrage einwirkt. Ebenso erhöht ein niedrigerer Zinssatz den Gegenwartswert der Aktiva und damit das Vermögen der Akteure; und wenn bestimmte Aktiva im Gesamtvermögen der Akteure an Gewicht gewinnen, könnten diese versuchen, die Gewichte der verschiedenen Aktiva in ihrem Portfolio neu auszutarieren und das Gewicht des Geldhortens zu erhöhen. Dies ist im Wesentlichen der Fall, den Fullarton vor Augen hatte, als er prognostizierte, dass sich die Produktion neuen Goldes in niedrigeren Zinssätzen und somit in einem Anstieg des Geldhortens niederschlagen werde. Wiederum gilt also: Mehr Geldangebot muss nicht zu einem niedrigeren objektiven Tauschwert des Geldes führen, wenn dieses höhere Angebot nicht in Form höherer Ausgaben auf den Markt für Güter und Dienstleistungen durchsickert.
Erwartungen: Wenn, wie wir gesagt haben, die Geldnachfrage vom Nutzen seiner erwarteten künftigen Dienstleistungsströme abhängt, dann ist klar, dass auch die Erwartungen hinsichtlich des künftigen Geldangebots (oder anderer Variablen, die mittelbar auf sein Angebot oder seine Nachfrage einwirken) für die Bestimmung seiner gegenwärtigen Nachfrage entscheidend sind. Erstens können Veränderungen im heutigen Geldangebot die Erwartungen über sein künftiges Angebot beeinflussen: Wenn das Angebot heute in einer Weise steigt, die dem entspricht, was die Akteure ohnehin erwartet hatten, werden sie ihre gegenwärtigen Erwartungen über das künftige Angebot wahrscheinlich nicht revidieren; steigt das Angebot jedoch unerwartet, dann werden sie eine Revision in Betracht ziehen. Eine solche Revision kann sie zu der Annahme führen, dass das künftige Angebot schneller zunehmen wird als zuvor erwartet (wenn etwa anzunehmen ist, dass die Bedingungen, welche die außerordentliche heutige Produktion erklären, fortbestehen werden), oder im Gegenteil langsamer als zuvor erwartet (wenn etwa das heutige Angebot außerordentlich erhöht wurde, indem man das künftige Angebot vorweggenommen hat). Zweitens kann jede Veränderung der Erwartung hinsichtlich des künftigen Geldangebots auch seine gegenwärtige Nachfrage beeinflussen: Wenn die Akteure etwa ein geringeres künftiges Geldangebot erwarten, könnten sie ihre gegenwärtige Geldnachfrage erhöhen; erwarten sie hingegen ein höheres künftiges Angebot, könnten sie ihre gegenwärtige Nachfrage reduzieren. Drittens wird sich je nach der Erwartung der Akteure darüber, wie die Geldnachfrage auf das neue Angebot reagieren wird, auch die spekulative Geldnachfrage in die eine oder andere Richtung verändern: Erwarten die Akteure etwa, dass eine Erhöhung des Geldangebots keine kompensatorischen Veränderungen seiner Nachfrage erzeugen werde und somit der objektive Tauschwert des Geldes sinken werde, dann wird eine spekulative Tendenz entstehen, Geld zu enthorten (wodurch die Wirkungen des Wertverlusts verstärkt werden); erwarten sie hingegen, dass sich jener kompensatorische Anstieg der Nachfrage sehr wohl materialisieren wird, könnten sie ihr spekulatives Horten vorwegnehmend erhöhen und so die Reabsorption dieses neuen Angebots beschleunigen. Viertens können Veränderungen im heutigen Geldangebot auch die Erwartungen über andere Variablen beeinflussen, die auf die Geldnachfrage einwirken: Wenn erwartet wird, dass die Erhöhung des Geldangebots die Güterproduktion steigern wird, könnten die Erwartungen der Akteure über ihre künftigen Einkommen oder über die künftige Rentabilität ihrer Investitionen nach oben korrigiert werden, was wiederum die gegenwärtige Geldnachfrage beeinflusst (wenn etwa die Rentabilität der Aktiva nach oben korrigiert wird, sinkt die Geldnachfrage; wird sie nach unten korrigiert, steigt sie); wenn die Erhöhung des Geldangebots die gegenwärtigen Zinssätze so stark senkt, dass die Akteure nun erwarten, diese würden künftig unweigerlich wieder steigen, dann könnte die Geldnachfrage zunehmen, weil dieser künftige Zinsanstieg spekulativ vorweggenommen wird (dies wäre die Liquiditätsfalle in dem Sinn, wie Keynes sie beschrieben hat [1936, S. 201-202]), usw.

Anders gesagt: Die verfeinerte Quantitätstheorie von Mises setzt die Akzeptanz einer Reihe rigider kausaler Zusammenhänge voraus, die sich in der realen Welt keineswegs reproduzieren müssen. Im Kern setzt sie voraus, dass das höhere Geldangebot stets auf eine Wirtschaft ohne ungenutzte Ressourcen, ohne Preisrigiditäten, mit Akteuren trifft, die jede zusätzliche erhaltene Einkommenseinheit konsumieren oder investieren möchten, und mit Erwartungen, die durch dieses höhere Angebot nicht wesentlich verändert werden. Es geht nicht darum, dass eine solche Art von Wirtschaft nicht existieren könnte (oder dass sich keine reale Wirtschaft einer solchen hypothetischen Wirtschaft stark annähern könnte), sondern darum, dass auch andere wirtschaftliche Kontexte existieren können, in denen die Prognosen der Quantitätstheorie nicht zutreffen würden.

Mehr noch: Selbst wenn eine Erhöhung des Geldangebots tatsächlich zu einer Verringerung seines objektiven Tauschwerts führte, müssten die Preissteigerungen nicht nach dem mechanistischen Kreislauf verlaufen, den Mises beschreibt. Nach Mises erhöht die Zunahme der Geldmenge die Einkommen einiger Akteure (der Empfänger dieser neuen Geldeinheiten), die durch deren Ausgaben die Preise jener Güter erhöhen, die sie erwerben, sowie die Einkommen der Verkäufer dieser Güter, welche ihrerseits die Preise der Güter erhöhen, die sie anschließend nachfragen. Die unvermeidliche Schlussfolgerung lautet, dass jene, die die neuen Geldeinkommen zuletzt erhalten, die Nettoverlierer dieser inflationären Umverteilung sind, und jene, die sie früher erhalten, deren Nettogewinner.

Offensichtlich handelt es sich um ein sehr mechanistisches Modell: Der Preisstrom wird als Reaktion auf den Ausgabenstrom beschrieben, der seinerseits als Reaktion auf den Geldstrom beschrieben wird. Die Akteure reagieren also erst und verändern ihr Verhalten, wenn sie dem exogenen Schock höherer nominaler Ausgaben ausgesetzt sind. Offenkundig können die Akteure jedoch dem künftigen Anstieg ihrer nominalen Einkommen vorgreifen: Jene, die bei einer Ausweitung des Geldangebots mit einem künftigen Anstieg ihrer nominalen Einkommen rechnen, können sich in der Gegenwart verschulden, um ihre Ausgaben zu erhöhen, bevor die Preise der Güter steigen, die sie erwerben möchten. Umgekehrt müssen selbst jene, die die höheren nominalen Einkommen sehr früh erhalten, nicht notwendigerweise gewinnen, da die Verkäufer der Güter, die sie erwerben möchten, ihre Preise bereits in Erwartung des künftigen Nachfrageanstiegs erhöht haben könnten. Kurz: Es ist keineswegs notwendig, dass jene, die weiter vom Kreislauf nominaler Ausgaben entfernt sind, verlieren, und dass jene, die ihm näherstehen, gewinnen: Verlieren werden jene, die den künftigen Anstieg der Preise, die sie unmittelbar betreffen, am spätesten antizipieren, und gewinnen werden jene, die ihn früher antizipieren, unabhängig von der Reihenfolge, in der die neuen Geldeinheiten transferiert werden.

Zweitens, und in Bezug auf die Stabilität der Geldnachfrage: Ist es zutreffend, die Geldnachfrage auf aggregierter Ebene prima facie als stabil zu betrachten, gestützt auf das Gesetz der großen Zahl? Nein. Wenn Geld ein produktives Aktivum ist, dann muss man die Möglichkeit systemischer Schwankungen seiner Nachfrage anerkennen. Solche Schwankungen können auf Veränderungen in den Eigenschaften des Geldes als produktives Aktivum zurückgehen (allgemeiner: auf alle Variablen, die zu seiner Liquidität beitragen) oder auf Veränderungen in den allgemeinen Gründen, die die Akteure dazu veranlassen, Geld nachzufragen (allgemeiner: auf alle Variablen, welche die Nachfrage nach Liquidität bestimmen).

Zwar erkennt Mises die Möglichkeit dreier Arten systemischer Schwankungen der Geldnachfrage an, die sich in beide Kategorien einordnen ließen: die Demonetisierung eines Aktivums (Beispiel für eine Veränderung in den Eigenschaften des Geldes als produktives Aktivum), den allgemeinen Anstieg der Unsicherheit (Beispiel für eine Veränderung in den allgemeinen Gründen, liquide Aktiva nachzufragen) und die allgemeine Zunahme der Zahl der Transaktionen (Beispiel für eine Veränderung in den allgemeinen Gründen, liquide Aktiva nachzufragen). Es ergibt jedoch wenig Sinn, die Gesamtheit der Ursachen, die Schwankungen in der aggregierten Geldnachfrage erklären könnten, auf eben diese drei Möglichkeiten zu reduzieren: der Qualitätsverlust des Geldes (etwa das Beschneiden einer Metallmünze), der Anstieg der Aufbewahrungskosten des Geldes, der Anstieg der Zinssätze von Finanzaktiva, die Geld substituieren, die Erwartung künftiger Preisrückgänge, die Erwartung steigender Zinssätze oder die Zunahme des durchschnittlichen Reichtums der Akteure sind ebenfalls Ursachen, die über die von Mises genannten hinaus allgemeine Anstiege der Geldnachfrage hervorrufen können. Statt apodiktisch vorauszusetzen, dass die Geldnachfrage stabil sei, sollten wir vielmehr alle Variablen beschreiben, die auf die Geldnachfrage einwirken können, und anschließend untersuchen, in welchen historischen Momenten die Geldnachfrage stabil gewesen ist oder nicht[23].

2.4. Die Probleme der Theorie der Kaufkraftparität

Schließlich bildet auch die Theorie der Kaufkraftparität keine angemessene Erklärung des Wechselkurses zwischen zwei verschiedenen Geldarten. Erinnern wir uns: Nach dieser Sichtweise bestimmt sich der Wechselkurs zwischen zwei Geldarten nach dem objektiven Tauschwert jeder dieser Währungen gegenüber den übrigen Waren: . Wenn beispielsweise in einer Volkswirtschaft Gold und Silber als Geld verwendet werden und es nur ein einziges Konsumgut gibt, nämlich Fernsehgeräte, das einen Stückpreis von 1 Unze Gold oder 10 Unzen Silber aufweist, dann beträgt der Wechselkurs zwischen Gold und Silber 1:10. Damit erklären wir jedoch nahezu gar nichts: Mit demselben Gesetz könnten wir ebenso behaupten, der Silberpreis des Fernsehgeräts werde durch den Goldpreis des Fernsehgeräts und durch den Wechselkurs zwischen Gold und Silber bestimmt, nämlich: . Das einzig Sichere ist, dass wir drei Güter haben (Gold, Silber und Fernsehgeräte) und dass, sobald die Arbitragemöglichkeiten erschöpft sind, ihre relativen Preise unabhängig von der gewählten Recheneinheit gleich sein müssen. Daraus können wir jedoch nicht schließen, welches Paar von Preisen den dritten bestimmt (Rist 1938 [1966], S. 169-170).

Kehren wir zum vorigen Beispiel zurück und nehmen wir an, ein Teil der Gold- und Silberhalter beginne, diese Edelmetalle im Verhältnis 1:5 zu tauschen, weil beide dem Silber im Verhältnis zum Gold einen höheren Wert beimessen; zugleich verkaufen die Eigentümer der Fernsehgeräte diese weiterhin entweder für 1 Unze Gold oder für 10 Unzen Silber, da sie den Wert, den sie diesen beiden Edelmetallen beimessen, nicht verändert haben. Unter diesen Umständen werden Arbitragemöglichkeiten entstehen, die tendenziell ein neues Gleichgewicht zwischen den drei Werten herstellen: Silberhalter, die Fernsehgeräte wünschen, können sie billiger erwerben, wenn sie zuvor Gold kaufen; Silberhalter, die mehr Silber wünschen, können ihre Bestände dieses Metalls erhöhen, indem sie Gold kaufen, damit Fernsehgeräte erwerben und diese an andere Silberhalter verkaufen; Goldhalter, die Silber wünschen, können es billiger erhalten, indem sie Fernsehgeräte kaufen und gegen Silber weiterverkaufen; Goldhalter, die mehr Gold wünschen, können ihre Goldbestände erhöhen, indem sie Fernsehgeräte kaufen, diese später gegen Silber verkaufen und das Silber verwenden, um Gold zurückzukaufen; Besitzer von Fernsehgeräten, die Gold wünschen, können es billiger erwerben, wenn sie zuvor Silber kaufen; und Besitzer von Fernsehgeräten, die mehr Fernsehgeräte wünschen, können ihre Bestände dieses Gutes erhöhen, indem sie sie gegen Silber verkaufen, mit dem Silber Gold kaufen und das Gold verwenden, um Fernsehgeräte zu erwerben. All diese Operationen werden am Ende ausgeführt werden, doch erlaubt uns das nicht zu prognostizieren, ob sich am Ende wieder eine Parität zwischen Gold und Silber von 1:10 herstellt, ob eine Parität von 1:5 bestehen bleibt, während der Silberpreis der Fernsehgeräte auf 5 Unzen pro Stück fällt, oder ob wir an irgendeinem Zwischenpunkt landen (etwa 1:7,5 bei einem Anstieg des Preises der Fernsehgeräte auf 2 Unzen Gold oder 15 Unzen Silber). Das erste extreme Ergebnis (1:10) wird eintreten, wenn die Nachfrage nach Fernsehgeräten seitens der Silberhalter sehr elastisch ist (das heißt, wenn die Nachfrage nach Fernsehgeräten überproportional zu ihrer Verbilligung steigt) und die Nachfrage nach Silber seitens der Goldhalter sehr unelastisch ist (das heißt, wenn Silber in Gold ausgedrückt stark verbilligt werden muss, damit es nachgefragt wird); das zweite Ergebnis (1:5) wird tendenziell eintreten, wenn die Nachfrage nach Fernsehgeräten seitens der Silberhalter sehr unelastisch ist (wenn die Nachfrage nach Fernsehgeräten unterproportional zu ihrer Verbilligung in Silber steigt) und die Nachfrage nach Silber seitens der Goldhalter sehr elastisch ist (wenn Silber in Gold ausgedrückt nur geringfügig verbilligt werden muss, damit es nachgefragt wird).

Cassel und Mises scheinen jedoch nur das erste extreme Ergebnis für denkbar zu halten, nämlich die Rückkehr zu einer Gold-Silber-Parität von 1:10: Wenn sich der Preis der Fernsehgeräte in Gold und in Silber nicht verändert hat, dann müsse sich der Wechselkurs zwischen Gold und Silber auf jene Parität zurückbewegen. Cassel etwa schrieb:

Sobald die Währung eines Landes im Verhältnis zu ihrer Kaufkraftparität unterbewertet ist, entsteht ein Gewinn daraus, diese Währung zu kaufen und sie zum Erwerb von Waren in jenem Land zu verwenden. Der dadurch erzeugte Anreiz zur Nachfrage nach dieser Währung wird ihren Preis bald so weit erhöhen, bis er mit der Kaufkraftparität zusammenfällt. Folglich können dort, wo die Exporte eines Landes nicht beschränkt werden, irgendwelche anderen Ursachen, die den Wechselkurs unter die Kaufkraftparität drücken, nur eine vorübergehende Wirkung haben (Cassel 192, S. 41).

Und erinnern wir uns, dass auch Mises in seinem bereits behandelten Beispiel davon ausging, dass, wenn Silber gegenüber Gold abwertet, die Weizenexporte (die Ware des Landes mit Silberstandard) zunehmen würden, bis der Wechselkurs zwischen Gold und Silber wieder zur ursprünglichen Kaufkraftparität zurückkehrt. Der Grund, weshalb weder Mises noch Cassel das zweite extreme Ergebnis für möglich hielten, nämlich dass sich die Warenpreise dem neuen Wechselkurs zwischen zwei Währungen anpassen, liegt darin, dass beide Autoren vergaßen, dass Geld eine eigene Nachfrage als produktives Aktivum von Liquidität besitzt; und diese Nachfrage leitet sich nicht nur aus den Gütern ab, die kurzfristig mit ihm erworben werden können. Anders ausgedrückt: Geld wird nicht nur nachgefragt, um Transaktionen innerhalb der gegenwärtig bestehenden Preisstruktur vorzunehmen (Nachfrage aus Transaktionsmotiv), sondern auch, um Transaktionen innerhalb einer erwarteten künftigen Preisstruktur vorzunehmen (spekulative Geldnachfrage), um sich vor Unsicherheit zu schützen (Vorsichtsnachfrage) oder sogar, um gegen die gegenwärtig bestehende Preisstruktur zu protestieren. Aufgrund dieses Versäumnisses stellten sich weder Mises noch Cassel die Frage nach der Elastizität der Nachfrage einer Währung gegenüber einer anderen Währung: Sie nahmen einfach an, dass die Währungen entsprechend ihrer inneren Kaufkraft gegeneinander getauscht würden, weil sie keine andere Funktion haben könnten, als die vorhandenen Güter zu den gegenwärtigen Preisen zu kaufen.

So beruht nach Cassel (1922, S. 138-139) „unsere Bereitschaft, für eine ausländische Währung einen bestimmten Preis zu zahlen, letztlich und im Wesentlichen auf der Tatsache, dass diese Währung Kaufkraft über die Güter und Dienstleistungen jenes ausländischen Landes besitzt“. Doch das stimmt nicht: Unsere Bereitschaft, ausländische Währung zu kaufen, kann auch schlicht darauf beruhen, dass diese Währung aus Sicht des Investors ein wertvolleres Aktivum ist als andere (etwa weil erwartet wird, dass sie ihren Wert über die Zeit besser bewahrt). Soweit Geld eine autonome Nachfrage hat, die nicht von den Gütern abgeleitet ist, gegen die es gegenwärtig eingetauscht werden könnte, können Veränderungen im Nutzen einer bestimmten Geldart auftreten, die nicht durch zuvor bereits materialisierte Veränderungen ihres objektiven Tauschwerts gegenüber den vorhandenen Inlandsgütern bestimmt sind; und dementsprechend muss die Geldnachfrage als eine von der Nachfrage nach den übrigen Gütern autonome Nachfrage untersucht werden, freilich eine Nachfrage, die von den Preisen der übrigen Güter beeinflusst wird (wenn auch nicht nur von den Preisen gegenwärtiger Güter, sondern auch von den Preisen künftiger Güter), aber nicht passiv aus ihnen abgeleitet ist. Deshalb wird auch die internationale Verteilung des Geldes nicht allein durch seine Nachfrage aus Transaktionsmotiv (und somit durch seine relative Kaufkraft) bestimmt, sondern durch jede Art von Nachfrage, die auf eine bestimmte Geldart fällt.

Kurzum: Mises irrt sich hinsichtlich der Wechselkurse zwischen zwei Geldarten aus denselben Gründen, aus denen er sich auch mit seinem Regressionstheorem des Geldes und mit seiner Quantitätstheorie irrt, nämlich weil er Geld nicht als ein produktives Aktivum mit autonomer Nachfrage behandelt. Von dieser falschen Prämisse ausgehend, blieb ihm kaum etwas anderes übrig, als die Theorie der Kaufkraftparität zu übernehmen: Wenn in Abwesenheit allgemeiner Veränderungen im Grad der Unsicherheit die Geldnachfrage stabil ist (Quantitätstheorie von Mises) und ihr objektiver Tauschwert historisch bestimmt ist, da sie keinen eigenen Nutzen besitzt (Regressionstheorem), dann muss der Preis zwischen zwei Geldarten notwendigerweise stabil durch ihre jeweiligen objektiven Tauschwerte festgelegt sein (die ihrerseits durch die Geldmenge und durch die Güter bestimmt werden, gegen die sie eingetauscht werden können).

Doch ist Geld sehr wohl ein Wirtschaftsgut, das, wie die übrigen Wirtschaftsgüter, einen Nutzen in Abhängigkeit von den Diensten besitzt, die es seinem Besitzer nach Erwartung zu leisten haben wird, seien diese final oder intermediär. Sein subjektiver Wert hängt nicht von seinem historischen objektiven Tauschwert ab, sondern von seiner Fähigkeit, die gegenwärtigen und künftigen Bedürfnisse der Akteure zu befriedigen. Und deshalb ist für die Bestimmung seines objektiven Tauschwerts gegenüber den übrigen Gütern (einschließlich jener anderen, die ebenfalls Geldfunktionen ausüben können) seine Nachfrage mindestens ebenso wichtig wie sein Angebot; und Veränderungen in der Nachfrage nach einer bestimmten Geldart können Veränderungen ihres objektiven Tauschwerts gegenüber anderen Geldarten auslösen, die nicht durch vorherige Veränderungen ihrer Kaufkraft gegenüber den übrigen Gütern und Dienstleistungen eingeleitet worden sind[24].

2.5. Der unterschiedliche monetäre Wert realer Aktiva und finanzieller Aktiva

Bis hierher haben wir die Bestimmung des Werts dessen analysiert, was wir Geld nennen und was Mises als Warengeld bezeichnet hätte. Erinnern wir uns jedoch daran, dass der Österreicher glaubte, derselbe analytische Rahmen zur Bestimmung des objektiven Tauschwerts des Warengeldes sei auch auf das anwendbar, was er Kreditgeld oder Fiatgeld nennt: Nicht zufällig ist für Mises „der wesentliche Zweck der ökonomischen Terminologie, die Untersuchung der Werttheorie zu erleichtern“ (S. 86); eben weil sich der Wert von Warengeld, Kreditgeld und Fiatgeld auf dieselbe Weise bestimmt, müssen alle drei als Geld kategorisiert werden. Wir haben hingegen bereits dargelegt, dass Kreditgeld und Fiatgeld in Wirklichkeit finanzielle Aktiva sind und daher klar von realen Aktiva unterschieden werden müssen, auch hinsichtlich der Bildung ihres objektiven Tauschwerts. In diesem letzten Unterabschnitt wollen wir deshalb darlegen, weshalb das Grundgerüst von Mises’ Geldwerttheorie (Regressionstheorem, Quantitätstheorie des Geldes und Theorie der Kaufkraftparität) auch auf finanzielle Aktiva, die als Tauschmittel fungieren, keine Anwendung findet und weshalb die Gesetze, die ihren Wert bestimmen, andere sind als jene, die den Wert des Geldes als liquides reales Aktivum bestimmen.

Zunächst ist das Regressionstheorem des Geldes auf finanzielle Aktiva aus ähnlichen Gründen nicht anwendbar, wie es auf reale Aktiva nicht anwendbar ist: Der subjektive Wert des Geldes hängt nicht von seinem historischen objektiven Tauschwert ab, sondern von der Erwartung seines künftigen objektiven Tauschwerts. Das ist im Fall der finanziellen Aktiva noch offenkundiger und wichtiger: Ein finanzielles Aktivum ist ein Recht auf den Empfang künftiger Wirtschaftsgüter, sodass sich sein subjektiver Wert teils aus dem subjektiven Wert der geschuldeten Wirtschaftsgüter und teils aus der Solvenz des Schuldners ergibt, diese Verpflichtung zu erfüllen. Infolgedessen hängt der subjektive Wert dieses finanziellen Aktivums notwendigerweise von der künftigen Rückzahlungserwartung ab und nicht von der vergangenen Zahlungsfähigkeit: Ein Akteur kann morgen solvent sein, ohne es heute sein zu müssen (ein für insolvent erklärter Akteur kann seine Schulden restrukturieren und dadurch solvent werden), und umgekehrt kann ein Akteur morgen insolvent sein, obwohl er heute solvent war (wenn erwartet wird, dass er künftig einen Vermögensschaden erleidet, der sich in der Gegenwart noch nicht materialisiert hat). Wiederum sind die Erwartungen weit relevanter als die Geschichte, wenn es darum geht, den monetären Gebrauch eines realen Aktivums und erst recht eines finanziellen Aktivums zu erklären.

Zweitens ist auch die Quantitätstheorie nicht geeignet, den Wert finanzieller Aktiva zu erklären, nicht nur, weil sie allgemein eine schlechte Theorie der Wertbestimmung von Aktiva ist, sondern auch, weil Angebot und Nachfrage finanzieller Aktiva von anderen Variablen abhängen als Angebot und Nachfrage realer Aktiva.

Was die Nachfrage betrifft: Finanzielle Aktiva sind Ansprüche auf künftige Wirtschaftsgüter, sodass die Nachfrage nach ihnen nicht nur davon abhängt, welchen Wert wir diesen Wirtschaftsgütern zu verschiedenen Zeitpunkten beimessen, sondern auch von der Wahrscheinlichkeit, dass diese Güter sich überhaupt jemals materialisieren. Ein finanzielles Aktivum, das in Gütern mit sehr geringem Wert zurückgezahlt wird, wird daher nur einen geringen Wert haben; ein finanzielles Aktivum, das in Gütern mit sehr hohem Wert zurückgezahlt wird, deren Realisierung aber zeitlich weit entfernt ist, wird ebenfalls nur einen geringen Wert haben; ein finanzielles Aktivum, das in Gütern mit sehr hohem Wert zurückgezahlt wird, bei dem die Ausfallwahrscheinlichkeit jedoch sehr hoch ist, wird gleichfalls nur einen niedrigen Wert aufweisen. Kurz: Der Wert (und die Nachfrage) der finanziellen Aktiva hängt nicht nur vom Nutzen der realen Aktiva ab, auf die sie Anspruch geben, sondern auch vom Zeitpunkt und von der Zahlungsfähigkeit des Emittenten dieser finanziellen Aktiva. Gerade Zweifel an der Liquidität des Emittenten werden eines der wichtigsten Elemente sein, die die Nachfrage nach dem finanziellen Aktivum stark destabilisieren können, weshalb es keinen Sinn ergibt, eine allgemeine Stabilität der Nachfrage nach finanziellen Aktiva vorauszusetzen.

Was das Angebot betrifft, so unterliegt auch dieses anderen Gesetzen als jenes eines realen Aktivums. Denn das Angebot eines realen Aktivums, das als Geld verwendet wird, ist tendenziell hochgradig unelastisch in Bezug auf seinen Preis, während das Angebot eines finanziellen Aktivums so elastisch ist, wie sein Emittent es wünscht, da dieser jederzeit eine unbegrenzte Fähigkeit besitzt, eigene finanzielle Passiva zu emittieren (sofern es Akteure mit Finanzierungsfähigkeit gibt, die sie nachfragen). Zudem muss ihr Wert bei einer Ausweitung des Angebots nicht sinken, sofern die Rückzahlungsfähigkeit dieser neuen finanziellen Passiva nicht beeinträchtigt wird.

Schließlich gilt die Theorie der Kaufkraftparität auch dann nicht, wenn eines der Tauschmittel ein finanzielles Aktivum ist. In solchen Fällen werden die Wechselkurse zwischen zwei finanziellen Aktiva gewöhnlich durch ihre relativen Renditen und ihre relativen Risiken bestimmt: Eine Steigerung der Rendite eines der beiden Aktiva (ohne dass sein Risiko steigt) wird tendenziell seine Nachfrage und damit seinen Wert im Verhältnis zum anderen finanziellen Aktivum erhöhen; ebenso wird ein Anstieg des Risikos eines finanziellen Aktivums (ohne dass seine Rendite steigt) tendenziell seinen Wert im Verhältnis zum anderen finanziellen Aktivum senken. Wenn also das Risiko eines als Währung verwendeten finanziellen Aktivums zunimmt (oder wenn seine Rendite bei gleichem Risiko sinkt), wird sein Wechselkurs gegenüber den übrigen Währungen abwerten, unabhängig davon, ob sich die Preise der Konsumgüter zuvor verändert haben; und umgekehrt wird, wenn das Risiko eines als Währung verwendeten finanziellen Aktivums sinkt (oder seine Rendite bei gleichem Risiko steigt), eine Aufwertung seines Wechselkurses gegenüber den übrigen Währungen eintreten, unabhängig von der Entwicklung der Konsumgüterpreise[25]. Kurz: Bei Veränderungen der Rendite und des Risikos des finanziellen Aktivums können die Wechselkurse früher reagieren als die Preise der Konsumgüter, und diese können sich erst nachträglich an den neuen Wert des finanziellen Aktivums anpassen.

Kurzum: Analysieren wir die Tauschmittel als reale oder als finanzielle Aktiva, dann müssen wir die Nachfrage ins Zentrum ihrer Wertbestimmung stellen, so wie es auch bei den übrigen realen und finanziellen Aktiva der Fall ist. Gerade die Untersuchung dieser Nachfrage veranlasst uns, das Regressionstheorem des Geldes, die Quantitätstheorie des Geldes und die Theorie der Kaufkraftparität als allgemeine Erklärungen der Wertbestimmung des Geldes und der übrigen Tauschmittel zurückzuweisen: Vielmehr sind sie nur unter restriktiven und mitunter wenig realistischen Annahmen gültige Erklärungen.

Kapitel 3.

Die Wirkung der Umlaufmittel

auf den Wert des Geldes

3.1. Der allgemeine Einfluss der Kredittransaktionen auf den Wert des Geldes

Nachdem wir die Bestimmungsgründe des Wertes dessen analysiert haben, was Mises „Geld im engeren Sinne“ nennt, bleibt zu untersuchen, wie dieser Wert durch das Auftreten der sogenannten „Umlaufmittel“ beeinflusst wird. Erinnern wir uns: Für den Österreicher sind Umlaufmittel eine Art vollkommenen Geldsubstituts, das nicht vollständig durch Geld im engeren Sinne gedeckt ist; ein Anstieg des Angebots an Umlaufmitteln wird daher dieselben Wirkungen auf den Wert des Geldes haben wie ein Anstieg des Angebots an Geld im engeren Sinne.

Wir haben uns unsererseits bereits im ersten Kapitel dieses zweiten Teils gegen den Begriff der Umlaufmittel ausgesprochen, sofern darunter die Schaffung vollkommener Geldsubstitute durch Zirkulationskredit verstanden wird. Es gibt keinen ökonomisch relevanten Unterschied zwischen Zirkulationskredit und Warenkredit: Beide sind Passiva des Schuldners, unabhängig davon, welchen wirtschaftlichen Ursprung sie haben. Ebenso wenig besteht eine radikale Trennung zwischen Finanzaktiva, die vollkommene Geldsubstitute darstellen, und Finanzaktiva, die als unvollkommene Geldsubstitute wirken: Alle sind Finanzaktiva, die das Geld in einigen seiner Funktionen in größerem oder geringerem Maß ersetzen. Gerade deshalb ist nicht der Einfluss der Umlaufmittel auf den Wert des Geldes zu untersuchen, sondern der Einfluss der Kredittransaktionen im Allgemeinen auf den Wert des Geldes, wobei die Umlaufmittel nur eine von sehr vielen Formen darstellen, Kredittransaktionen durchzuführen.

Unter die Kategorie der „Kredittransaktionen“ werden wir daher alle Transaktionen fassen, die nicht ausschließlich zwischen gegenwärtigen Gütern stattfinden. Mit anderen Worten: Unter „Kredittransaktionen“ fällt jeder Vorgang, der weder eine Schenkung eines gegenwärtigen Gutes noch ein Kassatauschgeschäft, also der Austausch eines gegenwärtigen Gutes gegen ein gegenwärtiges Gut, noch ein Geldkauf, also der Austausch eines gegenwärtigen Gutes gegen Geld, ist. Als Kreditaustausche verstehen wir folglich: das Versprechen der Lieferung künftiger Güter (einschließlich künftigen Geldes), den aufgeschobenen Tausch (Austausch eines gegenwärtigen Gutes gegen ein künftiges Gut, wobei dieses künftige Gut nicht Geld ist), Käufe mit aufgeschobener Zahlung (Kauf eines Gutes gegen die künftige Lieferung von Geld), Käufe durch Indossament einer Geldschuld (Kauf eines Gutes durch Übergabe einer Forderung gegen einen Dritten, etwa eine Bank) sowie Käufe durch Indossament von „Kreditgeld“ und „Fiatgeld“; streng genommen sind auch diese in der Kategorie der Käufe durch Schuldtitelindossament enthalten, wir heben sie aber eigens hervor, um zu betonen, dass Zahlungen mit Kreditgeld oder Fiatgeld entgegen Mises als Kredittransaktionen zu verstehen sind.

Wenn wir diese weite Definition der Kredittransaktion zugrunde legen, wie beeinflussen dann Kreditaustausche den objektiven Tauschwert des Geldes? Anders gesagt: Wie beeinflussen die Umlaufmittel und die übrigen Kredittransaktionen den objektiven Tauschwert des Geldes? Als erste Annäherung können wir diese Frage mit Hilfe der Quantitätsgleichung des Geldes beantworten:

Dabei ist M die Geldmenge, V die Umlaufgeschwindigkeit des Geldes, P ein Vektor mit den Preisen aller getauschten Güter und Q ein Vektor mit den Mengen aller in einem bestimmten Zeitraum veräußerten Endgüter und Enddienstleistungen[26]. Wenn sich der objektive Tauschwert des Geldes verschlechtert, werden die in P enthaltenen Preise tendenziell steigen; wächst dagegen der objektive Tauschwert des Geldes, werden die in P enthaltenen Preise tendenziell sinken.

Mises folgend müssten wir sagen, dass die Emission von Umlaufmitteln und, allgemeiner, der Anstieg der Kredittransaktionen M vergrößert. Nach Auffassung des Österreichers entsprechen mehr Umlaufmittel einem höheren Geldangebot „im weiteren Sinne“, und wenn V und Q konstant bleiben, wird sich dieser Anstieg des Geldangebots in einer Verschlechterung der Kaufkraft des Geldes niederschlagen, also in einem nicht equiproportionalen Anstieg der in P enthaltenen Preise.

Ein erstes Problem dieser Sicht besteht darin, dass sie Geld (M) vollständig mit den Finanzaktiva gleichsetzt, die als Geldsubstitute fungieren. Im ersten Kapitel dieses zweiten Teils haben wir jedoch bereits einige Gründe dafür genannt, Geld als reales Aktivum begrifflich von den Finanzaktiva zu trennen, die sich als alternative Tauschmittel zum Geld verhalten. Darüber hinaus gibt es noch zwei weitere wichtige Schwierigkeiten, Umlaufmittel und andere Kredittransaktionen in M einzubeziehen.

Zum einen können Finanzaktiva, die als Tauschmittel eingesetzt werden, mit einem Abschlag gegenüber dem Geld notieren. Dann könnten wir sie nicht zu ihrem Nennwert in M aufnehmen, sondern müssten sie nach dem Abschlag berücksichtigen, zu dem sie im Moment des Tausches gegenüber dem Geld gehandelt werden. Auch wenn ein solches Vorgehen grundsätzlich möglich wäre, bleibt es verwirrend, Veränderungen der Geldmenge (M) auf Sachverhalte zu beziehen, die in Wirklichkeit Veränderungen des Wertes von Geldsubstituten sind[27]. Wenn in einer Wirtschaft etwa a) 100 Unzen Gold und b) Banknoten mit einem Nominalwert von 200 Unzen Gold als Tauschmittel verwendet werden, könnten wir sagen, M sei gleich 300 Unzen. Wenn sich aber die Furcht verbreitet, die Bank werde bankrottgehen, und ihre Banknoten nur noch zu 20 Unzen Gold notieren, müssten wir sagen, M sei von 300 auf 120 Unzen gesunken, obwohl die Menge an Gold und Banknoten dieselbe geblieben ist.

Zum anderen, und vielleicht noch grundsätzlicher, ist keineswegs klar, welche Kredittransaktionen in M einzubeziehen sind und welche nicht. Banknoten scheinen gute Kandidaten zu sein, aber was ist mit Käufen mit aufgeschobener Geldzahlung, die schließlich durch Verrechnung getilgt werden? Zum Beispiel verkauft Juan Pedro auf Kredit einen Fernseher für 100 Unzen und Pedro verkauft Juan auf Kredit ein Auto für 100 Unzen; später werden beide gegenseitigen Forderungen aufgehoben. Oder was ist mit Aktiva, die nur zeitweise als Tauschmittel verwendet werden? Zum Beispiel verkauft Juan Pedro einen Fernseher im Wert von 100 Unzen Gold, und Pedro bezahlt ihn mit Aktien des Unternehmens X im Wert von 100 Unzen Gold. Sollen dann alle Aktien des Unternehmens X in das Geldangebot eingehen oder nur jene, die in einem bestimmten Moment tatsächlich als Tauschmittel verwendet werden? Wenn wir alle Kredittransaktionen in M aufnehmen, werden wir dazu gedrängt, „Geld“ nicht nach dem Bestand von Aktiva zu definieren, die als Tauschmittel verwendet werden können, sondern nach dem jeweiligen Strom von Aktiva, der in einem bestimmten Moment als solcher eingesetzt wird[28].

Aus all diesen Gründen scheint es vernünftiger, den vielfältigen Einfluss der Kredittransaktionen in V unterzubringen, sodass M nur den Bestand an Geld im engeren Sinne misst[29]. Ein Anstieg der Kredittransaktionen wird sich dann in einer höheren Umlaufgeschwindigkeit des Geldes niederschlagen, weil derselbe Geldbestand ein größeres Volumen an Transaktionen trägt; ein Rückgang der Kredittransaktionen wird die Umlaufgeschwindigkeit entsprechend senken. Dass die Umlaufgeschwindigkeit des Geldes direkt proportional zum Volumen der Kredittransaktionen ist, spiegelt lediglich wider, dass nicht jede verkaufte Produktion (P*Q) eine Barzahlung in Geld als Gegenstück hat und dass deshalb das aggregierte Austauschvolumen nicht durch den Bestand an Geld im engeren Sinne (M) begrenzt ist: Je mehr Kredittransaktionen, desto größer das gesamte Austauschvolumen von Waren (P*Q) bei demselben Angebot an Geld im engeren Sinne (M). Kredittransaktionen sind ein Instrument, das das Geld in vielen seiner Funktionen ersetzt und es daher unnötig macht, es zur Erfüllung dieser Funktionen nachzufragen. Erinnern wir uns: Die Umlaufgeschwindigkeit des Geldes ist das Inverse der Geldnachfrage, sodass größere Geschwindigkeit geringere Geldnachfrage bedeutet[30].

Bis hierher könnte es so aussehen, als hätten wir nur zwei eher geringfügige Kritiken an Mises vorgebracht: erstens, inhaltlich etwas gewichtiger, dass der Österreicher den Einfluss jeder Kredittransaktion und jedes zu monetären Zwecken eingesetzten Finanzaktivums auf den Geldwert hätte berücksichtigen müssen und nicht nur den der Umlaufmittel; zweitens, bloß formal, dass er den Einfluss der Umlaufmittel und anderer Kredittransaktionen in V statt in M hätte einordnen sollen. Darüber hinaus schiene der Rest seiner Theorie unberührt.

Sobald wir jedoch berücksichtigen, dass jede Kredittransaktion irgendeinen Einfluss auf die Preise hat und dass dieser Einfluss zudem nicht vollkommen äquivalent zu dem ist, der aus einer Ausweitung des Geldangebots im engeren Sinne folgt, wird es notwendig, die spezifischen Effekte zu analysieren, die Veränderungen des monetären Angebots und der monetären Nachfrage nach Finanzaktiva auf den objektiven Wert des Geldes ausüben. Und dabei zeigt sich, wie stark die Theorie von Mises über die Umlaufmittel in Mitleidenschaft gezogen wird.

Beginnen wir diese Analyse des Einflusses von Finanzaktiva auf den Wert des Geldes im engeren Sinne mit dem besonderen Fall der Umlaufmittel, also sichtfälligen, risikofreien und nicht durch Geld gedeckten Passiva: der einzigen Erscheinungsform von Kredittransaktionen, der Mises tatsächlich Aufmerksamkeit widmet, auch wenn er sie als Transaktionen zwischen gegenwärtigen Gütern einordnet.

Banken erhöhen also das Angebot an Umlaufmitteln, wenn sie Banknoten oder Sichtguthaben schaffen, um damit andere Aktiva als Geld zu erwerben, normalerweise Finanzaktiva. So schafft eine Bank in t=1 Sichtpassiva, wenn sie diese zur Vergabe eines Hypothekarkredits verwendet. Dabei ist zu beachten, dass die Bank nicht zuvor Kapital leihen muss, um es verleihen zu können. Im Gegenteil: Sie schafft Sichtpassiva, um sie zu verleihen; das heißt, sie verleiht ihre eigene Schuld in Form von Umlaufmitteln.

Bank in t=0
Aktiva	Passiva
100 Unzen Hauptsitz	Eigenkapital 100 Unzen

Bank in t=1
Aktiva	Passiva
100 Unzen Hauptsitz 1.000 Unzen Hypothekarkredite	Eigenkapital 100 Unzen Sichtpassiva 1.000 Unzen

Für sich genommen muss die Schaffung bankmäßiger Umlaufmittel den objektiven Tauschwert des Geldes oder die Preise der Gesamtwirtschaft nicht notwendig beeinflussen. Wenn im vorstehenden Fall der Hypothekenschuldner die Sichtpassiva der Bank (etwa Banknoten im Wert von 1.000 Unzen) geliehen erhält und sich dafür entscheidet, sie nicht auszugeben, also zu horten, tritt keinerlei Wirkung auf den objektiven Wert des Geldes ein[31]. Die Folgen für den objektiven Wert des Geldes beginnen vor allem dann, wenn sein Halter diese Bankpassiva zum Erwerb anderer Güter ausgibt.

Konkret lösen sich, wenn diese Umlaufmittel ausgegeben werden, zwei sich ergänzende Effekte aus. Erstens steigt die Nachfrage nach gegenwärtigen Gütern: Mehr Kaufkraft verfolgt dieselbe Menge an gegenwärtigen Gütern. Zweitens sinkt die Nachfrage nach Geld seitens des Verkäufers dieser gegenwärtigen Güter. Da der Verkäufer sichtfällige Bankpassiva als Zahlung erhält und diese Bankpassiva vollständige oder partielle Geldsubstitute sind, wird seine Nachfrage nach Geld im engeren Sinne tendenziell zurückgehen, was wiederum dazu beiträgt, den objektiven Tauschwert des Geldes zu senken. Beide Wirkungen sind in Wirklichkeit zwei Seiten derselben Medaille: Der Verkäufer bietet Güter gegen Geldsubstitute an, und der Käufer bietet Geldsubstitute gegen Güter an. Daher erhöht der Kaufakt die Güternachfrage, was wegen der größeren relativen Knappheit der Güter zu höheren Preisen führt, und senkt zugleich die Geldnachfrage, was wegen der größeren relativen Fülle an Geld ebenfalls höhere Preise bewirkt. Dem Anschein nach verursacht die Schaffung von Umlaufmitteln also einen Anstieg der Preise, sowohl durch Faktoren, die die gekauften Güter betreffen, als auch durch Faktoren, die den objektiven Tauschwert des Geldes betreffen.

Diese vorläufige Schlussfolgerung muss jedoch in einem grundlegenden Punkt präzisiert werden, der bereits erwähnt wurde: Diese Effekte sind nicht exklusiv für nicht durch Geld gedeckte Sichtpassiva der Banken, also für die Umlaufmittel. Jede Kredittransaktion löst genau dieselben Konsequenzen aus. Mit anderen Worten: Mises irrt, wenn er diese Wirkungen nur den bankmäßig geschaffenen Umlaufmitteln zuschreibt; jede Kredittransaktion, die das Geld ersetzt, zieht analoge Folgen nach sich.

Einerseits trägt jeder Gütererwerb mittels einer Form aufgeschobener Zahlung, also jeder Kauf auf Kredit, dazu bei, die Verfügbarkeit dieser Güter zu verringern, was wegen ihrer geringeren relativen Fülle tendenziell ihre Preise steigen lässt. Oder anders ausgedrückt: Soweit Käufe auf Kredit die Gesamtnachfrage nach Gütern erhöhen, fördern sie einen Preisanstieg dieser Güter. Andererseits verändert jeder Güterverkauf gegen eine Form aufgeschobener Zahlung, also jeder Verkauf auf Kredit, die Vermögensstruktur des Verkäufers und verändert sie gewöhnlich, wenn auch nicht notwendig, in Richtung größerer Liquidität. Genauer gesagt ersetzen Verkäufe auf Kredit einige relativ weniger liquide reale Aktiva, nämlich die zum Verkauf stehenden Waren, durch relativ liquide Finanzaktiva, nämlich kurzfristige Forderungen gegen den Käufer dieser Waren. Insofern trägt der Verkauf auf Kredit dazu bei, die Nachfrage des Verkäufers nach neuer Liquidität teilweise zu senken, also auch seine Nachfrage nach Geld, was sich wiederum negativ auf den objektiven Tauschwert des Geldes auswirkt. Auf beiden Wegen beeinflusst daher jede Kredittransaktion und nicht nur die mittels Umlaufmitteln durchgeführte die Kaufkraft des Geldes im engeren Sinne.

Nehmen wir zum Beispiel an, ein Warenverkäufer sei völlig indifferent zwischen dem Horten von Geld im engeren Sinne und dem Halten eines positiven Handelskreditsaldos gegen einen seiner potenziellen Kunden. In diesem Fall wären diese Handelsforderungen für den Warenverkäufer vollkommene Geldsubstitute. Daher hätte jede Zunahme der kreditfinanzierten Nachfrage nach diesen Waren, also heute kaufen und in einem Monat zahlen, genau dieselben Wirkungen auf den Geldwert wie eine Zunahme bankmäßiger Umlaufmittel, die zum Erwerb eben dieser Waren eingesetzt werden, nämlich ein geringeres relatives Warenangebot und eine geringere relative Geldnachfrage. Mehr noch: Allein die Kenntnis der potenziellen Käufer, dass sie die Möglichkeit haben, diese Waren auf Kredit zu erwerben, kann ebenso wie der bloße Besitz von Bankpassiva als ein Faktor wirken, der ihre Nachfrage nach Geld im engeren Sinne verringert, konkret ihre Nachfrage aus Transaktionsmotiv.

3.2. Die unangemessene Differenzierung zwischen Kredittransaktionen und Umlaufmitteln

Wie gesagt wies Mises diese Gleichsetzung der Umlaufmittel mit den übrigen Kredittransaktionen jedoch zurück. Für den Österreicher unterschieden sich die Umlaufmittel von jedem anderen Finanzpassivum, das als Tauschmittel verwendet werden konnte, sowohl ihrem Wesen als auch ihren wirtschaftlichen Folgen nach radikal.

Was ihr Wesen betrifft, so vertrat der Österreicher die Auffassung, Umlaufmittel seien jederzeit fällige und vollkommen solvente Zahlungsversprechen, die überdies nicht vollständig durch Geld gedeckt seien, weshalb jedermann sie wie Geld akzeptiere, also ohne irgendeinen Abschlag auf ihren Nennwert (S. 266-267). Andere Finanzpassiva hingegen, die nicht sowohl solvent als auch sichtbar seien, könnten nicht in völliger Gleichheit mit dem Geld zirkulieren, sondern würden mit einem Abschlag gegenüber ihrem Nennwert indossiert (S. 285-286). Daher gewährt nach Mises derjenige, der ein Umlaufmittel als Zahlung erhält, niemandem Kredit, weil er ein Instrument bekommt, das einem gegenwärtigen Gut vollkommen gleichwertig ist, also dem Geld. Wer dagegen in einem anderen Finanzpassivum bezahlt wird, gewährt dem Schuldner sehr wohl Kredit, weil er eine Forderung erhält, die ein gegenwärtiges Gut nicht vollkommen ersetzt: „Wer einen Gegenstand kauft und ihn in Geld, in Banknoten oder durch Übertragung irgendeines anderen sofort fälligen Titels bezahlt, tätigt ein Kassageschäft; wer durch Akzept eines Dreimonatswechsels zahlt, tätigt ein Kreditgeschäft“ (S. 274). Im Kern bestritt Mises also, dass zwischen Geld und anderen Finanzpassiva als den Umlaufmitteln perfekte Substituierbarkeit bestehe; für ihn waren allein die Umlaufmittel und die Geldzertifikate vollkommene Substitute des gegenwärtigen Gutes Geld.

Daraus leitete er auch die Unterschiede in ihren ökonomischen Wirkungen ab: Eine Ausweitung des Angebots an Umlaufmitteln wäre einer Ausweitung des Angebots gegenwärtiger Güter gleichzusetzen, die auf den Erwerb anderer gegenwärtiger oder künftiger Güter gerichtet ist. Konkret: Würden die neuen Umlaufmittel zum Erwerb anderer gegenwärtiger Güter eingesetzt, dann stiegen die Preise dieser gegenwärtigen Güter; würden sie zum Erwerb künftiger Güter verwendet, dann stiegen die Preise dieser künftigen Güter im Verhältnis zu den gegenwärtigen Gütern, das heißt, die Zinssätze sänken. Erinnern wir uns: Für Mises misst der Zins den wertmäßigen Abschlag künftiger Güter gegenüber gegenwärtigen; je höher der Wert künftiger Güter im Verhältnis zu gegenwärtigen, desto niedriger der Zinssatz. Eine Ausweitung des Angebots anderer Finanzpassiva als Umlaufmittel entspräche dagegen einer Ausweitung des Angebots von Versprechen künftiger Güter, die auf die Nachfrage nach gegenwärtigen Gütern gerichtet sind. Das würde den Preis gegenwärtiger Güter im Verhältnis zu dem künftiger Güter steigen lassen und folglich die Zinssätze erhöhen (S. 275). Wenn wir etwa einen Apfel durch die Schaffung neuer Umlaufmittel kaufen, steigt der Preis des Apfels; kaufen wir eine Unternehmensanleihe durch die Schaffung neuer Umlaufmittel, fällt der Zinssatz dieser Anleihe. Kaufen wir einen Apfel dagegen durch Emission neuer Wechsel oder neuer Schatzwechsel, dann steigt der Zinssatz des Wechsels oder des Schatzwechsels.

Bereits im ersten Kapitel dieses zweiten Teils hatten wir Gelegenheit, Mises’ Definition vollkommener Geldsubstitute im Allgemeinen und der Umlaufmittel im Besonderen zu kritisieren: Jedes Finanzpassivum, das von den Wirtschaftssubjekten als hinreichend liquide angesehen wird, kann als vollkommenes Geldsubstitut gelten; es ist nicht erforderlich, dass es sich um ein jederzeit fälliges und völlig risikofreies Finanzpassivum handelt. Aber selbst wenn wir Mises’ Definition des vollkommenen Geldsubstituts akzeptierten und also nur jederzeit fällige und vollständig solvente Passiva als vollkommene Geldsubstitute zuließen, wären seine Schlussfolgerungen weiterhin ungültig. Denn auch wenn die Wirtschaftssubjekte keinem anderen Finanzpassivum als einem jederzeit fälligen und vollständig sicheren den Rang eines vollkommenen Geldsubstituts zuerkennen, können sie ihm doch den Rang eines partiellen oder unvollkommenen Geldsubstituts zuerkennen, sodass die Wirkungen dieser partiellen Geldsubstitute denjenigen vollkommener Substitute ähnlich wären, wenn auch nicht in gleichem Ausmaß.

Deshalb ist es ein tiefgreifender Fehler, kategorial so zu unterscheiden, wie Mises es tut, nämlich zwischen a) dem Wesen und b) den ökonomischen Wirkungen von Transaktionen mit Umlaufmitteln einerseits und Transaktionen mit den übrigen Finanzaktiva andererseits, als gäbe es zwischen all diesen Phänomenen keine Kontinuitätslinie.

Erstens hinsichtlich ihres Wesens: Wie wir bereits hinreichend dargelegt haben, ist es nicht richtig, dass Umlaufmittel reale Aktiva oder Pseudo-Reaktivum seien und keine Finanzaktiva. Anders gesagt: Es ist falsch, um Mises’ Terminologie zu verwenden, dass Umlaufmittel gegenwärtige Güter und nicht künftige Güter seien. Umlaufmittel bleiben Schulden, die in gegenwärtigen Gütern zahlbar sind; der Umstand, dass diese Schuld auf Verlangen des Gläubigers und ohne jedes Risiko einziehbar ist, ändert nichts an ihrem Charakter als Finanzaktivum. Der Unterschied zwischen einem realen Aktivum und einem Finanzaktivum besteht darin, dass ersteres nicht das Passivum eines anderen Akteurs ist, letzteres jedoch schon. Damit Umlaufmittel reale Aktiva wären, müsste ihr Wert also unabhängig von der Rückzahlungsfähigkeit ihres Schuldners sein; tatsächlich verhält es sich aber genau umgekehrt: Ihr Wert hängt vollständig davon ab, dass der Gläubiger kein Ausfallrisiko seitens des Schuldners wahrnimmt. Folglich bleiben Umlaufmittel Finanzaktiva und damit in Mises’ Terminologie künftige Güter. Dass Banken Umlaufmittel schaffen können, ohne ihren Gläubigern Geldzins zu zahlen, zeigt nur, dass diese Finanzaktiva für ihre Gläubiger so nützlich sind, nämlich als Geldersatz, dass diese bereit sind, sie auch ohne Zinszahlung in ihrer Bilanz zu halten. Erinnern wir uns in diesem Zusammenhang daran, dass Mises selbst einräumte, Geldsubstitute könnten bisweilen wertvoller sein als das Geld selbst: „Es gibt Gründe, die dazu veranlassen können, Geldsubstitute höher zu bewerten als Geld, selbst wenn die Umwandlung der Geldsubstitute in Geld nicht sofort erfüllt werden kann“ (S. 319). Warum also leugnen, dass sie für ihren Gläubiger so wertvoll sein können, dass dieser darauf verzichtet, vom Schuldner Zinsen zu verlangen?

Zweitens hinsichtlich ihrer ökonomischen Wirkungen ist es falsch, dass die Folgen einer Ausweitung des Angebots an Umlaufmitteln radikal andere wären als die einer Ausweitung des Angebots anderer Finanzaktiva, die das Geld nur unvollkommen substituieren. Insbesondere ist es nicht wahr, dass die Zunahme des Angebots vollkommener Geldsubstitute die Zinssätze senkt, also den Preis gegenwärtiger Güter erhöht, während die Zunahme von Kredittransaktionen nur die Zinssätze steigen lasse. Jede bilaterale Kredittransaktion kommt vielmehr einem Angebot eines Finanzaktivums gleich, um ein anderes reales oder finanzielles Aktivum nachzufragen: Wir bieten etwa das Finanzaktivum „Umlaufmittel“ oder das Finanzaktivum „Schatzwechsel“ an, um das reale Aktivum „Apfel“ oder das Finanzaktivum „Unternehmensanleihe“ nachzufragen. Daher wird jede Zunahme bilateraler Kredittransaktionen tendenziell den Preis jenes realen oder finanziellen Aktivums erhöhen, dessen Nachfrage wächst, also in unserem Beispiel des Apfels oder der Unternehmensanleihe, und zugleich dazu beitragen, den Preis jener Finanzaktiva zu senken, deren Angebot wächst, also des Umlaufmittels oder des Schatzwechsels. Der Anstieg des Preises des nachgefragten Finanzaktivums, also der Unternehmensanleihe, entspricht einer Senkung des Zinssatzes dieses Finanzaktivums; der Rückgang des Preises des angebotenen Finanzaktivums, also des Schatzwechsels, bedeutet dagegen einen Anstieg des Zinssatzes eben dieses Finanzaktivums.

Wenn die Wirtschaftssubjekte etwa das Angebot an Schatzwechseln erhöhen, um Äpfel oder Unternehmensanleihen zu erwerben, dann steigen die Preise des Konsumgutes „Äpfel“ oder des Finanzaktivums „Unternehmensanleihe“, das heißt, dessen Zinssatz sinkt. Zugleich fällt aufgrund des steigenden Angebots an Schatzwechseln deren Preis, das heißt, ihr Zinssatz steigt. Ein weiteres Beispiel: Nehmen wir an, ein Warenhaus sei bereit, seine Waren nicht nur gegen Barzahlung, sondern auch auf Kredit zu verkaufen. Wenn ein Konsument seine Käufe auf Kredit sehr stark ausweitet, trägt er dazu bei, den Preis dieser Waren zu erhöhen, zugleich aber auch den Zinssatz zu erhöhen, den er zahlen muss, um sich weiter verschulden zu können, sei es bei diesem Warenhaus oder bei anderen Gläubigern, weil seine Verschuldung zunimmt. Und wenn wir statt eines Warenhauses, das Waren verkauft, von einer Investmentbank sprächen, die zehnjährige Unternehmensanleihen vermarktet, wären die Effekte analog: Jene Investoren, die ihre kreditfinanzierten Käufe solcher Unternehmensanleihen ausweiten, tragen dazu bei, den Zinssatz der Unternehmensanleihen zu senken und zugleich den Zinssatz zu erhöhen, zu dem sie selbst neue Finanzierung erhalten können.

Folglich erhöht jede bilaterale Kredittransaktion die Preise der realen oder finanziellen Aktiva, die nachgefragt werden. Soweit die Kredittransaktion zugleich das Angebot des Finanzaktivums erhöht, mit dem bezahlt wird, trägt sie außerdem zur Erhöhung der Zinssätze dieses angebotenen Finanzaktivums bei.

Dies Letztere geschieht jedoch nicht bei den Umlaufmitteln: Eine Ausweitung des Angebots an Umlaufmitteln erhöht ihren eigenen Zinssatz nicht, der, wie wir bereits ausgeführt haben, gleich null ist. Warum? Weil Mises die Umlaufmittel als vollkommene Geldsubstitute charakterisiert und vollkommene Geldsubstitute per definitionem mit einem Nullabschlag gegenüber Geld notieren; täten sie dies nicht, wären sie keine vollkommenen Substitute mehr. Wenn eine Bank etwa ihr Banknotenangebot so stark ausweitet, dass diese gegenüber Gold mit einem Abschlag notieren, etwa wegen des erhöhten Insolvenzrisikos der Bank, dann würde Mises diese Banknoten nicht mehr als Umlaufmittel klassifizieren. Er könnte dann weiterhin behaupten, Ausweitungen des Angebots an Umlaufmitteln führten niemals zu einem Anstieg ihres Zinssatzes, obwohl diese Aussage, wie bei jedem Finanzaktivum, nur für jene Angebotssteigerungen gilt, die die Solvenz des Emittenten nicht beeinträchtigen.

Letztlich sind die ökonomischen Folgen der Verwendung von Umlaufmitteln zur Nachfrage nach realen oder finanziellen Aktiva also nur ein Sonderfall der allgemeineren ökonomischen Folgen des Bezahlens mit Finanzaktiva: Eine höhere kreditfinanzierte Nachfrage nach realen oder finanziellen Aktiva führt einerseits tendenziell zu einer geringeren Geldnachfrage und zu höheren Preisen der erworbenen realen oder finanziellen Aktiva und andererseits tendenziell zu einem Rückgang des Preises jenes Finanzaktivums, das in der Kredittransaktion als Geldersatz verwendet wird. Wenn Umlaufmittel aber nur eine weitere Art von Finanzaktivum sind, dann zerfallen viele von Mises’ Befürchtungen hinsichtlich der Unfähigkeit von Kredittransaktionen, die Geldnachfrage substitutiv zu befriedigen.

Erinnern wir uns: Der Österreicher war ausgesprochen pessimistisch hinsichtlich der Möglichkeit, dass Kredittransaktionen das säkulare Wachstum der Geldnachfrage kompensieren könnten. Und zwar aus zwei Gründen: Erstens sind Kredittransaktionen keine vollkommenen Geldsubstitute, sie können etwa die Vorsichtsnachfrage nach Geld nicht befriedigen; zweitens muss die Zunahme verfügbarer Kreditmittel nicht mit der Zunahme der Geldnachfrage Schritt halten. Nur die Umlaufmittel sind für ihn vollkommene Geldsubstitute und daher imstande, das erste Problem zu lösen, nicht aber das zweite. Denn da sie von der Bank ex nihilo geschaffen werden können, also durch Zirkulationskredit, ist nicht zu garantieren, dass sich das Angebot an Umlaufmitteln ihrer Nachfrage anpasst. Anders gesagt: Weil Mises die Umlaufmittel als gegenwärtige Güter betrachtet, setzt er das Bankensystem einem Bergmann gleich, der Gold zu Grenzkosten von null fördern kann. Wie soll man sicherstellen, dass dieser Bergmann nur dann mehr Gold fördert, also mehr Umlaufmittel schafft, wenn eine entsprechende Nachfrage besteht, und nicht dann, wenn er es willkürlich wünscht?

Sobald wir jedoch a) anerkennen, dass Umlaufmittel kein reales Aktivum sind, und b) dass jedes Finanzaktivum geeignet ist, einen Teil der Geldfunktionen zu ersetzen, ist es nicht mehr wahr, erstens, dass nur Umlaufmittel eine säkular wachsende Geldnachfrage befriedigen können, und zweitens, dass die Schaffung von Finanzaktiva als monetäre Substitute eine Befugnis sei, die das Bankensystem willkürlich und ohne Kontrolle seiner eigenen Gläubiger ausübt. Im Gegenteil: Die Geldnachfrage wird durch verschiedene Arten von Finanzaktiva befriedigt, die demselben Prozess unterliegen, der die Schaffung jedes Finanzpassivums koordiniert, nämlich den konkurrierenden Angeboten und Nachfragen nach Finanzierung, also dem Willen der Gläubiger, Finanzierung bereitzustellen, und dem Willen der Schuldner, diese Finanzierung nachzufragen. Es bleiben somit zwei Fragen zu klären: a) Welche Arten von Finanzaktiva, die nicht Umlaufmittel sind, eignen sich zur Befriedigung der Geldnachfrage, also der Liquiditätsnachfrage, der Wirtschaftssubjekte? b) Ist ein freier Finanzmarkt in der Lage, ein Volumen solcher Finanzaktiva bereitzustellen, das weder unzureichend noch redundant in Bezug auf die Liquiditätsnachfrage ist?

Im Hinblick auf die erste Frage ist zwischen zwei verschiedenen Quellen monetärer Nachfrage zu unterscheiden: der monetären Nachfrage aus Transaktionsmotiv und der monetären Nachfrage aus Vorsichtsmotiv. Die Nachfrage aus Transaktionsmotiv ist jene Hortung von Geld, oder von Finanzaktiva als Geldersatz, die zu dem Zweck stattfindet, in unserem Alltag Waren zu erwerben. Die Nachfrage aus Vorsichtsmotiv dagegen ist jene Hortung, die stattfindet, um künftiger Unsicherheit zu begegnen. Erinnern wir uns: Für Mises konnten nur die Umlaufmittel im Fall der vorsorglichen Nachfrage als Geldersatz fungieren.

3.3. Finanzaktiva als Lösung für das Problem des Wachstums der Geldnachfrage aus Transaktionsmotiven

Die Schaffung von Finanzaktiva zur Befriedigung der Geldnachfrage aus Transaktionsmotiven ist relativ trivial: Wenn ein Wirtschaftssubjekt neue Waren produziert, muss es sie nicht gegen Geld verkaufen, also zur Befriedigung der Geldnachfrage aus Transaktionsmotiv, um anschließend mit diesem Geld jene anderen Waren zu erwerben, die es wünscht; es genügt, dass es sie gegen ein Finanzaktivum verkauft, das es später in seinen eigenen Transaktionen als Geldersatz verwenden kann.

Nehmen wir zum Beispiel eine Volkswirtschaft mit zwei Produzenten und einer Bank an. Produzent A stellt Automobile her, Produzent B Motorräder. Produzent A hat gerade ein Automobil mit einem Preis von 100 Unzen Gold hergestellt, das Produzent B erwerben möchte; Produzent A wiederum möchte die Motorräder erwerben, die Produzent B in einer Woche fertigstellen wird. Wären Kreditaustausche nicht möglich, dann müsste Produzent B Geld gehortet haben, um das Auto von Produzent A kaufen zu können; Produzent A seinerseits müsste das erhaltene Geld eine Woche lang horten, um anschließend die Waren von Produzent B zu erwerben. Das heißt:

Produzent A in t=0
Aktiva	Passiva
100 oz. Automobil	Eigenkapital 100 oz.

Produzent B in t=0
Aktiva	Passiva
100 oz. halbfertige Motorräder 100 oz. Gold	Eigenkapital 200 oz.

Produzent A in t=1
Aktiva	Passiva
100 oz. Gold	Eigenkapital 100 oz.

Produzent B in t=1
Aktiva	Passiva
100 oz. halbfertige Motorräder 100 oz. Automobil	Eigenkapital 200 oz.

Produzent A in t=2
Aktiva	Passiva
100 oz. Gold	Eigenkapital 100 oz.

Produzent B in t=2
Aktiva	Passiva
100 oz. fertige Motorräder 100 oz. Automobil	Eigenkapital 200 oz.

Produzent A in t=3
Aktiva	Passiva
100 oz. fertige Motorräder	Eigenkapital 100 oz.

Produzent B in t=3
Aktiva	Passiva
100 oz. Automobil 100 oz. Gold	Eigenkapital 200 oz.

Tatsächlich kann dieser gesamte Prozess jedoch ohne Geld vollzogen werden: Es genügt, dass die Transaktionen auf Kredit erfolgen. Wir werden zunächst darlegen, wie dieser Vorgang ohne eine Bank ablaufen würde, und anschließend die Figur dieses Finanzintermediärs einführen. In diesem Fall könnte Produzent B das Automobil von Produzent A auf Kredit kaufen, und dieser könnte später die Motorräder ebenfalls auf Kredit von Produzent B erwerben, sodass am Ende die wechselseitigen Schulden beider verrechnet würden.

Produzent A in t=0
Aktiva	Passiva
100 oz. Automobil	Eigenkapital 100 oz.

Produzent B in t=0
Aktiva	Passiva
100 oz. halbfertige Motorräder	Eigenkapital 100 oz.

Produzent A in t=1
Aktiva	Passiva
100 oz. Forderung gegen B	Eigenkapital 100 oz.

Produzent B in t=1
Aktiva	Passiva
100 oz. halbfertige Motorräder 100 oz. Automobil	Eigenkapital 100 oz. Zahlungsverpflichtung an A 100 oz.

Produzent A in t=2
Aktiva	Passiva
100 oz. Forderung gegen B	Eigenkapital 100 oz.

Produzent B in t=2
Aktiva	Passiva
100 oz. fertige Motorräder 100 oz. Automobil	Eigenkapital 100 oz. Zahlungsverpflichtung an A 100 oz.

Produzent A in t=3
Aktiva	Passiva
100 oz. Forderung gegen B 100 oz. Motorräder	Eigenkapital 100 oz. Zahlungsverpflichtung an B 100 oz.

Produzent B in t=3
Aktiva	Passiva
100 oz. Forderung gegen A 100 oz. Automobil	Eigenkapital 100 oz. Zahlungsverpflichtung an A 100 oz.

Produzent A in t=4
Aktiva	Passiva
100 oz. Forderung gegen B 100 oz. Motorräder	Eigenkapital 100 oz. Zahlungsverpflichtung an B 100 oz.

Produzent B in t=4
Aktiva	Passiva
100 oz. Forderung gegen A 100 oz. Automobil	Eigenkapital 100 oz. Zahlungsverpflichtung an A 100 oz.

Wie man sieht, kauft jeder Produzent auf Kredit die Ware, die der andere Produzent verkauft, und am Ende werden ihre Forderungen und Schulden wechselseitig verrechnet. Alternativ hätte Produzent A in t=3 seine Forderung gegen B an Produzent B indossieren können, um dafür die Motorräder zu erhalten. Der Gebrauch von Geld ist zu keinem Zeitpunkt erforderlich; folglich dienen die aus den Kreditverkäufen resultierenden Forderungen als Finanzaktivum, das jenes Geld ersetzt, das zur Durchführung solcher Austausche sonst hätte nachgefragt werden müssen.

Kredittransaktionen funktionieren jedoch unter Umständen nicht korrekt, wenn Informationsasymmetrien vorliegen: Wenn Produzent A nicht weiß, ob Produzent B eine vertrauenswürdige Person ist und umgekehrt, könnte der Zinssatz, den jede Partei von der anderen verlangen würde, so hoch ausfallen, dass die Transaktion scheitert. Deshalb kann es erforderlich sein, einen Finanzintermediär zwischenzuschalten, der selbst vertrauenswürdig ist und zudem die Risiken der einzelnen Parteien gut analysieren kann; genau das ist die Funktion, die Banken erfüllen (Freixas und Rochet 1997 [2008], S. 15-67). Im folgenden Beispiel schießt die Bank Produzent B ihre eigene Schuld vor in Erwartung dessen, dass seine Motorräder von Produzent A gekauft werden:

Produzent A in t=0
Aktiva	Passiva
100 oz. Automobil	Eigenkapital 100 oz.

Produzent B in t=0
Aktiva	Passiva
100 oz. halbfertige Motorräder	Eigenkapital 100 oz.

Bank in t=1
Aktiva	Passiva
100 oz. Forderung gegen B	Zahlungsverpflichtung an B 100 oz.

Produzent A in t=1
Aktiva	Passiva
100 oz. Automobil	Eigenkapital 100 oz.

Produzent B in t=1
Aktiva	Passiva
100 oz. halbfertige Motorräder 100 oz. Forderung gegen die Bank	Eigenkapital 100 oz. Zahlungsverpflichtung an die Bank 100 oz.

Bank in t=2
Aktiva	Passiva
100 oz. Forderung gegen B	Zahlungsverpflichtung an A 100 oz.

Produzent A in t=2
Aktiva	Passiva
100 oz. Forderung gegen die Bank	Eigenkapital 100 oz.

Produzent B in t=2
Aktiva	Passiva
100 oz. fertige Motorräder 100 oz. Automobil	Eigenkapital 100 oz. Zahlungsverpflichtung an die Bank 100 oz.

Bank in t=3
Aktiva	Passiva
100 oz. Forderung gegen B	Zahlungsverpflichtung an B 100 oz.

Produzent A in t=3
Aktiva	Passiva
100 oz. Motorräder	Eigenkapital 100 oz.

Produzent B in t=3
Aktiva	Passiva
100 oz. Forderung gegen die Bank 100 oz. Automobil	Eigenkapital 100 oz. Zahlungsverpflichtung an die Bank 100 oz.

Bank in t=4
Aktiva	Passiva
100 oz. Forderung gegen B	Zahlungsverpflichtung an B 100 oz.

Produzent A in t=4
Aktiva	Passiva
100 oz. Motorräder	Eigenkapital 100 oz.

Produzent B in t=4
Aktiva	Passiva
100 oz. Forderung gegen die Bank 100 oz. Automobil	Eigenkapital 100 oz. Zahlungsverpflichtung an die Bank 100 oz.

Die Bank fungiert also als Finanzintermediär, indem sie ihre eigenen Zahlungsverpflichtungen überträgt, im Regelfall sichtfällige, die letztlich durch ihre Forderungen getilgt werden. In dem Maß, in dem die Zahlungsverpflichtungen der Bank glaubwürdiger sind als die Zahlungsverpflichtungen irgendeines anderen Individuums, können sie an Dritte weiterindossiert werden, ohne einen hohen Abschlag zu erleiden, und somit die Geldnachfrage der Wirtschaftssubjekte aus Transaktionsmotiven befriedigen, sodass Geld entbehrlich wird.

Die Geldnachfrage aus Transaktionsmotiven lässt sich also durch ein funktionsfähiges Finanzsystem relativ leicht auffangen: Sobald das Problem der Informationsasymmetrie gelöst ist, also durch vertrauenswürdige Finanzintermediäre, können die Käufe der Wirtschaftssubjekte auf Kredit bis an die Grenze des Marktwerts des Bestands ihrer gegenwärtigen Waren ausgedehnt werden, die verkauft werden sollen. Letztlich ist das Risiko, dass Güter, die bereits existieren und bereits nachgefragt werden, im sehr kurzen Zeitraum nicht verkauft werden, ein sehr geringes, sodass Kredite, die durch den Marktwert solcher Waren garantiert sind, keinem hohen Abschlag unterworfen werden müssen, und zwar umso weniger, je intensiver die Endnachfrage nach diesen Waren ist [Fekete 2019c, S. 77-76]. Je größer also das Angebot wertvoller Waren, desto größer die Fähigkeit, andere Waren nachzufragen: reine Saysche Gesetzmäßigkeit, kanalisiert durch das Finanzsystem[32].

3.4. Liquide Finanzaktiva als Lösung für das Problem des Wachstums der Vorsichtsnachfrage

Tatsächlich haben wir bislang nichts gesagt, was Mises nicht akzeptieren könnte: Der Österreicher stimmte darin überein, dass die Geldnachfrage aus Transaktionsmotiven durch die gegenseitige Verrechnung von Kreditzahlungen substituiert werden könne, wenn er auch nicht verstand, wie das Volumen solcher Verrechnungen wiederum vom Volumen der Kredittransaktionen abhing, die die geldbezogene Transaktionsnachfrage ersetzten. Nun war Mises hingegen der Auffassung, dass die Geldnachfrage aus Vorsichtsmotiven tatsächlich unsubstituierbar sei. Erinnern wir uns:

Die vollständige gegenseitige Aufrechnung aller Geldübertragungen, die zu einem gegebenen Zeitpunkt vorzunehmen sind, wäre nur möglich, wenn das von den Individuen empfangene Geld sofort ausgegeben würde und niemand den Wunsch hätte, einen Betrag als Reserve für unvorhergesehene und unbestimmte Ausgaben zurückzuhalten (S. 303).

Die eigentliche Frage ist folglich, ob es andere Finanzaktiva als Umlaufmittel gibt, die fähig sind, das Geld in der Geldnachfrage aus Vorsichtsmotiven zu substituieren, nämlich ob die Wirtschaftssubjekte eine generische Liquiditätsreserve mit unbestimmter Ausübungsfrist bilden können, die eine Alternative zur Hortung von Geld darstellt. In diesem Sinne ließe sich denken, dass der Erwerb von Finanzaktiva gegenüber Dritten, also von Aktien, Anleihen, Wechseln und Ähnlichem, diese erste Linie einer vorsorglichen Liquiditätsreserve bilden könnte: Die Investoren akkumulieren Finanzaktiva, und wenn sie Liquidität benötigen, um unvorhergesehene Ausgaben zu bestreiten, greifen sie darauf zurück, entweder indem sie sie auf den Finanzmärkten verkaufen oder indem sie sie bei Fälligkeit einziehen.

Allerdings erlaubt nicht jede Art von Finanzaktivum unter allen Umständen die Befriedigung der monetären Nachfrage vom vorsorglichen Typus. Es ist richtig, dass dann, wenn nur wenige Individuen über ein moderates Volumen an Liquidität verfügen wollen, der Besitz beinahe jeder Art von Finanzaktivum letztlich einem solchen Zweck dienen kann: Es genügt, das Finanzaktivum auf einem Sekundärmarkt zu verkaufen, um es in Geld zu verwandeln; dies ist genau das, was Mises „sekundäre Tauschmittel“ nannte. Die Schlüsselfrage in Bezug auf die vorsorgliche Geldnachfrage ist jedoch, dass die Liquidität umso wertvoller und folglich umso stärker nachgefragt wird, je knapper sie im Gesamtmarkt ist; daher wird Liquidität in vielen Fällen zugleich von einer großen Zahl oder sogar von der Gesamtheit der Wirtschaftssubjekte nachgefragt werden, sodass sie sich nicht gewinnen lässt, indem man Finanzaktiva an andere Wirtschaftssubjekte zu verkaufen versucht. Wenn alle Liquidität nachfragen, wird niemand seine Liquidität aufgeben wollen, um Finanzaktiva zu kaufen, und wenn niemand Finanzaktiva kaufen will, wird niemand sie verkaufen können, zumindest nicht zu Preisen, die dem Verkäufer keinen schweren Vermögensverlust zufügen. Die Frage lautet dann, welche Finanzaktiva in der Lage wären, weiterhin Liquidität bereitzustellen, in einem Kontext, in dem sie aus Vorsichtsmotiven allgemein nachgefragt wird, etwa bei breiter Unsicherheit über die Wirtschaft.

Einerseits wären in Kontexten einer verallgemeinerten Geldnachfrage langfristige Finanzaktiva keine guten Lieferanten von Liquidität, denn die einzige Weise, auf ihre Kaufkraft zuzugreifen, bestünde darin, sie in einem Umfeld zu liquidieren, in dem niemand seine Kassenhaltung aufgeben wollte, weshalb ihr Verkaufspreis enorm gesenkt werden müsste, um sie zu veräußern. Andererseits wären kurzfristige Finanzaktiva, deren Schuldner sich in einer Situation der Illiquidität, also Zahlungsunfähigkeit, befänden, ebenfalls keine guten Lieferanten von Liquidität, denn solche Schuldner könnten ihre Schulden gegenüber ihren Gläubigern nicht begleichen. Folglich könnten nur jene Finanzaktiva mit kurzer Laufzeit und deren Schuldner über Zahlungsfähigkeit verfügen, den Anspruch erheben, sich innerhalb eines Kontextes allgemeiner Nachfrage nach dieser Liquidität in Liquiditätsreserven der Wirtschaftssubjekte zu verwandeln. Letztlich bedeutet der Besitz einer fälligen Forderung gegen ein solventes Subjekt, dass wir von ihm verlangen können, in dem Moment, in dem wir es wünschen, einen monetären Wert zu übertragen, der dem der fälligen Schuld entspricht; und wenn dieses Subjekt über Zahlungsfähigkeit verfügt, können wir verlangen, dass es uns seine Liquidität überträgt. In diesem Sinne ist zu beachten, dass wir zu einem Mises sehr ähnlichen Schluss gelangt sind: Die Finanzaktiva, die Liquidität bereitstellen könnten, um die Geldnachfrage aus Vorsichtsmotiven zu befriedigen, wären allenfalls kurzfristige Finanzaktiva ohne ein erhebliches Ausfallrisiko, also etwas, das dem ähnelt, was Mises selbst „Umlaufmittel“ nennt. Unsere Kategorie ist allerdings weiter als die von Mises, da sie nicht auf „jederzeit fällige Verbindlichkeiten“ beschränkt ist und es auch nicht notwendig wäre, dass es sich um Aktiva mit einer Ausfallwahrscheinlichkeit von gleich null handelte; es würde genügen, dass die Wirtschaftssubjekte sie für hinreichend gering halten.

Teilweise haben wir jedoch nur zirkulär argumentiert: Liquide Finanzaktiva sind diejenigen, die uns dazu befähigen, von Schuldnern Zahlung zu verlangen, die ihrerseits liquide sind, das heißt von Schuldnern, die über Zahlungsfähigkeit verfügen. Aber wann ist ein Schuldner liquide? Wann verfügt er über Zahlungsfähigkeit gegenüber seinen fälligen und eingeforderten Schulden? Wir werden sagen, dass ein Schuldner liquide ist, wenn er über ausreichend Geld verfügt, um den Fälligkeiten seiner Schulden dauerhaft nachzukommen. Und er wird über genügend Geld verfügen, um seine fälligen Schulden zu tilgen, wenn er hinreichende Aktiva besitzt, die entweder a) im Augenblick der Fälligkeit dieser Schulden zu Geld werden oder b) diese Schulden im Augenblick ihrer Fälligkeit zum Erlöschen bringen, nämlich durch Verrechnung ihres Wertes mit dem des Aktivums. Die Aktiva, verschieden vom Geld, die sich am leichtesten in Geld verwandeln oder andere fällige Schulden am leichtesten tilgen lassen, sind kurzfristige Forderungen und Warenlagerbestände. Langfristige Aktiva lassen wir außer Betracht, weil sie, wie wir bereits ausgeführt haben, in einem Kontext eines verallgemeinerten Kampfes um Liquidität normalerweise nur mit erheblichen Verlusten veräußert werden können, und diese Verluste würden sich auf die Fähigkeit ihres Inhabers auswirken, der Zahlung seiner Schulden dauerhaft nachkommen zu können, das heißt, sie würden seine Solvenz bedrohen.

Was die Warenlagerbestände betrifft, so können diese in Geld verwandelt werden, sofern die Endnachfrage nach diesen Waren sich nicht mitten in einem verallgemeinerten Kampf um Liquidität verringert, denn wenn ihre Nachfrage nicht sinkt, können sie zu einem stabilen Preis verkauft werden. Wie im Fall der Liquidität des Geldes sprechen wir von Waren mit einer hohen Preiselastizität ihrer Nachfrage, also von jenen, die sich bei minimaler Senkung ihres Preises in großen Mengen verkaufen lassen. Wenn also die vorsorgliche Liquiditätsnachfrage ansteigt, könnten die Wirtschaftssubjekte sie befriedigen, indem sie kurzfristige Forderungen gegen Warenlagerbestände von Waren erwerben, die potenziell jederzeit zu stabilen Preisen veräußert werden können.

Gerade deshalb dienen jedoch nicht alle Waren mit einer hohen Preiselastizität als Kollateral für jene finanziellen Passiva, die darauf gerichtet sind, die vorsorgliche Liquiditätsnachfrage zu befriedigen: Wenn die Waren, die als Kollateral solcher Passiva fungieren und ihre Liquidität gewährleisten, hohe Lagerkosten verursachen, dann werden solche finanziellen Passiva letztlich uneinbringlich, sofern diese Waren nicht innerhalb sehr kurzer Frist veräußert werden. Wenn sich zum Beispiel eine Ware im Wert von 110 Unzen Gold mit einer Rate von 10 % pro Woche entwertet, wird ihr Wert nach fünf Wochen auf 55 Unzen sinken, sodass sie nicht zur Absicherung eines finanziellen Passivums von 100 Unzen Gold dienen würde. Die vorsorgliche Liquiditätsnachfrage ist jedoch eine Hortung, die sich über einen langen Zeitraum erstrecken können muss, denn wir kennen den zukünftigen Zeitpunkt nicht, zu dem wir sie benötigen werden, sodass Finanzaktiva, die notwendigerweise in sehr kurzer Frist getilgt werden müssten, nicht nützlich wären. Daher werden unter allen liquiden Waren nur jene mit niedrigen Lagerkosten, nennen wir sie „hortbare Waren“, geeignet sein, als Kollateral der Passiva zu fungieren, die die vorsorgliche Geldnachfrage befriedigen. Man beachte, dass Edelmetalle diese beiden Eigenschaften erfüllen: Sie sind liquide Waren und zugleich hortbar, weshalb sie dazu dienten, die vorsorgliche Liquiditätsnachfrage zu befriedigen, als sie zu Geld im engeren Sinne wurden. Dass Edelmetalle diese beiden Eigenschaften erfüllen, bedeutet jedoch nicht, dass nur Edelmetalle sie erfüllen: Auch andere Waren, die gleichzeitig liquide und hortbar sind, können dies tun und könnten folglich Waren sein, deren monetärer Wert als Kollateral dient, um liquide Finanzaktiva zu schaffen, die die vorsorgliche Liquiditätsnachfrage befriedigen.

Was die kurzfristigen Forderungen betrifft, so wird ihre Liquidität wiederum von der Liquidität ihrer Emittenten abhängen: Ein Subjekt, das kurzfristige finanzielle Passiva emittiert, die durch seine kurzfristigen Forderungen gedeckt sind, wird zahlen können, wenn seine Schuldner ihrerseits in der Lage sind, an ihn zu zahlen. Und die Zahlungsfähigkeit dieser Schuldner wird davon abhängen, ob sie über genügend Geld, liquide Waren oder liquide Forderungen verfügen, welche wiederum davon abhängen werden, dass die Schuldner dieses Schuldners über genügend Geld, liquide Waren oder liquide Forderungen verfügen.

Kurzum, die vorsorgliche Geldnachfrage kann durch kurzfristige und liquide Finanzaktiva befriedigt werden, wobei hierunter jene zu verstehen sind, deren Schuldner dauerhaft tilgen können dank ihrer Bestände an Geld oder an liquiden und hortbaren Waren oder an Forderungen, die mittels Geld oder liquider Waren zahlbar sind. Anders ausgedrückt: Jeder Anstieg der Geldnachfrage, sei es aus Transaktions- oder aus Vorsichtsmotiven, kann potenziell durch einen Anstieg des Angebots liquider Finanzaktiva befriedigt werden, die nicht notwendig ausschließlich Umlaufmittel sein müssen, sondern allgemein kurzfristige Finanzaktiva, die durch andere liquide Aktiva, also Geld, liquide Waren oder andere liquide Finanzaktiva, besichert sind.

3.5. Liquide Finanzaktiva gewährleisten die aggregierte Liquidität der Gesamtwirtschaft

Dem Anschein nach haben wir also die Schlussfolgerungen von Mises erweitert: Während der Österreicher meinte, dass nur die Umlaufmittel als die Geldnachfrage im engeren Sinne substituierenden Aktiva fungieren könnten, haben wir gezeigt, dass nicht die Umlaufmittel per se die Substitute bilden, sondern die liquiden Finanzaktiva im Allgemeinen, unter denen die Umlaufmittel eingeschlossen sind. Doch der Schein trügt: Mises behauptete, dass die Umlaufmittel als perfekte Substitute des Geldes wirkten, nicht weil ihre Tilgung unter allen Umständen gewährleistet sei, dank der liquiden Aktiva, die sie decken, sondern weil die Wirtschaftssubjekte sie so behandeln, als wären sie Gegenwartsgüter, sie also ohne Abschlag von Hand zu Hand weiterreichen, da sie davon ausgehen, dass ihr Ausfallrisiko null ist. Folglich seien die Wirtschaftssubjekte nicht geneigt, massenhaft ihre Einlösung zu verlangen. Und obwohl es in der Tat zutrifft, dass die Gläubiger liquider Finanzaktiva nicht besonders dazu neigen, willkürlich in Massen ihre Rückzahlung zu verlangen, wären, wenn es zu einem Vertrauensverlust in die Umlaufmittel käme, selbst aus unbegründeten Motiven, oder wenn diese Umlaufmittel überemittiert würden und in die Hände internationaler Gläubiger gelangten, die allgemein ihre Konversion in Geld verlangten, nach Mises die Emittenten der Umlaufmittel unfähig, sie zu tilgen, unabhängig davon, wie die Zusammensetzung ihres Aktivums aussähe:

In Momenten der Panik ist es gleichgültig, ob das Aktivum einer Bank aus kurzfristigen Wechseln oder aus Hypothekendarlehen besteht. Wenn die Bank sofort große Geldsummen benötigt, kann sie sie sich nur durch Liquidierung ihrer Aktiva beschaffen; und wenn das Publikum an ihre Schalter kommt und die Konversion ihrer Banknoten oder die Abhebung seiner Einlagen verlangt, dann sind die Wechsel, deren Fälligkeit nur noch 30 Tage entfernt ist, ebenso nutzlos wie Hypotheken, die erst in vielen Jahren eingelöst werden können. In solchen Momenten kommt es allein auf die größere oder geringere Veräußerbarkeit der Aktiva an (S. 333).

Folglich ist unser Argument radikal verschieden von demjenigen von Mises: Während der Österreicher vertritt, dass die Aktiva, die die Umlaufmittel decken, irrelevant seien und dass der einzige Faktor, der das Überleben dieser Umlaufmittel — und damit ihre Eignung, die Geldnachfrage zu befriedigen — garantiere, ihre allgemeine Betrachtung als Gegenwartsgüter sei (gestützt durch eine gewisse quantitative Begrenzung derselben, die ihre allgemeine Liquidierung verhindert), lautet unser Argument, dass das Überleben liquider finanzieller Passiva — und damit ihre Eignung, die Geldnachfrage zu befriedigen — entscheidend von jenen anderen liquiden Aktiva abhängt, die sie decken. Gegenüber der quantitativen Begrenzung der Emission von Umlaufmitteln, die Mises befürwortet, stützt sich unsere Erklärung vielmehr auf eine qualitative Begrenzung der Emission finanzieller Passiva.

Denn die Aktiva, die ein finanzielles Passivum als Kollateral decken, sind ausschlaggebend, um seine Liquidität und damit seine dauerhafte Fähigkeit zu erklären, ohne Abschlag von Hand zu Hand zu zirkulieren. Mises selbst definiert die Umlaufmittel als sichere und unmittelbar in Geld konvertierbare Titel, obwohl sie nicht vollständig durch Geld gedeckt sind. Aber woraus leitet sich eine solche Sicherheit ihrer Konversion in Geld ab? Warum gehen die Wirtschaftssubjekte davon aus, dass die Umlaufmittel, obwohl sie nicht zu 100 % durch Geld gedeckt sind, mit absoluter Sicherheit sofort in Geld konvertierbar sind? Wäre es wahr, dass die Umlaufmittel ihre Liquidität allein deshalb aufrechterhalten, weil keine kritische Schwelle von Einlösungsverlangen erreicht wird, dann bestünde eine natürliche Tendenz dazu, dass unsere Volkswirtschaften regelmäßig Bankpaniken erleiden, die den Umlauf der Umlaufmittel vollständig erschweren würden: Ein erheblicher Anstieg der Zahl der Tilgungsverlangen in Bezug auf die Umlaufmittel — selbst wenn er einen stochastischen Ursprung hätte — würde selbstverstärkende Zuwächse im Umfang dieser Verlangen erzeugen, wegen des wachsenden Ausfallrisikos, das sie darstellten; und dieser aufeinanderfolgende Anstieg der Rückzahlungen würde als sich selbst erfüllende Prophezeiung gerade den Ausfall der Umlaufmittel selbst hervorrufen (Diamond and Dybvig 1983).

Doch im Unterschied zu dem, was Mises behauptet, ist die Art der Aktiva, die die finanziellen Passiva decken, sehr wohl entscheidend, um ihre Liquidität zu erklären, das heißt ihre Fähigkeit, auf Verlangen des Gläubigers selbst mitten in einer verallgemeinerten Forderung nach Rückzahlungen getilgt zu werden. Letztlich erlauben die Aktiva, die wir als liquide Aktiva definiert haben (Geld, Waren mit hoher Nachfrageelastizität und kurzfristige Forderungen, die entweder durch Geld oder durch Waren mit hoher Nachfrageelastizität gedeckt sind), ein Bilanzmanagement der Bank, das darauf gerichtet ist, die Wahrscheinlichkeit der Rückzahlung ihres Passivums zu maximieren.

Greifen wir unsere frühere Bilanz wieder auf und nehmen wir an, dass es sich um die einzige Bank der Volkswirtschaft handelt und dass sie in ihren Reserven das gesamte existierende Geld enthält. Die Bank wird also verpflichtet sein, ihren Gläubigern 1.000 Unzen Gold zu zahlen, aber sie besitzt nur 100 Unzen Gold, mit denen sie die ersten Zahlungen leisten kann. Nützt es ihr etwas, dass ihre anderen Aktiva kurzfristige Forderungen sowie Bestände an liquiden Waren sind (Banken besitzen gewöhnlich keine solchen Warenbestände, aber wir treffen diese Annahme, um die allgemeinen Dynamiken der Liquidität kurzfristiger Schulden zu veranschaulichen)?

Eine Bank, die mit dieser verallgemeinerten Forderung nach Zahlungen konfrontiert ist, wird drei Optionen haben. Erstens die einfachste: ihre Goldreserven zum Zahlen zu verwenden. Zweitens ihr Warenlager an ihre eigenen Gläubiger zu verkaufen: Wenn die Nachfrage nach diesen Waren hinreichend elastisch ist, werden die Gläubiger bereit sein, sie im Austausch gegen ihre kurzfristigen Forderungen gegenüber der Bank zu erwerben, das heißt, die Bank würde ihre eigene Schuld zurückkaufen, indem sie ihre Waren liquidiert. Und drittens ihre kurzfristigen Forderungen geltend zu machen (die, da es in der Volkswirtschaft kein weiteres Gold gibt, notwendigerweise in ihren eigenen Passiva tilgbare Forderungen sein und folglich Forderungen gegen ihre Gläubiger darstellen werden): In diesem Fall wird die Bank umgekehrt von ihren Gläubigern Zahlung verlangen und so die Verrechnung ihrer Kredite und ihrer Debite herbeiführen. Wenn dies die (idyllische) Vermögenslage der Bank wäre, könnte sie definitionsgemäß keinen Liquiditätsproblemen ausgesetzt sein, selbst wenn alle ihre Gläubiger sofort die Zahlung ihrer Passiva verlangten: Über einen der drei beschriebenen Kanäle (oder über alle drei zugleich) würden ihre eigenen Passiva getilgt, indem sie an den Emittenten zurückflössen. Was die Liquidität der finanziellen Passiva der Bank sichern würde, wäre die Liquidität ihrer Aktiva.

In Wahrheit ist die Liquiditätssituation einer Bank jedoch niemals so idyllisch wie die vorstehende (auch wenn sie sich ihr annähern kann). Einerseits müssen kurzfristige Forderungen nicht unbedingt jederzeit fällig sein (sodass sie eine gewisse Zeit warten muss, bevor sie einen Teil ihrer Gläubiger zur Zahlung auffordern kann), und die Waren sind gewöhnlich nicht unendlich elastisch, was bedeutet, dass eine gewisse Zeit erforderlich ist, um sie zu einem stabilen Preis verkaufen zu können. In dieser nicht idyllischen Situation verfügt die Bank also über zwei Alternativen: Entweder liquidiert sie ihre Forderungen und ihre Waren sofort, auch wenn sie dabei einen Preisverlust akzeptieren muss, oder sie verhandelt mit ihren Gläubigern eine Verschiebung des Zahlungszeitpunkts neu, indem sie sie für das Warten entschädigt (zum Beispiel durch Zahlung eines bestimmten Zinssatzes je nach Dauer der Wartezeit). Das heißt, wenn Banken über liquide Aktiva verfügen — auch wenn sie nicht vollkommen liquide sind —, wird der Liquidationsdruck ihrer Gläubiger ihnen Verluste zufügen, sei es auf der Aktivseite (kostspielige Veräußerung ihrer Aktiva) oder auf der Passivseite (kostspielige Refinanzierung ihrer Passiva): Und um solche Verluste auffangen zu können, halten Banken einen Eigenkapitalpuffer, gegen den derartige Vermögenseinbußen verrechnet werden können. Je größer das Gewicht ihres Eigenkapitals, desto größere Verluste aus Liquidation oder Refinanzierung können die Banken absorbieren und desto liquider werden folglich ihre kurzfristigen Passiva sein.

Nehmen wir zum Beispiel an, die Bank sei in der Lage, ihre kurzfristigen Forderungen (mit einem Nennwert von 600 Unzen Gold) gegen 500 Unzen Gold zu liquidieren, und ebenso könne sie ihre Waren (mit einem Buchwert von 300 Unzen Gold) für 250 Unzen veräußern. In diesem Fall wird die Bank ihre eigenen Passiva im Wert von 750 Unzen Gold zurückkaufen und die verbleibenden Passiva im Wert von 100 Unzen Gold mit ihren Kassenreserven bezahlen können. Folglich würden ihre finanziellen Passiva ohne größere Zwischenfälle für ihre Gläubiger getilgt. Allerdings würde die schlechte Finanzplanung der Bank und die Notwendigkeit, einen Teil ihrer Aktiva mit Verlust zu liquidieren, ihr einen Vermögensschaden von 150 Unzen Gold verursachen, der in diesem Beispiel durch ihr Eigenkapital aufgefangen werden könnte.

Kurzum, es stimmt nicht, dass die Banken, wie Mises behauptet, einer verallgemeinerten Forderung nach Rückzahlungen auf ihre kurzfristigen Passiva völlig wehrlos gegenüberstehen: Mit liquiden Aktiva, ergänzt um ein gewisses Volumen an Eigenkapital, kann die Bank solchen allgemeinen Zahlungsforderungen nachkommen. Und ebenso wenig ist im umgekehrten Sinne richtig, dass Banken unabhängig von der Zusammensetzung ihres Aktivums gleich gut gerüstet wären, um einer verallgemeinerten Forderung nach Rückzahlungen zu begegnen. Wenn die Bank statt kurzfristiger Forderungen auf ihrer Aktivseite nur hochriskante Hypotheken hielte, wären die Kosten, sie zu liquidieren oder einen Aufschub ihrer Passiva auszuhandeln, weitaus höher und kaum durch ihr Eigenkapital absorbierbar (es sei denn, der Grad der Verschuldung und damit die Bereitstellung kurzfristiger Passiva seitens der Bank wäre sehr gering).

Daher wird die Liquidität der Umlaufmittel (und der kurzfristigen Passiva im Allgemeinen) nicht durch eine Art kollektiver Hypnose in Verbindung mit einer gewissen quantitativen Begrenzung garantiert (wie Mises meinte), sondern durch ein hinreichend liquides Portfolio von Aktiva, das jederzeit ihre Tilgung ermöglicht, das heißt durch eine qualitative Begrenzung der Umlaufmittel (und der kurzfristigen Passiva im Allgemeinen).

3.6. Das Angebot liquider Finanzaktiva passt sich optimal ihrer Nachfrage an

An diesem Punkt bleibt jedoch noch immer die zweite Frage bestehen, die Mises beschäftigte: Wird sich das Angebot jener Finanzaktiva, die fähig sind, die Geldnachfrage zu befriedigen, fortlaufend an die Entwicklung dieser Nachfrage anpassen? Oder könnte es im Gegenteil geschehen, dass das Angebot an Finanzaktiva bald defizitär, bald übermäßig im Verhältnis zu seiner Nachfrage wäre?

Beginnen wir damit, darüber nachzudenken, ob das Angebot liquider Finanzaktiva im Verhältnis zur Liquiditätsnachfrage unzureichend werden kann, das heißt, ob es in bestimmten Kontexten nicht genügend Wirtschaftssubjekte mit hinreichend guter Besicherung geben könnte, um so viele liquide finanzielle Passiva zu emittieren, wie von den übrigen Wirtschaftssubjekten nachgefragt würden. Auf den ersten Blick könnte dies eine triviale Frage zu sein scheinen, denn man könnte annehmen, dass es, solange es Subjekte mit Finanzierungsfähigkeit gibt, auch Subjekte geben wird, die Finanzierung benötigen: Folglich wird es, wenn es Subjekte gibt, die finanzielle Passiva Dritter erwerben wollen, auch andere Subjekte geben, die bereit sind, diese finanziellen Passiva zu emittieren. Doch die Realität ist davon weit entfernt. Wie wir bereits gesehen haben, ist die Geldnachfrage eine Nachfrage nach hochliquiden Finanzaktiva, und nicht jedes Finanzaktivum erfüllt derartige Eigenschaften: Daher ist es vollkommen möglich, dass es im Verhältnis zu ihrer Nachfrage unzureichende liquide Finanzaktiva gibt. Es stimmt, dass die Gläubiger die geringere Liquidität einiger Finanzaktiva durch Anwendung eines höheren Abschlags auf illiquide Finanzaktiva ausgleichen könnten, doch dieser höhere Abschlag (dieser höhere Zinssatz) könnte die Schuldner davon abhalten, daran interessiert zu sein, sich zu derart hohen Finanzierungskosten zu verschulden, und sie folglich davon abhalten, solche finanziellen Passiva zu emittieren.

Nehmen wir zum Beispiel an, dass einmonatige Unternehmenswechsel in den Augen der Investoren hochliquide sind, setzen wir aber zugleich voraus, dass ihr Angebot unzureichend ist, um die Liquiditätsnachfrage dieser Investoren zu decken. In diesem Fall werden die Investoren ihre verbleibende Liquiditätsnachfrage etwa in einjährige Unternehmensschuldtitel lenken. Wenn jedoch einjährige Unternehmensschuldtitel von den Investoren nicht als hinreichend liquide angesehen werden, dann werden sie verlangen, sie mit einem hohen Abschlag zu erwerben: Nehmen wir an, dass sie sich, wenn der Nennwert der Unternehmensschuld 100 GE beträgt, weigern, sie für mehr als 90 GE zu erwerben. Der in dieser Operation implizite Zinssatz beträgt 11 % pro Jahr: Oder anders ausgedrückt, sofern die Unternehmen nicht in der Lage sind, Investitionen mit einer jährlichen Rentabilität von mehr als 11 % durchzuführen, werden sie sich weigern, solche finanziellen Passiva zu emittieren, sodass ein Mangel an ihnen entsteht, um die Liquiditätsnachfrage der Investoren zu befriedigen. Folglich ist es sehr wohl angebracht, sich die Frage zu stellen, ob das Finanzsystem in der Lage ist, genügend finanzielle Passiva zu erzeugen, um die Liquiditätsnachfrage der Wirtschaftssubjekte zu decken.

Die Frage, ob genügend finanzielle Passiva vorhanden sein werden, um die Liquiditätsnachfrage der Wirtschaftssubjekte zu befriedigen, lässt sich somit in zwei Fragen zerlegen: 1) Verfügen die Wirtschaftssubjekte über die Fähigkeit, neue liquide finanzielle Passiva zu erzeugen? und 2) Haben die Wirtschaftssubjekte den Willen, diese neuen liquiden finanziellen Passiva zu erzeugen?

Was die Fähigkeit betrifft, so wird sie von der Besicherung abhängen, über die ihre potenziellen Emittenten verfügen: Wenn der Emittent finanzieller Passiva über hinreichende liquide (und gegebenenfalls hortenfähige) Waren verfügt, dann wird er in der Tat neue liquide finanzielle Passiva schaffen können (das heißt, finanzielle Passiva, deren Rückzahlung durch solche Waren mit einer sehr elastischen Nachfrage garantiert ist); verfügt er hingegen nicht über sie, so wird er beginnen müssen, sie so rasch wie möglich zu produzieren, um auf diese Weise die Besicherung zu erhalten, die er zur Emission dieser liquiden finanziellen Passiva benötigt (Rueff 1964, S. 180–215). Anders ausgedrückt: Indem sie die Produktionsstruktur der Wirtschaft verändern — indem sie mehr Produktionsfaktoren auf die Herstellung liquider und gegebenenfalls hortenfähiger Waren verwenden —, können die Wirtschaftssubjekte die Ressourcen erlangen, die sie benötigen, um so viele liquide Finanzaktiva zu schaffen, wie sie wollen (Holmström und Tirole, S. 85–86). Mitunter wird es nur notwendig sein, die verfügbaren Produktionsfaktoren intensiver zu nutzen (beispielsweise die Arbeitsstunden der beschäftigten oder der arbeitslosen Arbeiter bei der Herstellung von Waren mit hoch elastischer Nachfrage zu erhöhen); in anderen Fällen kann dies eine umfassende — und langsame — Veränderung der Produktionsstruktur erfordern (beispielsweise eine Desinvestition in der Kapitalgüterindustrie und eine Investition in die Konsumgüterindustrie [Hülsmann 2009]). Dies ist übrigens der Grund, weshalb Mises sich irrte, als er behauptete, es sei nicht möglich, dass die Gesamtheit einer Volkswirtschaft die Emissionen von Umlaufmitteln erhöhen könne und zugleich ihre aggregierte Liquidität bewahre: Wenn die Emittenten kurzfristiger finanzieller Passiva ihre Bestände an liquiden Aktiva erhöhen (letztlich Geld und liquide Waren), dann ist es sehr wohl möglich, mehr Umlaufmittel zu emittieren und zugleich die Liquidität der Gesamtheit ihrer Emittenten zu bewahren[33].

Was die Frage betrifft, ob die Wirtschaftssubjekte den Willen haben werden, genügend liquide finanzielle Passiva zu emittieren, so wird alles von dem Preis abhängen, zu dem sie diese liquiden finanziellen Passiva im Verhältnis zu ihrem Nennwert verkaufen können. Je höher der Verkaufspreis im Verhältnis zu ihrem Nennwert ist, desto niedriger wird der Zinssatz sein, den ihr Emittent zahlen muss, um sie zu emittieren: Das heißt, desto niedriger werden die Kapitalkosten sein, um in die Produktion jener stark nachgefragten Waren zu investieren, die als Besicherung dienen, und folglich desto geringer muss die Gewinnspanne sein, damit irgendein Investor daran interessiert ist, sie durch Emission solcher finanziellen Passiva zu produzieren. Wenn zum Beispiel ein Fernseherproduzent in der Lage ist, 100 Einheiten in einem Monat zu Kosten von 100 GE herzustellen und sie für 110 GE zu verkaufen (monatliche Rentabilität von 10 % auf das investierte Kapital), dann wird er bereit sein, ein solches Projekt in Angriff zu nehmen, wenn er einmonatige Passiva mit einem Nennwert von 110 zu einem Preis von mindestens 100 emittieren kann (monatliche Finanzierungskosten von 10 %). Und es ist so, dass der Preis dieser finanziellen Passiva mit der Liquiditätspräferenz der Wirtschaftssubjekte korreliert ist: Je größer die Liquiditätsnachfrage ist, desto größer ist die Nachfrage nach dieser Art liquider Finanzaktiva und folglich desto höher ihr Preis (und in der Summe desto größer der Anreiz, diese Art von Waren durch Emission solcher finanziellen Passiva zu produzieren [Fekete 2017, S. 69–72]).

Der einzige Fall, in dem der Anstieg des Preises liquider Finanzaktiva nicht zu einer Erhöhung ihrer Emission führen könnte, ist derjenige, in dem die Rentabilität der Waren, die sie besichern, negativ wäre. Wenn zum Beispiel der zuvor genannte Fernseherproduzent 100 Einheiten in einem Monat zu Kosten von 100 GE herstellen und sie für 99 GE verkaufen kann, dann wäre er nicht daran interessiert, sie zu produzieren, selbst wenn er finanzielle Passiva zu einem Preis emittieren könnte, der ihrem Nennwert entspricht (Zinssatz von 0 %). Nun hindert jedoch nichts daran, dass diese liquiden finanziellen Passiva schließlich zu einem Preis über ihrem Nennwert verkauft werden (negative Zinssätze), sodass die Produktion dieser Waren auf Kosten desjenigen angeregt wird, der Liquidität nachfragt. Wenn es also viele Akteure gibt, die bereit sind, langfristige illiquide Aktiva zu veräußern, um kurzfristige liquide finanzielle Passiva zu erwerben, dann könnten diese illiquiden Aktiva mit einem Abschlag auf ihren Nennwert verkauft werden, das heißt, die liquiden finanziellen Passiva würden mit einem Aufschlag auf diesen Nennwert verkauft. Beispielsweise könnte eine einjährige Anleihe, die verspricht, 110 GE zu zahlen, gegen ein kurzfristiges finanzielles Passiv verkauft werden, das verspricht, in einem Monat 100 GE zu zahlen: Der Verkäufer der langfristigen Anleihe würde Liquidität erwerben, indem er seine Anleihe mit Abschlag verkauft, während der Emittent kurzfristiger finanzieller Passiva sie mit einem Aufschlag auf ihren Nennwert platzieren würde. Und wenn kurzfristige finanzielle Passiva mit einem Aufschlag verkauft werden können (zu negativen Zinssätzen), dann wäre es sogar möglich, die Produktion liquider und hortenfähiger Waren zu beginnen, von denen erwartet wird, dass sie mit Verlust verkauft werden (falls es keine anderen liquiden und hortenfähigen Waren gäbe, die mit erwartetem Gewinn hergestellt werden könnten).

Kurzum, das Angebot liquider finanzieller Passiva () innerhalb einer Volkswirtschaft wird von drei Faktoren abhängen: dem Eigenkapital, das für die Herstellung von Konsumgütern mit sehr elastischer Nachfrage eingesetzt wird (), den Lagerkosten der hergestellten Konsumgüter () und der Liquiditätsprämie (): Die Bereitstellung von Liquidität wird umso größer sein, je mehr Kapital in die Produktion liquider Waren investiert ist, je geringer die Lagerkosten dieser Waren sind und je höher die Liquiditätsprämie ist, die die Akteure zu zahlen bereit sind (Holmström und Tirole 2011, S. 85):

Wenn die Liquiditätsprämie einen dem Lagerkostenfaktor inversen Wert erreicht ( dann wird die Bereitstellung von Liquidität potenziell unendlich sein, da dieser Sektor das gesamte notwendige Kapital aufnehmen kann, um diese Waren zu produzieren, indem er Schulden zu Kosten von null emittiert (das heißt, wenn die Liquiditätsnachfrager bereit sind, die gesamten erwarteten Kosten der Hortung der Waren zu tragen, kann jedes beliebige Volumen liquider finanzieller Passiva geschaffen werden). Wenn also die Liquiditätsnachfrage hinreichend intensiv ist, werden die Emittenten liquider finanzieller Passiva ausreichende Anreize haben, sie selbst um den Preis zu schaffen, den Liquiditätsnachfragern negative Zinssätze zu überwälzen (solche negativen Zinssätze wären übrigens das Äquivalent zu den Lagerkosten des Geldes im engeren Sinne).

Nachdem somit festgestellt worden ist, dass das Angebot liquider Finanzaktiva nicht strukturell defizitär sein muss — es ist möglich, das Angebot liquider Waren zu erhöhen, und es gibt Anreize, dies durch Erhöhung des Preises dieser liquiden Finanzaktiva zu tun —, bleibt zu erwägen, ob ihre Emission übermäßig werden könnte. In diesem Zusammenhang: Wann könnte man sagen, dass liquide Finanzaktiva überemittiert worden sind? Dann, wenn ihr Angebot ihre Nachfrage übersteigt, das heißt, wenn es eine größere Zahl dieser liquiden Aktiva gibt als jene, die die Liquiditätsnachfrager in ihrer Bilanz halten wollen.

Falls jedoch das Angebot liquider Finanzaktiva ihre Nachfrage übersteigt, dann werden diese liquiden Finanzaktiva dazu tendieren, liquidiert zu werden: Das heißt, sie werden gegen irgendein anderes Aktivum eingetauscht werden, das ihr gegenwärtiger Halter lieber besitzen möchte. Die Liquidation dieser liquiden Aktiva wird bewirken, dass ihr Marktpreis unter ihren Nennwert fällt, und das ist etwas, was im Fall jener liquiden finanziellen Passiva mit sehr kurzer Laufzeit (vor allem, wenn sie täglich fällig sind) nicht dauerhaft geschehen kann: Wenn der Marktpreis eines kurzfristigen Finanzaktivums unter seinem Nennwert liegt, wird sein Halter sich darauf beschränken, vom Schuldner die Zahlung zu verlangen, was diesen Schuldner in eine Situation der Liquiditätsanspannung versetzen wird. Und angesichts solcher Liquiditätsanspannungen wird der Schuldner die Emission neuer liquider finanzieller Passiva durch eine Erhöhung des Zinssatzes begrenzen, den er für ihre Emission verlangt.

Wenn beispielsweise eine Bank zu viele Handelswechsel diskontiert hat, indem sie zu viele täglich fällige Banknoten emittiert hat, und viele ihrer Gläubiger die Konvertierung dieser Banknoten in Gold verlangen, dann wird die Bank dazu übergehen, den Zinssatz zu erhöhen, zu dem sie neue Wechsel diskontiert (auf diese Weise wird sie die Diskontierungsanträge und folglich die Emission neuer Banknoten einschränken); wenn wiederum ein Einzelhändler seinen Großhändler mit eigenen Wechseln bezahlt und der Zinssatz dieser Wechsel steigt (wegen der größeren Zurückhaltung der Banken, sie zu diskontieren), dann wird der Großhändler den Verkaufspreis seiner Waren bei aufgeschobener Zahlung erhöhen (wodurch folglich der Skonto für sofortige Zahlung steigt). In beiden Fällen steigen die Opportunitätskosten der Emission liquider finanzieller Passiva, und folglich wird die Produktion jener Waren verringert, die durch ihre Emission finanziert wurden.

Diese letzte Idee, nämlich dass das Angebot liquider Finanzaktiva nicht dauerhaft über ihrer Nachfrage gehalten werden kann, weil jedes redundante Übermaß dazu tendieren wird, liquidiert und aus dem Umlauf gedrängt zu werden, ist das, was historisch als „Fullartons Gesetz des Refluxes“ bekannt geworden ist, zu Ehren des Ökonomen John Fullarton. Mises wies jedoch die Wirksamkeit des Fullarton’schen Refluxes zurück: Seiner Auffassung nach fließen die Umlaufmittel nur dann zu ihrem Emittenten — der Bank — zurück, wenn die Schuldner der Bank sie dazu verwenden, die Kredite zu tilgen, die sie zuvor von ihr erhalten haben; nun aber — so Mises weiter — könnten die Banken diesen Rückfluss leicht vereiteln, indem sie auf dem Wege der Gewährung neuer Kredite neue Umlaufmittel schaffen. Und wie können die Banken das Volumen der von ihnen gewährten Kredite manipulieren? Durch die Festsetzung der Zinssätze, zu denen sie sie gewähren (erinnern wir uns, dass für Mises der Zinssatz vom Angebot gegenwärtiger Güter im Verhältnis zum Angebot zukünftiger Güter abhängt, wobei die Umlaufmittel ein gegenwärtiges Gut mit einem hinreichend elastischen Angebot darstellen, um ihren relativen Preis gegenüber zukünftigen Gütern zu senken). Anders gesagt: Mises zufolge haben die Banken die Macht, den Markt mit Umlaufmitteln zu überschwemmen, selbst wenn die Wirtschaftssubjekte sie nicht nachfragen, denn dazu müssen sie nur die Zinssätze hinreichend senken, um neue Umlaufmittel in größerem Volumen zu schaffen als jene, die zu den Banken zurückfließen.

Der Irrtum von Mises liegt in seiner Verbissenheit, die Umlaufmittel als gegenwärtige Güter zu behandeln: Dadurch übersieht er, dass eine Erhöhung des Kreditvolumens durch eine Bank (das heißt eine Erhöhung ihrer Finanzaktiva) mit einer Erhöhung des Volumens ihrer Schulden (das heißt einer Erhöhung ihrer finanziellen Passiva) Hand in Hand geht. Das bedeutet, dass die Bank, wenn keine höhere Nachfrage nach den Bankpassiva besteht (das heißt, wenn die Wirtschaftssubjekte nicht bereit sind, bei den aktuellen Zinssätzen ein größeres Volumen an Bankpassiva in ihre Portfolios aufzunehmen), sie auf dem Markt nur zu steigenden Zinssätzen platzieren kann (andernfalls werden die Wirtschaftssubjekte ihre sofortige Konvertierung in Geld verlangen): Und wenn die Bank die Zinssätze erhöhen muss, zu denen sie sich finanziert (wenn sie Umlaufmittel emittiert), dann kann sie die Zinssätze, zu denen sie verleiht, nicht senken, denn in diesem Fall würde ihre Gewinnspanne negativ werden (Glasner 1989b; Fekete 2017, S. 57–58).

Tatsächlich besteht die einzige Weise, in der eine Bank den Zinssatz senken könnte, den sie ihren Schuldnern berechnet, während sie zugleich den Zinssatz erhöht, den sie ihren Gläubigern zahlt, darin, Zinssätze mit unterschiedlichen Laufzeiten zu arbitrieren. Nehmen wir zum Beispiel an, dass der einjährige Zinssatz bei 10 % und der einmonatige Zinssatz bei 1 % liegt: Die Bank kann einmonatige Passiva zu 2 % emittieren (das heißt, sie finanziert sich teurer), um eine einjährige Finanzierung zu 9 % anzubieten (das heißt, sie vergibt billigere Kredite). Dennoch wird jede Bank, die in einem freien und wettbewerblichen Umfeld beharrlich auf diese Strategie des Fristigkeitsmismatchs zurückgreift, in die Zahlungseinstellung getrieben werden. Mises selbst erkennt an, dass Banken, wenn sie als Kreditvermittler auftreten, gezwungen sind, die goldene Regel des Bankwesens einzuhalten: nämlich zu vermeiden, dass die Fälligkeit ihrer Kredite jene ihrer Schulden übersteigt. Folglich erkennt Mises selbst an, dass Banken nicht dauerhaft die Laufzeiten der Zinssätze arbitrieren können, zu denen sie verleihen und zu denen sie sich Geld leihen, und daher auch nicht die Zinssätze, zu denen sie verleihen, senken können, ohne dass ihre eigenen Kreditgeber ihnen den Zinssatz gesenkt haben, zu dem sie ihnen Kredit gewähren.

Doch der österreichische Ökonom war nicht in der Lage, sich diese Grenze der übermäßigen Bankenverschuldung bewusst zu machen, wieder aufgrund seines beharrlichen Irrtums, die Umlaufmittel als gegenwärtige Güter zu kategorisieren: Indem er sie nicht als finanzielle Passiva analysierte, analysierte Mises auch die Banken, die Umlaufmittel emittieren, nicht als bloße Kreditvermittler, die sich wie alle Kreditvermittler der goldenen Regel des Bankwesens unterwerfen müssen. Hätte er hingegen erkannt, dass Umlaufmittel finanzielle Passiva sind und dass ihre Emittenten deshalb ebenfalls der goldenen Regel des Bankwesens unterliegen, dann hätte er geschlossen, dass eine Bank das Angebot an Umlaufmitteln nicht willkürlich erhöhen kann, indem sie die Zinssätze gegen die Portfoliopräferenzen der Nachfrager nach Umlaufmitteln senkt: Damit eine Bank mehr Kredit zu einem niedrigeren Zinssatz anbieten kann, muss sich die private Nachfrage nach Bankpassiva erhöht haben. Andernfalls kommt es zu dem Liquidationsprozess dieses Überschusses an finanziellen Passiva (verbunden mit Zinserhöhungen), den wir als Fullartons Gesetz des Refluxes beschrieben haben.

Kurzum, die Elastizität des Angebots liquider Finanzaktiva — einschließlich des Angebots an Umlaufmitteln — trägt zur Stabilisierung des Tauschwerts des Geldes bei. Dafür genügt es, dass diese liquiden finanziellen Passiva als Geldsubstitute angesichts einer Zunahme der Geldnachfrage geschaffen werden: Je größer die Liquiditätsnachfrage, desto niedriger wird der kurzfristige Zinssatz sein und folglich desto mehr liquide Finanzaktiva können von den Banken diskontiert werden, ohne ihre eigene Liquidität zu beeinträchtigen; je geringer die Geldnachfrage, desto höher wird der kurzfristige Zinssatz sein und folglich desto geringer werden die Bankdiskontierungen sein.

Oder anders ausgedrückt, der Prozess der Schaffung liquider finanzieller Passiva (einschließlich derjenigen von Umlaufmitteln) wäre nicht derjenige, den Mises beschreibt:

sondern der folgende:

Kurzum, liquide Finanzaktiva sind Geldsubstitute: Je größer ihre Liquidität, desto höher ihr Grad an Substituierbarkeit. Das Angebot solcher Finanzaktiva passt sich den Schwankungen der Geldnachfrage über die Bewegungen des kurzfristigen Zinssatzes an: Eine höhere Geldnachfrage wird den kurzfristigen Zinssatz senken und das Angebot liquider Finanzaktiva erhöhen; eine geringere Geldnachfrage wird den kurzfristigen Zinssatz erhöhen und das Angebot liquider Finanzaktiva einschränken. Das Geldangebot im weiteren Sinne (Geld im engeren Sinne plus Geldsubstitute) wird so mit der Geldnachfrage koordiniert: Weder besteht eine Tendenz zu seiner strukturellen Unzulänglichkeit, noch ist es zu seiner Redundanz verurteilt.

En definitiva, los activos financieros líquidos son sustitutos del dinero: cuanta mayor sea su liquidez, mayor será su grado de sustitutividad. La oferta de tales activos financieros se ajusta a las fluctuaciones de la demanda de dinero a través de los movimientos del tipo de interés a corto plazo: una mayor demanda de dinero reducirá el tipo de interés a corto plazo y elevará la oferta de activos financieros líquidos; una menor demanda de dinero elevará el tipo de interés a corto plazo y restringirá la oferta de activos financieros líquidos. La oferta de dinero en sentido amplio (dinero en sentido estricto más sustitutos monetarios) se coordina así con la demanda de dinero: ni existe una tendencia hacia su insuficiencia estructural ni tampoco una condena a su redundancia.

Für Mises senkt die Emission von Umlaufmitteln den Marktzins unter den natürlichen Zinssatz (jenen, der durch die Zeitpräferenz der Sparer bestimmt wird), und auf diesem Wege wird den Investoren das (irrige) Signal gesendet, dass die gegenwärtig verfügbaren Bestände an Kapitalgütern größer sind, als sie tatsächlich sind — das heißt, dass die Ersparnis der Sparer größer ist, als sie tatsächlich ist —, was wiederum eine Überinvestition in Produktionssektoren fördert, deren Vorhaben darin bestehen, die Konsumgüter zu spät in der Zeit herzustellen. Diese mangelnde Synchronisierung zwischen den Zeitpräferenzen der Sparer und den Produktionsplänen der Investoren ist es, die letztlich die Wirtschaftskrise hervorruft: die Periode, während der viele Investitionsprojekte aufgegeben und in andere umgewandelt werden müssen, die besser zu den Zeitpräferenzen der Wirtschaftssubjekte passen.

Die Konjunkturzyklustheorie von Mises ist nicht gänzlich falsch, doch sie beginnt mit einem Grundirrtum: Der Zinssatz ist nicht der Marktpreis zwischen der Gesamtheit der gegenwärtigen Güter und der Gesamtheit der zukünftigen Güter. Der Zinssatz ist der Preis, zu dem — der mengerschen Terminologie folgend (Menger 1871 [2007], S. 55–58) — Güter unterschiedlicher Ordnung oder unterschiedlichen Abstands vom Endkonsum getauscht werden, das heißt Güter höherer Ordnung gegen Güter niedrigerer Ordnung (Hülsmann 2002). Die Güter, die der Befriedigung unserer Bedürfnisse näherstehen, sind wertvoller als jene, die weiter von ihr entfernt sind: Wenn ich beispielsweise Brot essen möchte, wird der Nutzen eines Laibs Brot stets größer sein als der Nutzen der Gesamtheit der Produktionsfaktoren, die ich benötige, um diesen Laib Brot herzustellen; der Grund für diese Wertlücke ist, dass dieser Laib Brot subjektiv näher an der Befriedigung meines Zieles liegt als die Gesamtheit der Produktionsfaktoren, die ihn möglicherweise hervorbringen könnten. Und wenn ein Gut für die Wirtschaftssubjekte wertvoller ist als ein anderes, dann können ihre Preise nicht gleich sein: Der Preis des wertvolleren Gutes wird höher sein als der des weniger wertvollen Gutes … und diese strukturelle Preisdifferenz wird der Zins sein.

Wenn der Zins als die Wertlücke zwischen Gütern niedrigerer Ordnung und Gütern höherer Ordnung charakterisiert ist, warum ist dann die Zinstheorie von Mises falsch oder zumindest unvollständig? Aus zwei Gründen: Erstens ist der einzige Faktor, der diese Wertlücke erklärt, nicht die Zeit (wie Mises voraussetzt), sondern auch das Risiko (einschließlich eines sehr spezifischen Risikos: des Illiquiditätsrisikos); zweitens ist die Wertlücke nicht für alle Güter dieselbe (das heißt, es gibt keinen einzigen natürlichen Zinssatz).

Was den ersten Irrtum betrifft, so stimmt es, dass Güter, die zeitlich weiter von dem Zeitpunkt entfernt sind, zu dem die Akteure ihre Bedürfnisse befriedigen möchten, weniger wertvoll sein werden als jene, die ihm zeitlich näher sind (und deshalb wird zwischen ihnen eine Wertlücke bestehen), doch dasselbe gilt auch für Güter mit einem unsichereren Grad an Nutzbarkeit (riskantere Güter) oder für jene, die in ihren Konsumoptionen irreversibler sind (illiquidere Güter). Idealerweise würde jedes Wirtschaftssubjekt Güter besitzen wollen, die es zum Konsum in dem Moment befähigen, in dem es dies wünscht, ohne sich irgendeinem Risiko auszusetzen und unter Offenhaltung seiner Optionen, seine Meinung in der Zukunft zu ändern: Das Geld ist tatsächlich eines jener Güter, das diese drei Eigenschaften erfüllt. Daher impliziert jeder Tausch zwischen Geld einerseits und zukünftigen Gütern, riskanten Gütern oder illiquiden Gütern andererseits einen wertmäßigen Abschlag der Letzteren zugunsten des Ersteren.

Ein Finanzaktivum zum Beispiel, von dem wir erwarten, dass es uns in zehn Jahren 100 Unzen Gold liefert, wird heute dazu tendieren, zu einem Preis verkauft zu werden, der unter diesen 100 Unzen Gold liegt, und zwar sowohl deshalb, weil 100 Unzen Gold heute wertvoller sind als 100 Unzen Gold in zehn Jahren, als auch deshalb, weil sichere 100 Unzen Gold wertvoller sind als 100 Unzen Gold, die bloß erwartet werden; und auch deshalb, weil der Empfang von 100 Unzen Gold in zehn Jahren und unter Bedingungen der Unsicherheit unsere Möglichkeiten einschränkt, irgendwann im Laufe dieses Zeitraums unsere Meinung zu ändern (100 Unzen heute gehortet zu halten erlaubt uns jederzeit, unsere Meinung über die Verwendung dieser Unzen zu ändern). Jeder dieser drei Faktoren ist für sich allein in der Lage, einen Abschlag auf den Preis dieses Finanzaktivums gegenüber Geld zu erzeugen: Wenn wir zwischen den Verwendungen, die wir heute mit 100 Unzen Gold vornehmen könnten, und jenen, die wir in einem Jahr mit 100 Unzen vornehmen könnten, völlig gleichgültig wären, gäbe es dennoch Gründe, den Preis des Finanzaktivums wegen des Risikos, die Goldunzen in einem Jahrzehnt nicht zu erhalten, abzuschlagen; und selbst in dem Fall, dass wir heute kein relevantes Risiko in dem Finanzaktivum wahrnähmen, gäbe es Gründe, einen Abschlag allein deshalb zu verlangen, weil wir heute auf Kassenhaltung zugunsten eines illiquiden Finanzaktivums verzichten, das uns die Änderung unserer Handlungspläne während eines Zeitraums von zehn Jahren erschwert. Wenn schließlich dieses zehnjährige Finanzaktivum weder mit einem Abschlag aufgrund der Zeit noch aufgrund des Risikos noch aufgrund der Liquidität verbunden wäre, dann würde es zu einem perfekten Geldsubstitut werden, das heißt zu einem finanziellen Passivum, das ohne Abschlag von Hand zu Hand weitergegeben wird (wenngleich es unwahrscheinlich ist, dass ein Finanzaktivum mit einer so langen Laufzeit dazu wird). Die Wertlücke zwischen Gütern niedrigerer Ordnung und Gütern höherer Ordnung auf einen einzigen Faktor zu reduzieren — den zeitlichen, nach Mises — ist unnötig vereinfachend.

Zweitens ist gerade deshalb, weil der Zins ein wertmäßiger Abschlag von Gütern höherer Ordnung im Verhältnis zu Gütern niedrigerer Ordnung ist (aufgrund der zeitlichen, risikobedingten und liquiditätsbedingten Unterschiede zwischen beiden), nicht zu erwarten, dass alle Tauschvorgänge zwischen Gütern niedrigerer Ordnung und Gütern höherer Ordnung denselben Abschlag aufweisen (oder dass alle Abschläge auf einen einzigen arbitragefähig wären). Jede Kategorie von Tauschakten (in Abhängigkeit von ihrer Laufzeit, ihrem Risikoniveau und ihrem Grad an Illiquidität) wird ihren eigenen Abschlag und folglich ihren eigenen Zins haben. So entsteht das, was auf den Finanzmärkten als „Renditekurve“ bekannt ist: das heißt eine Struktur von Gleichgewichtszinssätzen, die je nach Laufzeit einer Investition oder ihrem Risiko variieren (Modigliani und Sutch 1966).

In der folgenden Grafik können wir zum Beispiel zwei Renditekurven beobachten, die zwei unterschiedlichen Aktiva entsprechen (wovon eines als riskanter als das andere wahrgenommen wird). Durch diese Renditekurven können wir die zeitlichen und risikobedingten Differenziale ableiten, die diese Zinsstrukturen bestimmen: Im Fall des risikoarmen Aktivums ist der jährliche Zinssatz für zwei Jahre um 1,5 Punkte höher als der jährliche Zinssatz für eine Woche (3,5 % gegenüber 2 %), was den zeitlichen Abschlag widerspiegelt; zugleich ist der jährliche Zinssatz des risikoreichen Aktivums für 15 Jahre um 3,7 Punkte höher als der jährliche Zinssatz des risikoarmen Aktivums für 15 Jahre (7,4 % gegenüber 3,7 %), was das Risikodifferenzial widerspiegelt.

Solche zeitlichen und risikobedingten Differenziale werden nicht unbegrenzt wegarbitriert, bis sie verschwinden und in einem einzigen Zinssatz auf dem gesamten Markt zusammenfallen, denn ein intertemporaler Tausch über 30 Jahre ist nicht dasselbe wie die Folge von 30 intertemporalen Tauschakten über jeweils ein Jahr (im zweiten Fall verfügen wir, anders als im ersten, am Ende jedes Jahres über die Option zu entscheiden, ob wir unser Kapital für ein weiteres Jahr reinvestieren wollen oder nicht), sodass beide intertemporalen Tauschakte nicht denselben Preis aufweisen können. Und dasselbe ließe sich in Bezug auf Tauschakte mit sehr unterschiedlichen Risikostufen sagen: Eine Wahrscheinlichkeit von 99 %, die gesamte Investition zu verlieren, kann dauerhaft einen Zinssatz zahlen, der mehr als 99-mal höher ist als eine Wahrscheinlichkeit von 1 %, die gesamte Investition zu verlieren, sofern die Investoren, die bereit sind, ein Risiko von 1 % zu tragen, nicht bereit sind, eines von 99 % für eine 99-mal höhere Rendite zu tragen.

Alle Zinssätze irgendeiner Renditekurve stellen „Gleichgewichts“-Zinssätze dar, soweit sie nicht noch weiter arbitragefähig sind (das heißt, soweit es sich für den marginalen Investor nicht lohnt, die Ertragsdifferenziale zwischen ihnen auszunutzen). Deshalb wird jeder dieser Zinssätze einen Preis darstellen, der alle Anbieter und alle Nachfrager von leihbaren Mitteln koordiniert, die bestimmte Präferenzen hinsichtlich Zeit, Risiko und Liquidität aufweisen. So können in unserem vorherigen Beispiel alle Kreditgeber, die zu 2 % für eine Woche und bei geringem Risiko verleihen wollen, dies zu diesem Zinssatz tun; ebenso können alle risikoarmen Kreditnehmer, die sich zu 2 % für eine Woche verschulden wollen, dies zu diesem Zinssatz tun.

Und da all dies Gleichgewichts-Zinssätze sind (Zinssätze, die jeweils die verschiedenen Märkte für leihbare Mittel räumen), kann man sie auch alle als „natürliche Zinssätze“ betrachten[34]. Für Mises senkt die Kreditgewährung durch die Emission von Umlaufmitteln den Marktzins unter den natürlichen Zinssatz, das heißt, sie lenkt die Marktzinsen von ihrer Gleichgewichtsposition ab. Wenn aber — wie wir bereits wiederholt erklärt haben — die Umlaufmittel nur ein weiteres Finanzaktivum sind, dann wird in Wirklichkeit die bankmäßige Emission von Umlaufmitteln (oder irgendeines anderen finanziellen Passivums) zur Kreditgewährung die Marktzinsen nicht notwendig von ihrer Gleichgewichtsposition ablenken, sondern lediglich eine potenziell gleichgewichtsstiftende Arbitrage zwischen zwei Zinssätzen darstellen. Letztlich muss, wenn die Umlaufmittel ein weiteres Finanzaktivum sind, auch ihre Emission zu ihrem eigenen Gleichgewichtszinssatz auf den Finanzmärkten erfolgen.

Stellen wir uns beispielsweise vor, ein Händler emittiert einen in einer Woche fälligen Wechsel zu einem annualisierten Zinssatz von 5 %; zugleich nehmen wir an, dass eine Bank einwöchige Schuldscheine zu einem Zinssatz von 2 % emittieren kann. Unter diesen Bedingungen kann die Bank daran interessiert sein, alle Wechsel zu kaufen, die der Händler emittiert (zu einem Zinssatz von 5 %), indem sie ihm einwöchige Schuldscheine liefert (die einen Zinssatz von 2 % zahlen). Tut sie dies, wird der Zinssatz der Wechsel dazu tendieren zu sinken (weil ihre Nachfrage steigt) und zugleich wird der Zinssatz der Schuldscheine der Bank dazu tendieren zu steigen (weil ihr Angebot zunimmt): Und wenn die Bank bereit wäre, die Wechsel dieses Händlers unbegrenzt zu kaufen, dann würden letztlich diese Wechsel und die Schuldscheine der Bank denselben Zinssatz zahlen. Falls die Bank ihre Fähigkeit, ihre Schuldscheine mittels der von ihr erworbenen Wechsel zu tilgen, aufrechterhielte (sowohl der Wechsel als auch der Schuldschein sind in einer Woche fällig, und wir können für die Zwecke dieses Beispiels annehmen, dass beide sehr risikoarm sind), hätten wir es nicht mit einer Abweichung des Gleichgewichtszinssatzes der Wechsel zu tun, sondern nur mit einer Arbitrage zwischen den Zinssätzen zweier verschiedener Aktiva, die jedoch in den Augen der Bank und der Gläubiger der Bank hochgradig substituierbar sind; zweier Aktiva also, für die es keinen ökonomischen Sinn ergibt, zu unterschiedlichen Zinssätzen notiert zu sein. Die Arbitrage würde uns also nicht nur nicht vom Gleichgewicht entfernen, sondern uns ihm näherbringen.

Dasselbe lässt sich wiederum über die Arbitrage sagen, die die Bank zwischen den Finanzaktiva, in die sie investiert, und ihren eigenen Sichtpassiva vornimmt (was Mises „Umlaufmittel“ nannte). Wir haben bereits erklärt, dass Umlaufmittel finanzielle Passiva sind, die aufgrund ihrer hohen Liquidität Zinssätze von 0 % zahlen. In diesem Fall kann die Bank daran interessiert sein, eine Arbitrage zwischen den positiven Zinssätzen anderer Aktiva (Wechsel, Schuldscheine, Anleihen, Hypothekendarlehen usw.) und den Nullzinssätzen ihrer eigenen Sichtpassiva vorzunehmen. Wenn man in unserem vorherigen Beispiel nicht davon sprechen konnte, dass sich der Zinssatz der Wechsel vom Gleichgewicht entfernte (sondern eher von einer Arbitrage zwischen dem Zinssatz der Wechsel und dem Zinssatz der Bankschuldscheine), dann kann man bei der Emission von Umlaufmitteln ebenso wenig notwendig davon sprechen, dass sich die Zinssätze anderer Finanzaktiva vom Gleichgewicht entfernen, sondern vielmehr von einer Arbitrage zwischen diesen Zinssätzen und dem Zinssatz der Umlaufmittel.

Dass eine Arbitrage zwischen zwei unterschiedlichen Zinssätzen sie nicht notwendig vom Gleichgewicht entfernt, bedeutet allerdings nicht, dass keine Arbitrage zwischen unterschiedlichen Zinssätzen gleichgewichtsstörend sein könnte (das heißt, dass keine dieser Arbitragen die Pläne der Wirtschaftssubjekte im Zeitablauf deskoordinieren könnte). Wenn, um bei unserem vorherigen Beispiel zu bleiben, die Arbitrage der Banken — einwöchige Schuldscheine zu 2 % zu emittieren, um damit einwöchige Wechsel zu erwerben, die 5 % zahlen — dazu führte, dass die Gläubiger dieser Schuldscheine systematisch ohne Zahlung blieben, dann würde die Arbitrage die Pläne der verschiedenen Wirtschaftssubjekte nicht angemessen koordinieren: Insbesondere würden die Pläne der Gläubiger der Bank systematisch vereitelt (was sie dazu veranlassen würde, die Schuldscheine dieser Bank nicht mehr zu erwerben, wodurch der Zinssatz dieser Schuldscheine steigen und damit der Arbitrage zwischen den Schuldscheinen und den Wechseln Einhalt geboten würde).

Zusammengefasst bedeutet die Tatsache, dass nicht jede durch die Emission von Umlaufmitteln (oder allgemeiner von kurzfristigen finanziellen Passiva) gewährte Kreditoperation zu einem intertemporalen Ungleichgewicht führt — was Mises annahm — nicht, dass keine über die Schaffung kurzfristiger finanzieller Passiva kanalisierten Kreditoperationen zu intertemporalen Ungleichgewichten führen können. Die Frage wird daher sein, zu entschlüsseln, welche Finanzarbitragen gleichgewichtsstiftend und welche gleichgewichtsstörend sind.

4.3. Aggregierte Fristen- und Risikomismatches erzeugen sehr wohl notwendig Ungleichgewichte

Beginnen wir in diesem Sinne damit, festzuhalten, worin die Aufgabe der Finanzmärkte besteht: darin, die Akteure mit Finanzierungsfähigkeit (jene, die über mehr gegenwärtige Güter verfügen, als sie verwenden möchten) und die Akteure mit Finanzierungsbedarf (jene, die mehr gegenwärtige Güter verwenden möchten, als ihnen zur Verfügung stehen) zu koordinieren. Die Erstgenannten wollen auf ihren Finanzierungsüberschuss für einen bestimmten Zeitraum verzichten, um ihn in der Zukunft gegen Zins wiederzuerlangen; die Zweitgenannten wollen ihr Finanzierungsdefizit für einen bestimmten Zeitraum decken, um es in der Zukunft samt Zinsen zurückzuzahlen. Das heißt: Die Pläne der Akteure mit Finanzierungsfähigkeit und jene der Akteure mit Finanzierungsbedarf sind potenziell miteinander vereinbar: Es genügt, dass die Akteure mit Finanzierungsfähigkeit den Akteuren mit Finanzierungsbedarf Kredit zu Bedingungen gewähren, die beide als wechselseitig vorteilhaft ansehen. Die zu lösende Frage ist also, welche Bedingungen der Kreditbeziehung zwischen Gläubigern und Schuldnern wechselseitig vorteilhaft sind.

So sind die Elemente einer Kreditbeziehung, über die beide Parteien sich im Wesentlichen verständigen müssen, drei: die Rückzahlungsfrist, die Rückzahlungssicherheiten und der Zinssatz. Wir haben bereits erklärt, dass der Zinssatz wesentlich von der Rückzahlungsfrist und den Rückzahlungssicherheiten abhängt (je kürzer die Frist und je größer die Sicherheiten, desto niedriger der Zinssatz; je länger die Frist und je geringer die Sicherheiten, desto höher der Zinssatz). Damit jedoch der vom Gläubiger geforderte Zinssatz mit dem vom Schuldner angebotenen übereinstimmt, müssen die Erwartungen beider hinsichtlich der Frist und der Rückzahlungssicherheiten übereinstimmen: Das heißt, der Schuldner muss planen, seine Schuld zu dem Zeitpunkt und mit der Erfolgswahrscheinlichkeit zu tilgen, mit der der Gläubiger dies erwartet. Wenn ihre jeweiligen Erwartungen bezüglich der Frist und des Risikograds nicht übereinstimmen, dann sind die Pläne von Gläubigern und Schuldnern nicht vereinbar, selbst wenn beide denselben Zinssatz für ihre Kreditbeziehung vereinbaren: Der Gläubiger könnte einen niedrigen Zinssatz akzeptieren, weil er zum Beispiel irrig glaubt, der Schuldner werde den Kredit früher tilgen, als dieser ihn tatsächlich zu tilgen beabsichtigt.

In diesem Zusammenhang ist hervorzuheben, dass diese Vorschrift — dass die Bedingungen der Kreditbeziehung zwischen Gläubigern und Schuldnern hinsichtlich Frist, Sicherheiten und Zinssatz übereinstimmen müssen — dieselbe ist, die Mises mit der sogenannten „goldenen Regel“ für jene Banken formulierte, die als Kreditvermittler auftreten. Erinnern wir uns:

Für die Tätigkeit der Banken als Kreditvermittler muss die goldene Regel gelten, nämlich die Notwendigkeit, dass eine organische Verbindung zwischen den Kreditgeschäften und den Schuldgeschäften besteht. Der von der Bank gewährte Kredit muss dem Kredit, den sie erhält, quantitativ und qualitativ entsprechen. Oder genauer ausgedrückt: Das Datum, an dem die Verbindlichkeiten der Banken fällig werden, darf nicht dem Datum vorangehen, an dem ihre Forderungen realisiert werden können (S. 263).

Wenn die Erwartungen über die Dauer und die Sicherheiten der Kreditbeziehungen zwischen Gläubigern und Schuldnern nicht konvergent wären, dann wären ihre Handlungspläne in den ausgehandelten Bedingungen nicht vereinbar, sodass sie sie in anderen künftigen Operationen neu aushandeln würden (längere Frist, größere Sicherheiten oder höhere Zinsen). Mitunter würde eine solche Neuaushandlung lediglich eine Umverteilung der Gewinne zwischen Gläubigern und Schuldnern bedeuten: Stellen wir uns beispielsweise einen Gläubiger vor, der das Risiko seines Schuldners unterschätzt hat und ihm deshalb eine einjährige Finanzierung zu 5 % gewährt; nach Ablauf eines Jahres berechnet dieser Gläubiger das Risiko der Operation neu und beschließt, den Zinssatz des neuen Kredits auf 6 % zu erhöhen (oder alternativ vom Schuldner größere Sicherheiten zu verlangen, um ihm weiterhin zu 5 % zu verleihen), während der Schuldner akzeptiert, diesen höheren Zinssatz zu zahlen (oder größere Sicherheiten zu bieten). Das Einzige, was hier geschieht, ist, dass die Gewinne aus einer Kreditbeziehung, die für beide weiterhin wechselseitig vorteilhaft ist, anders verteilt werden: Die Beziehung bricht nicht ab, weil es einen Spielraum für Neuaushandlungen gibt, innerhalb dessen beide gewinnen.

Nehmen wir jedoch an, dass im Gegensatz dazu die Neubewertung des Risikos des Schuldners und die daraus folgende Erhöhung des Kreditzinses auf 6 % tatsächlich dazu führen, dass der Schuldner sich weigert, sich zu diesem höheren Preis zu verschulden (beispielsweise, weil er nicht erwartet, eine Rendite von mehr als 6 % zu erzielen). In diesem zweiten Fall führt die Veränderung der Erwartungen von Gläubigern und Schuldnern nicht nur zu einer Umverteilung der Gewinne einer Kredittransaktion, die für beide weiterhin wechselseitig vorteilhaft ist, sondern zu der Notwendigkeit, eine Transaktion zu beenden, die für mindestens eine der Parteien strukturell nachteilig ist (denn es gibt keine mögliche Neuaushandlung der Finanzierungsbedingungen, die diese Transaktion wieder für beide wechselseitig vorteilhaft machen würde). Diese zweite Art intertemporaler Ungleichgewichte wird am schwierigsten zu lösen sein, denn es wird dann nicht nur darum gehen, die Bedingungen einer Operation neu zu verhandeln, die weiterhin für beide vorteilhaft sein könnte, sondern darum, sie zu beenden und im Falle von Verlusten diese Verluste zwischen den Parteien aufzuteilen.

Mit diesem Hintergrund sind wir bereits besser in der Lage zu verstehen, welche Arbitragen zwischen Finanzaktiva nicht nur gleichgewichtsstörend, sondern gravierend gleichgewichtsstörend sein werden. Wenn die Erwartungen von Gläubigern und Schuldnern in einer Kredittransaktion nicht übereinstimmen und überdies die Versöhnung ihrer Erwartungen mit keiner Menge von Finanzierungsbedingungen vereinbar ist, die für beide Parteien wechselseitig vorteilhaft wären, dann haben wir es mit gravierenden intertemporalen Ungleichgewichten zu tun. Die Arbitrage zwischen langfristigen Zinssätzen und kurzfristigen Zinssätzen kann etwa eines dieser gravierenden Ungleichgewichte sein: Wenn eine Bank einen einwöchigen Schuldschein zu 2 % jährlich emittiert, um in eine 30-jährige Hypothek zu 10 % jährlich zu investieren, kann es geschehen, dass der Gläubiger der Bank erwartet, in einer Woche bezahlt zu werden (und nicht bereit ist, mehr als 30 Jahre auf die Zahlung zu warten, es sei denn, ihm würden Zinssätze weit über 10 % gezahlt), während ihr Schuldner nicht erwartet, vor Ablauf von 30 Jahren zu zahlen (und nicht bereit ist, die Schuld in einer Woche zu tilgen, es sei denn, er müsste Zinssätze weit unter 2 % zahlen). Ebenso kann die Arbitrage zwischen Zinssätzen von Aktiva mit sehr unterschiedlichem Risiko eines dieser gravierenden Ungleichgewichte darstellen. In diesen Fällen haben Gläubiger und Schuldner irrtümlich eine Kreditbeziehung geknüpft, die unmöglich so umgestaltet werden kann, dass sie für diese beiden Parteien wechselseitig vorteilhaft wird: Es bleibt also nur, entweder die Parteien zu ersetzen (dass jemand in die Position einer der Parteien eintritt) oder sie zu beenden (selbst wenn diese Beendigung irreversible Verluste mit sich bringt).

Wenn nur wenige Gläubiger und Schuldner ihre Handlungspläne gravierend deskoordiniert gesehen haben, ist es nicht unplausibel, dass sich andere Wirtschaftssubjekte finden lassen, mit denen das intertemporale Gleichgewicht wiederhergestellt werden kann: Das heißt, Gläubiger- oder Schuldnersubstitutionen werden nicht selten sein, und es wird Spielraum geben, gravierende intertemporale Ungleichgewichte zu beheben. Wenn beispielsweise die vorherige Bank in der Lage ist, einen Gläubiger zu finden, der bereit ist, ihr für 30 Jahre zu einem Zinssatz von 8 % jährlich Finanzierung zu gewähren, oder einen Gläubiger, der bereit ist, ihr erneut eine einwöchige Finanzierung zu 2 % jährlich zu gewähren, dann wird ihr intertemporales Ungleichgewicht behebbar sein (jener Gläubiger, der nicht in dieser Kreditbeziehung verbleiben möchte, wird durch einen anderen ersetzt, der dies möchte). Doch je mehr sich intertemporale Ungleichgewichte in einer Volkswirtschaft anhäufen, desto stärker sinkt die Fähigkeit des übrigen Systems, sie zu beheben, und es kann tatsächlich ein Punkt erreicht werden, an dem es nicht mehr möglich ist, sie alle zu beheben, sodass dann diese Kreditbeziehungen eingestellt und die daraus resultierenden Verluste verteilt werden müssen (Fekete 2019b, S. 213–226).

Dies sind in der Tat die Dynamiken, die Mises unter seiner Beschreibung des Konjunkturzyklus zusammenfasst. Wenn das Bankwesen — oder irgendein anderer Finanzintermediär — in großem Maßstab zwischen kurzfristigen und langfristigen Zinssätzen arbitriert — es emittiert kurzfristige Passiva, um langfristige Aktiva zu erwerben — oder zwischen Zinssätzen niedrigen und hohen Risikos — es verspricht seinen Gläubigern eine falsche Rückzahlungsfähigkeit, während es zugleich in Hochrisikoprojekte investiert —, dann wird es zu einer gleichgewichtsstörenden Senkung der langfristigen und risikoreichen Zinssätze kommen. Diese gleichgewichtsstörende Senkung der langfristigen und risikoreichen Zinssätze wird bedeuten, dass alle diejenigen, die in langfristige und risikoreiche Projekte investieren wollen, sehr viel mehr Finanzierung erhalten werden, als sie erhalten sollten: Das heißt, obwohl die Akteure mit Finanzierungsfähigkeit nicht in langfristige und risikoreiche Projekte unter den Bedingungen investieren wollen, unter denen die Akteure mit Finanzierungsbedarf zu investieren beabsichtigen, wird in diese Projekte dennoch (über-)investiert, weil die Erwartungen von Gläubigern und Schuldnern bezüglich Fristen und Risiken nicht übereinstimmen (die Gläubiger erwarten, das Kapital früher und mit geringerem Risiko zurückzuerhalten, als die Schuldner es zurückzuzahlen erwarten). Folglich wird sich die Produktionsstruktur der Wirtschaft übermäßig auf die Produktion von Konsumgütern mit sehr langer Frist und hoher Wahrscheinlichkeit des Scheiterns konzentrieren, entgegen den Zeit- und Risikopräferenzen der Sparer. Dies wäre die Phase des wirtschaftlichen Aufschwungs von nicht tragfähigem Charakter.

In dem Maße jedoch, in dem die Akteure mit Finanzierungsfähigkeit nicht bereit sind, so lange zu warten oder so viele Risiken zu übernehmen, um die Produktion jener zukünftigen Konsumgüter zu vollenden, wird irgendwann die Bereitstellung von Finanzierung unterbrochen werden: entweder weil die Gläubiger der Banken diesen vorzeitig den Finanzierungshahn zudrehen, sodass die Banken ihrerseits mit ihren Schuldnern dasselbe tun müssen (Zinserhöhungen, die die Insolvenz vieler Produktionsprojekte der Schuldner erzwingen), oder weil die Gläubiger der Bank ihre Bankpassiva liquidieren, um die in langfristigen und risikoreichen Projekten konzentrierten Produktionsfaktoren zu überbieten, mit dem Ziel, sie anderen Produktionsprojekten zuzuführen, die Konsumgüter in kürzerer Frist und mit geringerem Risiko herstellen (Letzteres ist das, was Hayek [1969] den „Ricardo-Effekt“ nannte). Dies wäre die Phase der wiederherstellenden Depression.

Offensichtlich ist die Dynamik eines Konjunkturzyklus sehr viel reicher und komplexer als die knappe Skizze, die wir in den vorstehenden Absätzen gezeichnet haben (insbesondere haben wir alle positiven Rückkopplungsprozesse ausgelassen, die in jeder der Phasen stattfinden), doch unsere knappe Skizze genügt, um einerseits hervorzuheben, was an der ebenfalls knappen Darstellung der Konjunkturzyklustheorie seitens Mises gültig ist (der Konjunkturzyklus ist die Erscheinungsform einer produktiven und finanziellen Deskoordination zwischen den Plänen der Sparer und den Plänen der Investoren) und was hingegen falsch an ihr ist (der Motor des Konjunkturzyklus ist die Senkung des Marktzinses unter den natürlichen Zinssatz als Folge der Emission von Umlaufmitteln).

In letzterem Sinne ist weder jede Emission von Umlaufmitteln notwendig mit einer intertemporalen Deskoordination zwischen Gläubigern und Schuldnern verbunden (wenn Banken beispielsweise täglich fällige Passiva emittieren, um liquide Finanzaktiva zu erwerben, wird es keine Deskoordination zwischen Gläubigern geben, die erwarten, bezahlt werden zu können, wann immer sie es wünschen, und Schuldnern, die in der Lage sind zu zahlen, wenn es von ihnen verlangt wird), noch muss jede intertemporale Deskoordination zwischen Gläubigern und Schuldnern über die Emission von Umlaufmitteln erfolgen (beispielsweise, wenn Banken einjährige Passiva emittieren, um 30-jährige Finanzaktiva zu erwerben, kann die Deskoordination zwischen Gläubigern und Schuldnern ebenso eintreten). Der Konjunkturzyklus sollte nicht als eine Störung des natürlichen Zinssatzes charakterisiert werden, die aus der ex nihilo Schaffung unproduktiver gegenwärtiger Wirtschaftsgüter (der Umlaufmittel) hervorgeht, denn die Umlaufmittel sind nur finanzielle Passiva, die dazu dienen, Finanzierung von einigen Akteuren aufzunehmen, um sie auf andere Akteure zu lenken: Der Schlüssel liegt also in der Vereinbarkeit zwischen den Plänen dessen, der die Finanzierung durch die Investition in Umlaufmittel bereitstellt, und den Plänen dessen, der diese durch diese Umlaufmittel aufgenommene Finanzierung verwendet.

Letztlich ist also die Schaffung von Umlaufmitteln weder eine hinreichende noch eine notwendige Bedingung für den Konjunkturzyklus, sodass der institutionelle Rahmen nicht darauf ausgerichtet sein sollte, ihre Emission strikt zu begrenzen, sondern darauf, zu erreichen, dass diese Emission (und jene jedes anderen finanziellen Passivums) keine intertemporalen Ungleichgewichte erzeugt: etwas, das wiederum dann erreicht wird, wenn die Emittenten finanzieller Passiva darauf bedacht sind, ihre Liquidität aufrechtzuerhalten. Analysiert man das Problem aus dieser Perspektive, verschwinden die den bankpolitischen Empfehlungen, die Mises in seinem Werk formulierte, innewohnenden Spannungen und Widersprüche, wie wir im nächsten und letzten Kapitel des Buches analysieren werden.

Erinnern wir uns daran, dass Mises zwischen zwei Arten von Banken unterschied: Banken als Kreditvermittler und Banken als Schöpfer von Umlaufmitteln. Für die Ersteren empfahl Mises die Einhaltung der „goldenen Regel des Bankwesens“ (S. 263); für die Letzteren, dass sie nicht mehr Umlaufmittel emittieren sollten als jene, die notwendig sind, um wechselseitige Transaktionen zwischen ihren Kunden durchzuführen. Da Mises jedoch befürchtete, dass Banken hartnäckig der Versuchung erliegen würden, Umlaufmittel zu (über-)emittieren, schwankte er während seines gesamten intellektuellen Lebens zwischen zwei gegensätzlichen Regeln: einerseits der Bankfreiheit innerhalb eines Goldstandardregimes, kraft dessen die Banken aller Voraussicht nach gezwungen würden, ihre Emissionen von Umlaufmitteln auf jenes Volumen (selbst) zu begrenzen, das notwendig ist, um die wechselseitigen Transaktionen zwischen ihren Kunden auszugleichen; andererseits — und als ultra-vorsichtige Alternative — die Auferlegung einer Reservequote von 100 %, die folglich die Emission von Umlaufmitteln verbieten würde.

Die grundlegende Umdeutung, die wir in den vorstehenden Seiten am monetären Denken von Mises vorgenommen haben, besteht darin, die Umlaufmittel nicht als ein gegenwärtiges Gut, sondern als ein Finanzaktivum zu charakterisieren. Letztlich bedeutet dies, dass es keinerlei Trennung zwischen Banken gibt, die sich der Kreditvermittlung widmen, und Banken, die Umlaufmittel schaffen: Die Banken, die sich der Schaffung von Umlaufmitteln widmen, sind auch im Grunde Kreditvermittler. Das heißt, Akteure, die ein finanzielles Passivum emittieren (Umlaufmittel, das heißt sichere Sichtzahlungsversprechen), um Finanzierung aufzunehmen und in ein anderes Finanzaktivum zu investieren. Und wenn Banken, die Umlaufmittel emittieren, auch Kreditvermittler sind, dann wird auf sie auch die goldene Regel des Bankwesens anwendbar sein.

So ist also, entgegen dem, was Mises dachte, das Ziel gegenüber Banken, die Umlaufmittel schaffen, nicht, ihre Emissionen dieses finanziellen Passivums quantitativ auf jenen Betrag zu begrenzen, den ihre Kunden benötigen, um Transaktionen untereinander durchzuführen, sondern die Emissionen von Umlaufmitteln qualitativ zu begrenzen, um sie mit der Beachtung der goldenen Regel des Bankwesens vereinbar zu machen, das heißt unter Wahrung der Liquidität des Emittenten (seiner Fähigkeit zur Tilgung der Umlaufmittel auf Verlangen des Gläubigers). Die Neuausrichtung dessen, was das Ziel des Bankwesens sein sollte — der einzigen Art von Bankwesen, die es gibt: der Kreditvermittlung —, ist wichtig, weil sie einerseits dazu beiträgt, uns erkennen zu lassen, dass die einzige Funktion der Umlaufmittel (oder irgendeines anderen liquiden Finanzaktivums) nicht darin besteht, die Geldnachfrage aus Transaktionsmotiven zu befriedigen, sondern auch die Geldnachfrage aus Vorsichtsmotiven (selbst wenn Letztere nicht in Form wechselseitiger Transaktionen zwischen Kunden kanalisiert wird); und andererseits, weil sie deutlich macht, dass die Regel einer Reservequote von 100 % kein ultra-vorsichtiges second best ist, sondern eine gänzlich fehlgeleitete Vorschrift darüber, worin die Tätigkeit der Banken bestehen sollte (Fekete 2019a, S. 200–211).

Denn wie auch Mises anerkannte, würde uns eine Reservequote von 100 % aller Vorteile der Emission von Umlaufmitteln berauben: Das Wirtschaftssystem wäre außerstande, sich kurzfristig an eine plötzliche Veränderung der Geldnachfrage anzupassen (außer durch eine schwer glaubhafte, gleichproportionale und gleichzeitige Veränderung aller Marktpreise); und zugleich wären wir langfristig zu einer säkularen Deflation verurteilt, die innerhalb eines Goldstandardsystems gewaltige Opportunitätskosten in Form von Ressourcen mit sich brächte, die in die Goldproduktion kanalisiert würden (Friedman 1959b, S. 5). Doch — und das war es, was Mises nicht verstand — würde uns eine Reservequote von 100 % auch nicht die ultra-vorsichtigen Vorteile verschaffen, die der Österreicher ihr zuschrieb — Stabilisierung des objektiven Tauschwerts des Geldes, Stabilisierung der Zinssätze auf ihrem Gleichgewichtsniveau und Stabilisierung der Wechselkurse auf ihrer Kaufkraftparität. Denn wie wir bereits dargelegt haben, ist der Inflationismus in all seinen Erscheinungsformen (Preise, Zinssätze und Wechselkurse) eine Folge des Missbrauchs des Kredits, nicht des Missbrauchs der Umlaufmittel (die nur eine von vielen Formen sind, die Kredit annehmen kann). Folglich würden wir durch das Verbot der Emission von Umlaufmitteln die verschiedenen Übel des Inflationismus nicht notwendig verhindern, sondern sie nur über andere Kreditformen ernten[35]. So ist die Reservequote von 100 % also keine Politik, die einige Vorteile mit sich bringt, die mit der Übernahme einiger Kosten verbunden sind: Sie ist eine Politik, die nur Kosten und keinerlei Vorteile mit sich bringt (Fekete 2017, S. 43–46).

Wenn sich die Banken — als das, was sie sind, nämlich Kreditvermittler — also der goldenen Regel des Bankwesens unterwerfen müssen, dann ist die Frage, die wir uns stellen müssen, die nach dem institutionellen Rahmen oder der Art der Bankenpolitik, die die Wahrscheinlichkeit maximiert, dass die Banken diese finanzielle Vorschrift einhalten. Und in dieser Hinsicht gibt es zwei große extreme Möglichkeiten: das Bankgeschäft zentralisiert zu regulieren, um die Banken zur Einhaltung der goldenen Regel zu zwingen, oder im Gegenteil einen institutionellen Rahmen dezentraler Anreize zu schaffen, der das Bankwesen dazu führt, sich selbst im Hinblick auf die Beachtung der goldenen Regel zu regulieren.

Der erste Weg — die zentralisierte Regulierung des Bankgeschäfts — besteht darin, dem Staat die normative Zuständigkeit zu übertragen, zu entwerfen, wie jede Bank ihr eigenes Geschäft der Finanzintermediation organisieren soll: das heißt, wie hoch ihre maximale Verschuldung sein darf, in welchen Aktiva sie ihre Liquidität bewahren muss, welches Risiko sie für jede Art von Investition übernehmen darf, welche Laufzeiten ihre verschiedenen Finanzierungsquellen haben müssen, welche Arten von Operationen ihr verboten sind usw. Wie jede zentralisierte Regulierung irgendeiner wirtschaftlichen Tätigkeit stößt auch diese auf zwei große Gruppen von Problemen: einerseits Informationsprobleme, andererseits Anreizprobleme.

Die Informationsprobleme beziehen sich auf die Unfähigkeit des zentralen Planers, zu jedem Zeitpunkt alle Einzelheiten in Bezug auf die interne Organisation jeder Bank zu kennen. Während das Wissen lokal erzeugt wird und lokal vorhanden ist — bei den Personen, die diese Institute tagtäglich leiten —, strebt die zentralisierte Regulierung danach, dass Entscheidungen über die Organisation des Bankwesens auf einer institutionellen Ebene getroffen werden, die von diesem lokalen Bereich entfernt ist: Politiker und Bürokraten wären es, die in jedem Moment über die Einzelheiten entscheiden würden, wie das Bankgeschäft strukturiert sein sollte, um die abstrakte Vorschrift der goldenen Regel einzuhalten. Das heißt, diejenigen, die die Entscheidungen treffen würden, wären gerade diejenigen, denen die vollständigsten Informationen über sie fehlen (Kling 2009 S. 39–86), was zu zwei zusätzlichen Problemen führt: der finanziellen Innovation (die Entwicklung neuer Bankgeschäftsfelder, die außerhalb des Regulierungsbereichs bleiben, weil der Regulator noch keine Zeit hatte, sie kennenzulernen) und der regulatorischen Arbitrage (die profitable Ausnutzung der Unvollständigkeiten und Widersprüche einer nicht allwissenden Regulierung). Ein gesichertes Scheitern, denn wie Hyman Minsky (1986, S. 281) anerkannte, gilt: „In einer Welt, in der Unternehmer und Finanzintermediäre aggressiv nach Gewinn streben, sind die Innovatoren den Regulierern immer zwei Schritte voraus.“

Die Anreizprobleme beziehen sich auf die Versuchung von Politikern und Bürokraten, ihre Befugnisse nicht dazu zu verwenden, die Einhaltung der goldenen Regel des Bankwesens sicherzustellen, sondern ihre eigenen persönlichen Agenden zu fördern: zum Beispiel sich bei der Verabschiedung sehr laxer Regulierungen von Bankiers korrumpieren zu lassen oder sogar ein institutionelles Gefüge zu schaffen, das das Bankwesen strukturell privilegiert und es, anstatt ihm die Einhaltung der goldenen Regel aufzuerlegen, vor ihrer systematischen Verletzung schützt. Tatsächlich verfügen private Banken heute über staatliche Institutionen wie die Zentralbanken — Kreditgeber letzter Instanz, die sie aus ihrer Illiquidität retten — oder die nationalen Schatzämter — Anteilseigner letzter Instanz, die sie aus ihrer Insolvenz retten —, die sie gegen die nachteiligen Folgen ihrer unvorsichtigen und nicht tragfähigen Finanzstrategien abschirmen. All diese Institutionen wurden mit dem angeblichen Ziel geschaffen, die Bevölkerung vor bankmäßiger Unvorsichtigkeit zu schützen, sind aber letztlich vom Bankwesen vereinnahmt worden, um eben diese Unvorsichtigkeit zu maximieren.

Daher ist der zweite Weg — ein institutioneller Rahmen dezentraler Anreize, die zur finanziellen Selbstregulierung führen — jener, der die Wahrscheinlichkeit maximiert, dass die Banken die goldene Regel einhalten. Dieser institutionelle Rahmen ist in der Tat kein anderer als jener, den Mises verteidigte (wenn auch zur Erreichung falscher Ziele): ein System freien Bankwesens innerhalb eines gleichermaßen freien Geldsystems. Wenn letztlich die Basis des Geldsystems aus einem von den Wirtschaftssubjekten aufgrund seiner überlegenen Liquidität frei gewählten monetären Aktivum besteht (wie etwa Gold oder Bitcoin), dann könnten die Banken nicht so viel Kredit gewähren, wie sie wollten, ohne sich Rückzahlungsforderungen (in diesem liquiden monetären Aktivum) ihrer Gläubiger auszusetzen. Im Unterschied zu dem, was im gegenwärtigen Finanzsystem geschieht — wo die Basis unseres Geldsystems aus den Passiva einer verstaatlichten Zentralbank besteht, die unbegrenzt geschaffen werden können, um die Illiquiditätspositionen der Privatbanken abzusichern —, würden die Banken innerhalb eines freien Bank- und Geldsystems für die Art der Finanzintermediation, die sie entwickeln, verantwortlich werden: Indem sie die goldene Regel des Bankwesens missachten, könnten sie vielleicht ihre Gewinne kurzfristig maximieren, aber nur um den Preis, sich der künftigen Zahlungseinstellung und dem späteren Bankrott auszusetzen. Es wäre also dieses prospektive Risiko des Scheiterns — das nicht durch irgendeine Art staatlichen Privilegs auf den Rest der Bevölkerung sozialisiert wird —, welches ihre Anreize langfristig mit den Interessen ihrer Gläubiger und Schuldner in Einklang brächte: eine finanzielle Koordination vorzunehmen, die ihre Liquidität wahrt, damit die intertemporalen Pläne der Ersteren mit den intertemporalen Plänen der Letzteren übereinstimmen.

Mises hatte letztlich recht, als er ein freies Bank- und Geldsystem als optimalen institutionellen Rahmen verteidigte, jedoch nicht deshalb, weil dessen Ziel darin bestünde, die Umlaufmittel quantitativ zu begrenzen, sondern vielmehr, weil es zur qualitativen Selbstregulierung der Liquidität des Finanzsystems führt. Und dies — zwischen Gläubigern und Schuldnern zu vermitteln und dabei seine Liquidität zu wahren — ist das eigentliche Ziel eines Bankwesens, das als Kreditvermittler auftritt: das heißt das Ziel jeder Bank, die es verdient, als solche bezeichnet zu werden.

[1] Andere Autoren im intellektuellen Umfeld von Mises haben den Begriff des Zirkulationskredits auf ergänzende Weise definiert. Fritz Machlup definiert ihn als jenen Kredit, der „dem Schuldner Kaufkraft überträgt, ohne dass dies durch den Verlust an Kaufkraft irgendeines anderen Wirtschaftssubjekts kompensiert würde“ (Machlup 1931 [1940], S. 224). Und George Selgin als „den Kredit, der unabhängig von irgendeiner freiwilligen Enthaltung vom Ausgeben seitens der Inhaber von Kassensalden gewährt wird“ (Selgin 1988, S. 60).

[2] Für Mises entspricht der objektive Tauschwert des Geldes nicht dem Preis des Geldes. Der Unterschied, den der österreichische Ökonom zwischen beiden Begriffen etabliert, ist jedoch nicht allzu klar (S. 101), doch ließe er sich wie folgt interpretieren: Der erste bezieht sich auf die generische Fähigkeit, auf dem Markt gegen andere Güter und Dienstleistungen eingetauscht zu werden, während der zweite die spezifische Menge dieser Güter und Dienstleistungen ausdrückt, gegen die es eingetauscht wird. In gewisser Weise ließe sich sagen, dass bei der Bestimmung des Preises des Geldes nicht nur sein objektiver Tauschwert Einfluss ausübt, sondern auch der subjektive Tauschwert der Güter, die erworben werden sollen. Nehmen wir etwa an, sowohl Gold als auch Silber seien Geld und besäßen folglich beide objektiven Tauschwert: Wenn der objektive Tauschwert einer Unze Gold höher ist als der einer Unze Silber, wird eine Unze Gold eine größere Menge an Gütern erwerben können als eine Unze Silber, auch wenn die Bestimmung des Marktpreises der Unze Gold und der Unze Silber nicht nur von ihrem objektiven Tauschwert, sondern auch vom subjektiven Tauschwert der Güter abhängt, die erworben werden sollen; wenn also eine Unze Gold fünf Fernseher kaufen kann und eine Unze Silber einen Fernseher erwerben kann (Marktpreise), werden wir sagen, dass dies so ist, weil der Tauschwert der Unze Gold höher ist als der der Unze Silber; wenn sich innerhalb eines Monats die Produktion von Fernsehern verzehnfacht und ihr Marktpreis so stark einbricht, dass eine Unze Gold gegen 50 Fernseher und eine Unze Silber gegen 10 Fernseher eingetauscht wird, muss sich der objektive Tauschwert von Gold und Silber nicht verändert haben, wohl aber ihr Marktpreis infolge des geringeren Grenznutzens der Fernseher. Umgekehrt könnte, wenn parallel zum Produktivitätsanstieg bei Fernsehern ein Anstieg der Produktivität in der Förderung von Gold und Silber einträte, der Fall eintreten, dass sich der Preis von Gold und Silber in Fernsehern nicht verändert (eine Unze Gold = 5 Fernseher; eine Unze Silber = 1 Fernseher), obwohl sich ihr objektiver Tauschwert sehr wohl infolge ihres größeren Angebots verändert hätte.

[3] Wörtlich: „Wenn es keine bereits bestehende Nachfrage nach neuen Tauschmitteln gäbe, wenn es kein neues Kapital gäbe, das umverteilt werden müsste, wenn sich kein neuer Handelskanal öffnete und keine große Entdeckung in der Mechanik stattfände, die sich in rentablen Investitionen niederschlagen müsste, dann hätte das Eintreffen von einer Million Pfund neuem Gold aus dem Ausland keine dieser Wirkungen. Das Gold würde gegen eine Million Banknoten der Bank of England eingetauscht, und diese Banknoten würden sich so verhalten, wie sich all jene verhalten, die auf den Markt gelangen und zu nichts Nützlichem verwendet werden können. Die Inhaber solcher Banknoten würden sofort um einen Teil der auf den Märkten zum Verkauf stehenden Finanzaktiva konkurrieren, um einen Teil der Schatzwechsel, der ewigen Staatsschuld und der Handelsdiskonte“ (Fullarton 1844 [1845], S. 78-79).

[4] Diese Idee wurde von Keynes wiederbelebt und popularisiert, indem er jene unendliche Elastizität der Geldnachfrage auf das Vorhandensein von Spekulanten zurückführte, die ihr Verlustrisiko bei möglichen Zinssteigerungen dadurch abzudecken suchten, dass sie Geld horteten: „Es kann Fälle geben, in denen selbst eine sehr große Vermehrung der Geldmenge einen vergleichsweise geringen Einfluss auf den Zinssatz ausübt. Und zwar deshalb, weil eine große Vermehrung der Geldmenge eine solche Unsicherheit über die Zukunft erzeugen kann, dass auch die Liquiditätspräferenz aus spekulativen Gründen steigt; und zugleich kann die Auffassung über den künftigen Zinssatz so einmütig sein, dass eine kleine Veränderung der gegenwärtigen Zinssätze einen massiven Anstieg der Geldnachfrage hervorruft“ (Keynes 1936, S. 172). Gleichwohl müsste der einzige Grund, weshalb das Horten von Geld bei sehr niedrigen Zinssätzen zunimmt, nicht notwendigerweise in einer Baisse-Spekulation auf Anleihen liegen.

[5] Friedman betrachtete die Geldnachfrage nicht in dem Sinne als stabil, dass sie konstant wäre, sondern in dem Sinne, dass die Determinanten der Geldnachfrage eine begrenzte Zahl von Variablen seien, deren Einflussgrad auf die Geldnachfrage selbst konstant sei und die überdies im kurzen Zeitraum keinen großen Veränderungen unterliegen könnten (Friedman 1956). In diesem Fall würden die großen Schwankungen des nominalen Einkommens im Wesentlichen durch Schwankungen der Geldmenge verursacht werden.

[6] Friedman erkannte ebenso wie Mises an, dass der Zinssatz eine der Variablen war, die seine Funktion der Geldnachfrage bildeten (Friedman 1956), behauptete aber zugleich, „nicht imstande gewesen zu sein, eine klare Verbindung zwischen den Veränderungen der Umlaufgeschwindigkeit des Geldes und den Zinssätzen zu finden“, sodass er „die Idee zurückwies, dass die Menge des gehorteten Geldes sehr empfindlich auf den Zinssatz oder irgendeinen bestimmten Zinssatz reagiere“ (Friedman 1959a). Später präzisierte er seine Worte, um zu verdeutlichen, dass die Elastizität der Geldnachfrage gegenüber dem Zinssatz seiner Auffassung nach „nicht sehr hoch“ sei (Friedman 1966), was ihn wiederum näher an die stärker nuancierte Position von Mises heranführte.

[7] Man beachte, dass Mises an diesem Punkt David Ricardo ganz unmittelbar folgt, dem ersten, der die Position einer Fiatgeld emittierenden Bank mit einem Goldbergwerk gleichsetzt: „Wenn wir statt in einem Land ein Bergwerk zu entdecken eine Bank wie die Bank of England errichteten — eine Bank mit der Befugnis, Banknoten auszugeben, die als Umlaufmittel fungieren —, würden sich nach einer beträchtlichen Ausweitung ihrer Emissionen durch Darlehen an Kaufleute und den Staat dieselben Wirkungen einstellen wie bei einem Goldbergwerk: Die Umlaufmittel würden abwerten und die Güter würden sich proportional verteuern“ (Ricardo 1810, S. 3-5).

[8] Mises definiert den natürlichen Zinssatz als „jenen, der durch Angebot und Nachfrage zustande käme, wenn Realkapital in natura, das heißt ohne Vermittlung des Geldes, verliehen würde“ (S. 306-307). Man beachte hier die Bedeutung dessen, dass Geld als „Tauschmittel“ und nicht als „Kapitalgut“ definiert wurde, wie wir in Kapitel 1 ausgeführt haben. Wenn man sich dafür entschieden hätte, Geld als Kapitalgut zu definieren, müsste der natürliche Zinssatz bei einer Zunahme des Geldangebots, das in den Kreditmarkt geleitet wird, sinken; folglich könnte keinerlei Unterschied zwischen dem natürlichen Zinssatz und dem Brutto-Marktzins hergestellt werden.

[9] Man beachte an diesem Punkt, wie Mises’ Auffassung mit jener von Keynes (1936, S. 155) zusammenfällt: „Von allen Maximen der orthodoxen Finanzlehre ist keine so antisozial wie der Fetisch der Liquidität: die Vorstellung, dass tugendhafte Investmentinstitutionen einen Teil ihrer Mittel in liquiden Finanzaktiva konzentrieren sollten. Diese Doktrin verkennt, dass es aus der Perspektive der Gesamtheit der Gemeinschaft nichts gibt, was der Liquidität der Investition vergleichbar wäre.“

[10] Unter dem Goldstandard konnte der Preis von in Gold zahlbaren Krediten, die auf einem ausländischen Platz fällig waren, mit einem Aufgeld gegenüber dem Gold notieren, das den Transport- und Versicherungskosten entsprach. Das war es, was als „Goldexportpunkt“ bekannt war (nämlich dann, wenn das Aufgeld jenes Kredits gegenüber dem Gold die Transport- und Versicherungskosten des Goldes überstieg, war es billiger, das Gold physisch zu versenden, als den Kredit auf den ausländischen Platz mit Aufgeld zu kaufen). Dies ist ein seit Langem bekanntes Phänomen. So heißt es etwa bei Richard Cantillon (1755 [2010], S. 203): „Wir haben bereits gesehen, dass die Wechselkurse nach dem inneren Wert der Edelmetalle bestimmt werden, das heißt nach ihrer Parität, und dass die Schwankung dieser Wechselkurse aus den Kosten und Risiken des Transports zwischen verschiedenen Orten herrührt, wenn es notwendig wird, den Handelssaldo durch die Lieferung von Edelmetallen auszugleichen.“

[11] Henry Thornton (1802 [1962], S. 80) definierte Gold auf berühmte Weise als jenes (monetäre) Aktivum, das niemandes Passivum ist. Konkret: „Gold unterscheidet sich vom Papier dadurch, dass der Besitzer des Goldes über einen Kredit verfügt, für den kein anderer Mensch der Schuldner ist.“ Thornton unterschied folglich ebenfalls das Geld (das Gold) von den Forderungsrechten auf Geld (dem Papierkredit), auch wenn beide als Tauschmittel verwendet werden konnten.

[12] Tatsächlich ist es sehr wohl möglich, die Akte des Kaufens und Verkaufens innerhalb des Tauschs voneinander zu trennen, doch gelingt dies nur durch die Einführung von Kredit: Beispielsweise übergibt der Käufer eines Gutes seiner Gegenpartei in demselben Moment kein anderes Gut, sondern verpflichtet sich lediglich, ihr künftig eine andere Ware zurückzuerstatten. Diese Form des Tauschs — die wir als aufgeschobenen oder gestundeten Tausch bezeichnen können — hängt vom Vertrauen zwischen den Parteien ab und sieht sich daher mit einem Skalierungsproblem konfrontiert: Wir werden nicht auf sie zurückgreifen können, um Austausche zwischen unbekannten oder wenig vertrauenswürdigen Personen zu vollziehen, was typischerweise in sehr weit gespannten sozialen Ordnungen der Fall sein wird. Streng genommen ermöglicht Geld daher, die Akte des Kaufens und Verkaufens selbst in Abwesenheit von Vertrauen zwischen den Parteien zu trennen (Szabo 2002).

[13] Man beachte, dass jenes Gut, dessen Nachfrage im Verhältnis zu seinem Preis hoch elastisch ist, ein Gut ist, das einen konstanten oder quasi konstanten Grenznutzen aufweist (Fekete 2019a, S. 152-156). Mises wies die Möglichkeit zurück, dass Geld einen konstanten Grenznutzen besitzen könnte, da dies seinem Urteil nach einer unbegrenzten Geldnachfrage gleichkäme (Mises 1949, S. 401). Dies wäre jedoch nur dann der Fall, wenn Geld über keine Geldsubstitute verfügte, das heißt, wenn die Kreuzpreiselastizität gegenüber irgendeinem anderen Gut oder Aktivum gleich null wäre: Doch wie wir später darlegen werden, wird jedes Finanzaktivum in gewissem Grade und für einige Funktionen geeignet sein, das Geld zu substituieren, sodass die Wirtschaftssubjekte, wenn der Preis dieser Finanzaktiva hinreichend fällt (das heißt, wenn ihre Zinssätze hinreichend steigen), aufhören werden, Geld nachzufragen, und stattdessen Finanzaktiva nachfragen werden (Fekete 2019b, S. 106); eine solche Beziehung entging Mises, weil der Österreicher, wie wir bereits im 2. Kapitel des ersten Teils dieses Werkes untersucht haben, zurückwies, dass der Zinssatz von Finanzaktiva irgendeinen Einfluss auf die Geldnachfrage ausübe.

[14] Mit den Worten George Shackle’s (1942): „Ein liquides Aktivum ist im Wesentlichen ein Aktivum, bei dem wir davon überzeugt sind, dass alle (oder eine Mehrheit), uns selbst eingeschlossen, ihm zu jedem der möglichen zukünftigen Zeitpunkte denselben Wert beimessen werden.“

[15] Der Wirtschaftsnobelpreisträger John Nash (1995) unterschied zwischen „ideal money“ und „asymptotically ideal money“: Ersteres war jenes Geld, das seinen Wert stabil hält, Letzteres jenes, das, ohne perfekte Stabilität zu erreichen, im Zeitverlauf eine größere Stabilität aufweist.

[16] Wie wir bereits angedeutet haben, gibt es zwei Formen, indirekte Austausche durchzuführen: Die erste besteht darin, das aus dem Verkauf einer Ware resultierende Geld zu horten und es zu jenem zukünftigen Zeitpunkt zu enthorsten, an dem wir eine andere Ware erwerben wollen; die zweite besteht darin, heute eine Ware zu kaufen und sie später mit dem Geld zu bezahlen, das wir aus dem künftigen Verkauf unserer eigenen Waren einnehmen. Zuerst verkaufen und später kaufen oder zuerst kaufen und später verkaufen. Die erste Methode, indirekte Austausche durchzuführen, kann praktiziert werden, ohne dass Schulden bestehen müssen; die zweite nicht. Die aus vergangenen Austauschen resultierenden offenen Schulden können entweder durch die wechselseitige Aufhebung anderer, in umgekehrter Richtung eingegangener Schulden (Kompensationszahlung) oder durch die Übergabe von Geld getilgt werden; doch damit eine wechselseitige Aufhebung von Schulden möglich ist, müssen die Wirtschaftssubjekte bereit sein, weiterhin Schulden zugunsten anderer Wirtschaftssubjekte anzuhäufen (konkret muss der Gläubiger einer Kreditbeziehung bereit sein, sich bei seinem Schuldner oder beim Schuldner seines Schuldners zu verschulden), und dies wird nicht immer der Fall sein (denn Kredit hängt vom Vertrauenszustand zwischen den Parteien ab). Daher kann man sagen, dass Geld als liquides reales Aktivum auch als letztendliches und universelles Tilgungsmittel von Schulden wirkt (Fekete 2019b, 208), das heißt als das Vehikel, das immer und unter allen Umständen erlaubt, alle indirekten Austausche zu vollenden, sowohl jene, die mit dem Verkauf einer Ware begonnen haben (Horten und Enthorten von Geld), als auch jene, die mit dem Kauf einer Ware begonnen haben (Tilgung der Schuld durch Zahlung in Geld).

[17] Man könnte meinen, dass Geld auch als Konsumgut verwendet werden kann: Wer etwa daran Gefallen findet, hohe Kassensalden zu halten oder zur Schau zu stellen (wie Dagobert Duck), verwendet Geld als Konsumgut und nicht als Produktionsgut. Obgleich es berechtigt ist, diese Nuance einzuführen, sollte man sich jedoch vor Augen halten, dass jemand, der aus bloßem Vergnügen das Gut hortet, das gesellschaftlich als Geld verwendet wird, dieses Gut nicht als indirektes Tauschmittel verwendet, das heißt, er verwendet es nicht als Geld. Daher ist es wahrscheinlich rigoroser, solche Verwendungen des Gutes, das gesellschaftlich die Rolle des Geldes spielt, seiner nichtmonetären Nachfrage zuzurechnen: So wäre Gold ein Konsumgut, wenn es eine seiner nichtmonetären Verwendungen erfüllt, und zugleich wäre es ein Produktionsgut, wenn es als Geld fungiert.

[18] Ich habe dieses Argument in meinem Buch „Gegen die moderne Geldtheorie“ (Rallo 2016) ausführlicher entwickelt.

[19] Auf den Finanzmärkten wird gewöhnlich der Ausdruck convenience yield verwendet, um auf den außerordentlichen Nutzen Bezug zu nehmen, der damit verbunden ist, ein Aktivum unmittelbar zu besitzen, anstatt einen Kontrakt oder ein Derivat auf dieses Aktivum zu halten. Für ein Unternehmen, das kontinuierlich Erdöl verbrauchen muss, ist es beispielsweise nützlicher (wenn auch wahrscheinlich auch kostspieliger), das Erdöl in seinen Anlagen zu halten, als Inhaber eines Anspruchs darauf zu sein, dass ihm dieses Erdöl täglich geliefert wird, denn im letzteren Fall ist es dem Risiko einer Unterversorgung ausgesetzt. Der Vorteil des Geldes besteht darin, diese convenience yield (Liquidität) als indirektes Tauschmittel gegenüber anderen realen oder finanziellen Aktiva zu besitzen.

[20] Thomas Schelling (1960 [1980], S. 57) definierte Brennpunkte auf die folgende Weise: „In nahezu allen Situationen (…) gibt es irgendeinen Hinweis auf ein koordiniertes Verhalten, irgendeinen Brennpunkt für die Erwartung jeder Person darüber, was der andere erwartet, dass sie erwartet, dass getan werden solle.“ Auf das Geld angewandt erwartet jede Person, dass andere erwarten, dass sie erwartet, Geld als indirektes Tauschmittel zu akzeptieren.

[21] In Laborsimulationen wählen die Wirtschaftssubjekte letztlich dezentral irgendein Wirtschaftsgut aus, um die Funktion des indirekten Tauschmittels zu entwickeln, selbst wenn keines der verfügbaren Wirtschaftsgüter eine höhere Liquidität als die übrigen aufweist. Wenn jedoch eines dieser Güter durch höhere Liquidität hervorsticht, dann ist dieses Gut jenes, das mit Vorzug gegenüber den übrigen und mit weit größerer Schnelligkeit als im vorigen Fall ausgewählt zu werden tendiert (Klein und Selgin, 2000).

[22] Typischerweise stellen wir den Wert eines Aktivums dar als (Cochrane 2001 [2005], S. 4), wobei der Preis eine Funktion der Erwartungen künftiger Cashflows und eines Diskonts ist, der durch das Verhältnis der Nutzen zwischen Gegenwart und Zukunft sowie durch die Zeitpräferenz gegeben ist.

[23] Im Unterschied zu Mises betrachtete Milton Friedman den Satz von der hohen Stabilität des Geldes, den die Theoretiker der Quantitätstheorie unterschreiben, als einen empirischen Satz (Friedman 1956), der daher der Falsifikation unterliegen müsse. Allerdings entschied sich Friedman selbst dafür, „Geld“ derart zu definieren, dass er eine Menge von Aktiva einschloss, die im Verhältnis zu den Variablen, die er als Bestandteil der Funktion der Geldnachfrage ansah, eine hohe historische Stabilität aufwiesen (Friedman und Schwartz 1970, S. 146), sodass er die Definition so anpasste, dass sich empirisch feststellen ließ, dass ihre Nachfrage stabil war. Doch beweist dieses Verfahren, wie offenkundig ist, nicht, dass die Geldnachfrage stabil ist, sondern dass es eine Menge von Aktiva gibt, deren Nachfrage im Verhältnis zu den Variablen stabil ist, die Friedman als Determinanten der Geldnachfrage ansieht: Eine andere Frage ist, ob diese Menge von Aktiva Geld genannt werden sollte oder nicht oder ob dies die einzigen Variablen sind, die ihre Nachfrage bestimmen. Und in der Tat ist, wenn wir die Definition des Geldes nicht auf diese Weise manipulieren, die Schwankung seiner Nachfrage sehr viel ausgeprägter, als Friedman zugab (Ericsson, Hendry und Hood, 2016).

[24] Cassel endet damit, etwas inkohärent zuzugeben, dass sich der Gleichgewichtswechselkurs zwischen zwei Währungen infolge der anfänglichen Abwertung einer von ihnen dauerhaft verändern kann. So kommt Cassel (1921, S. 43), nachdem er die starke Abwertung der Mark unter ihre Kaufkraftparität im Jahr 1921 infolge der massiven Verkäufe dieser Währung an internationale Spekulanten beschrieben hat, zu folgendem Schluss: „Es war nicht zu vermeiden, dass die enorme Kaufkraft, die [infolge der Abwertung] in die Hände der Ausländer gelegt worden ist, in gewissem Maße auf den deutschen Binnenmarkt überging und dort einen Preisanstieg für die einheimischen Käufer verursachte. Das bedeutet, dass die innere Kaufkraft der deutschen Mark gesunken ist, da der allgemeine Preisanstieg in Deutschland während der letzten zwölf Monate enorm gewesen ist. Infolgedessen ist die Kaufkraftparität der Mark proportional gesunken.“ Das heißt, die spekulative Abwertung der Mark war es, die einen dauerhaften Rückgang ihrer inneren Kaufkraft und damit eine dauerhafte Abwertung der Mark verursachte. Später verteidigte Leland Yeager (1958) die Theorie der Kaufkraftparität, indem er einräumte, dass, auch wenn Interdependenzen zwischen den Binnenpreisen und den Wechselkursen bestehen, „der Einfluss, der von den Güterpreisen auf die Wechselkurse ausgeht, normalerweise viel stärker ist als der umgekehrte“. Doch der Grund, den Yeager für die Verteidigung dieser Hypothese anführt, ist, dass „die Kaufkraft der Währung eines Landes vor allem durch das Geldangebot und die Nachfrage nach Kassensalden bestimmt wird. In Abwesenheit von Veränderungen des Geldangebots werden die Wechselkurse das allgemeine Preisniveau eines Landes kaum bestimmen können.“ Gerade aber kann es zu einer Veränderung der Nachfrage nach der lokalen Währung durch Ausländer kommen, die zunächst eine Veränderung des Wechselkurses und durch ihn der Binnenpreise dieses Landes auslöst. Ja mehr noch: Soweit jene erwartete Wechselkursabwertung unter Spekulanten (inländischen oder ausländischen) eine weitere Verkaufswelle der Währung auslöst, könnte sich die Abwertung aus strikt monetären Gründen selbst verstärken und schließlich das inländische Preisniveau eines Landes verändern: Zum Teil ist genau dies im Fall der deutschen Mark geschehen, den Cassel anführt.

[25] Die sogenannte gedeckte Zinsparität fasst im Wesentlichen diese Idee zusammen. Im Gleichgewicht ist der Kassakurs einer Währung gleich ihrem Terminkurs, multipliziert mit dem Verhältnis ihrer Zinssätze: . Das heißt, bei einem gegebenen Terminkurs wird eine Erhöhung der Zinssätze des Euro den Dollar abwerten (man wird mehr Dollar pro Euro liefern müssen), während eine Erhöhung des Zinssatzes des Dollars den Dollar aufwerten wird (man wird weniger Dollar pro Euro liefern müssen). All dies natürlich immer unter der Voraussetzung, dass die Bewegungen der Zinssätze keine Veränderungen der zugrunde liegenden Risiken der jeweiligen Finanzaktiva widerspiegeln.

[26] Die Quantitätsgleichung des Geldes ist schlicht eine buchhalterische Gleichheit zwischen der Menge der Zahlungen (M*V) und der Menge der Einnahmen (P*Q), die innerhalb der Wirtschaft stattfinden. Sie drückt lediglich aus, dass die gezahlten Geldsummen den eingenommenen Geldsummen gleich sein müssen. Anders verhält es sich mit der Quantitätstheorie des Geldes, die ein bestimmtes Verhalten der Variablen voraussetzt, die in der Quantitätsgleichung auftreten: nämlich, dass V relativ konstant ist und Q durch nichtmonetäre Faktoren bestimmt wird, sodass zwischen M und P eine mehr oder minder proportionale Beziehung besteht. Erinnern wir uns daran, dass Mises eine nichtmechanistische Version der Quantitätstheorie des Geldes vertrat, sodass es keineswegs gewaltsam ist, seine Theorien über den Wert des Geldes aus der Perspektive der Quantitätsgleichung des Geldes zu analysieren. Wir unsererseits haben die Quantitätstheorie des Geldes bereits im 2. Kapitel dieses zweiten Teils des Buches kritisiert, obgleich wir der Auffassung sind, dass die Quantitätsgleichung des Geldes für die Darstellung nützlich ist.

[27] Mises sah sich diesem Problem nie wirklich gegenüber, da Umlaufmittel nach seinen eigenen Definitionen niemals mit einem Abschlag gegenüber dem Geld notierten, sodass eine nominale Einheit eines Umlaufmittels stets ein nominal vollkommenes Substitut zu einer Geldeinheit war.

[28] Deshalb sind historisch die monetaristischen Versuche gescheitert, M objektiv zu definieren. Mit den Worten von Thomas Sargent und Neil Wallace (1981): „Eine der Schwächen der quantitätstheoretischen Sichtweise ist ihre Art, Geld zu definieren. Geld wird dadurch definiert, wie es verwendet wird: Alles, was als Zahlungsmittel zu fungieren scheint, wird als Geld klassifiziert. Indem sie Geld auf diese Weise definieren, ignorieren die Theoretiker der Quantitätstheorie, was eine sinnvollere und operativere Kategorisierung der Passiva nach den Aktiva sein könnte, die sie decken, das heißt nach den Eigenschaften der Bilanzen und der erwarteten Cashflows jener Personen, die diese Passiva emittieren. Außerdem zeigt die Vermehrung von Begriffen wie M1, M2, M3 usw., dass die Definition von „Zahlungsmitteln“ kaum operativ ist […]. Wir können diese Schwierigkeit veranschaulichen, wenn wir Aktien oder Geldmarktfonds betrachten. Jeder ist sich darüber einig, dass die Funktion solcher Fonds darin besteht, bestimmte Aktiva in andere Aktiva umzuwandeln, nämlich in Anteile des Geldmarktfonds, die für Kreditgeber und Sparer leichter zu erwerben sind. Unter bestimmten Umständen drängen die Theoretiker der Quantitätstheorie, die gewöhnlich Freiheit auf nichtfinanziellen Märkten verteidigen, auf Maßnahmen, welche den Umfang dieser Vermittlung beschränken: Wenn sich die Passiva der Geldmarktfonds der Kategorie „Zahlungsmittel“ zu sehr annähern, verteidigen die Theoretiker der Quantitätstheorie diesen Eingriff. Aber wann werden die Passiva der Fonds den „Zahlungsmitteln“ zu ähnlich? Laut Friedman gingen die staatlichen Banken vor dem amerikanischen Bürgerkrieg, die sich mit der Vermittlung staatlicher Anleihen befassten, in dieser Hinsicht zu weit. Können wir sagen, dass die Geldmarktfonds heute schon zu weit gegangen sind? Die Quantitätstheorie liefert uns kein Prinzip, mit dem sich eine solche Frage beantworten ließe.“

[29] Die Lösung mag unvollkommen erscheinen, denn wenn mehr als ein Wirtschaftsgut als Geld verwendet wird (zum Beispiel Gold und Silber), stünden wir vor analogen Problemen wie jenen, die sich aus der Einbeziehung von Finanzaktiva in M ergeben: Insbesondere gäbe es keine objektive Grenze, um ein bestimmtes reales Aktivum in M statt in Q einzuordnen. Ein solches Problem besteht jedoch nicht, wenn wir verstehen, dass die Quantitätsgleichung des Geldes die Identität zwischen Einnahmen und Zahlungen jener Transaktionen ausdrückt, deren Preise in derselben Recheneinheit denominiert sind. In diesem Fall wären in Silber (oder in Zahlungsversprechen in Silber) durchgeführte Austausche nicht in der Quantitätsgleichung des Goldes enthalten. Wenn es wiederum zu Austauschen zwischen Gold und Silber kommt, wird das Silber innerhalb von Q in der Quantitätsgleichung des Goldes erscheinen.

[30] Der erste, der diese Beziehung nachwies, war Knut Wicksell (1898 [1936], S. 52): „Ein ebenso wichtiger Begriff ist der Kehrwert der Umlaufgeschwindigkeit des Geldes, nämlich die durchschnittliche Ruhezeit des Geldes. Die durchschnittliche Ruhezeit des Geldes ist das mittlere Intervall, das zwischen zwei mit derselben Geldsumme ausgeführten Käufen vergeht: Während dieses Intervalls bleibt das Geld ungenutzt.“

[31] Streng genommen könnte die Schaffung von Sichtpassiva sehr wohl zwei Wirkungen auf den Wert des Geldes haben, selbst wenn diese nicht ausgegeben werden: Die erste besteht darin, dass der Hypothekenschuldner infolge seiner höheren Bestände an Bankpassiva (Geldsubstituten) seine Nachfrage nach Geld im engeren Sinne verringert; die zweite darin, dass die Solvenz der Bank leidet und, falls andere ihrer Passiva im Umlauf wären, diese letzteren abwerten und schlechtere Geldsubstitute würden, als sie es bislang waren. Im ersten Fall — geringere Nachfrage nach Geld im engeren Sinne, weil sie durch höhere Nachfrage nach Bankpassiva bei Sicht ersetzt wird — würde der objektive Tauschwert des Geldes fallen; im zweiten Fall — geringerer Tauschwert der Bankpassiva bei Sicht und daher höhere Nachfrage nach Geld im engeren Sinne — würde der objektive Tauschwert des Geldes steigen.

[32] Mit den Worten von Say (1802 [1971], S. 134-135): „Man sollte sich daran erinnern, dass sobald wir ein Produkt schaffen, sich von eben diesem Augenblick an der Markt für andere Produkte im vollen Umfang seines eigenen Wertes öffnet.“

[33] Erinnern wir uns daran, dass Mises behauptete: „Wenn solche Banken ihre Kredite nur unter der Bedingung gewähren würden, dass sie deren Rückzahlung jederzeit verlangen können, dann wäre das Problem der Liquidität auf einfache Weise gelöst. Aber vom Standpunkt der Gesamtheit der Gemeinschaft aus ist dies keine Lösung, sondern nur eine Art, das Grundproblem zu umgehen. Die Liquidität der Bank würde nur auf Kosten der Liquidität der Kreditnehmer erlangt, die ihrerseits auf dieselbe unüberwindliche Schwierigkeit stoßen würden. Die Schuldner der Banken würden das Geld, das sie geliehen haben, nicht halten, sondern es in produktive Investitionen angelegt haben, aus denen sie es gewiss nicht augenblicklich zurückziehen könnten. Das Problem ändert sich also nicht: Es hat keine Lösung“ (S. 334). Doch offenkundig berücksichtigt Mises nicht — ebenso wenig wie Keynes (1936, S. 155) dies tat —, dass die produktiven Investitionen, die die Schuldner der Bank vornehmen, unterschiedliche Grade an Liquidität aufweisen können (produktive Investitionen mit kürzerer Laufzeit und geringerem Risiko werden liquider sein als solche mit längerer Laufzeit und höherem Risiko, das heißt, es werden Investitionen sein, die den raschen Rückfluss der Finanzpassiva zu ihren Emittenten ermöglichen), sodass es sehr wohl möglich ist, das Angebot liquider Finanzaktiva zu erhöhen, ohne die Liquidität der Gesamtwirtschaft zu beeinträchtigen. An diesem Punkt ist es angebracht, zum österreichischen Ökonomen Richard von Strigl zurückzukehren, der verstand, dass die Illiquidität produktiver Investitionen von der Zeitspanne abhing, die zwischen dem Zeitpunkt der Immobilisierung unserer Ersparnisse (in Form gegenwärtiger Konsumgüter, was Strigl „freies Kapital“ nennt) und dem Zeitpunkt liegt, an dem diese Investitionen neue Konsumgüter mit einem dem zuvor immobilisierten Sparbetrag entsprechenden Wert hervorbringen: „Jeder indirekte Produktionsprozess beginnt mit der Investition freien Kapitals (…) Die Zeitspanne, in der dieses freie Kapital immobilisiert ist (…), hängt davon ab, ob dauerhafte Kapitalgüter oder Zwischenprodukte produziert werden. In beiden Fällen ist die Immobilisierung des freien Kapitals jedoch nur vorübergehend, da es erneut in Form von Konsumgütern freigesetzt wird (…) Die Frage nach der Liquidität von Kapitalinvestitionen stellt sich, weil das in Kapitalgüter investierte freie Kapital seine Funktionen als freies Kapital nicht mehr ausüben kann. Die Zeitspanne, in der dieses freie Kapital immobilisiert ist, wird sehr kurz sein, wenn es dazu verwendet wird, originäre Produktionsfaktoren zu beschäftigen, die Konsumgüter herstellen. Sie wird länger sein, wenn das freie Kapital originäre Produktionsfaktoren finanziert, die Rohstoffe herstellen“ (Strigl 1934 [2000], S. 28-31). Und gerade um diese Zeitspanne der Immobilisierung (der Illiquidität) des Sparens zu messen, verfügen wir über eine moderne Reformulierung des Konzepts der durchschnittlichen Produktionsperiode, das seinerzeit von Böhm-Bawerk ausgearbeitet wurde (Cachanosky und Lewin 2014): Je größer die durchschnittliche Produktionsperiode, desto größer die Illiquidität; je kleiner die durchschnittliche Produktionsperiode, desto größer die Liquidität. Folglich wird eine aggregierte Produktionsstruktur von geringerer Dauer eine liquidere aggregierte Produktionsstruktur sein.

[34] Wie wir bereits erläutert haben, betrachtete Mises einen Zinssatz dann als „natürlich“, wenn es derjenige Zinssatz war, der durch Angebot und Nachfrage nach Kapital in natura bestimmt worden wäre, das heißt ohne die Vermittlung des Geldes. Friedrich Hayek übernahm in Preise und Produktion dieselbe Definition des natürlichen Zinssatzes (Hayek 1931 [1967], S. 23), um auf den Gleichgewichtszinssatz Bezug zu nehmen, und erhielt dafür die sehr berühmte Kritik von Piero Sraffa (1932), der ihm vorwarf, nicht zu bemerken, dass der Gleichgewichtszinssatz nicht notwendigerweise mit dem natürlichen Zinssatz zusammenfallen müsse. Nach Sraffa gäbe es in einer Welt ohne Geld eine Mehrzahl natürlicher Zinssätze, da jede Ware ihren eigenen Zinssatz hätte, der sich aus denjenigen ergäbe, die sie als Darlehen anbieten, und denjenigen, die sie als Darlehen nachfragen. Aber diese natürlichen Zinssätze müssten, so Sraffa, nicht mit ein und demselben Gleichgewichtszinssatz zusammenfallen. Der italienische Ökonom bemerkte jedoch nicht, dass selbst in einer geldlosen Wirtschaft eine Tendenz besteht, die Unterschiede zwischen den Zinssätzen in natura zu arbitrieren (Glasner and Zimmerman, 2014), und so zu einem einzigen Gleichgewichtszinssatz (nach Laufzeit und Risiko) hinzuführen. Eine solche Arbitrage zwischen den Zinssätzen in natura würde über die erwartete Auf- und Abwertung jeder der verschiedenen Waren laufen (Lachmann 1956 [1978], S. 74-78). So sehr ist dies der Fall, dass Keynes selbst — den Sraffa gegen Hayeks Kritik verteidigen wollte — die Tendenz des Marktes anerkannte, die verschiedenen Zinssätze in natura zu arbitrieren (1936, S. 227-228). Der Prozess entspricht genau der Angleichung der Zinssätze verschiedener Währungen durch die Auf- oder Abwertung ihrer Wechselkurse, das heißt der sogenannten gedeckten Zinsparität, die wir bereits zuvor erwähnt haben. Ordnet man die Formel der gedeckten Zinsparität um: , das heißt, der Zinssatz in Dollar () ist gleich dem Zinssatz in Euro (), multipliziert mit der erwarteten Auf- oder Abwertung des Dollars gegenüber dem Euro (dem Verhältnis zwischen seinem Forward-Kurs und seinem Spot-Kurs). Wenn wir etwa erwarten, dass der Dollar sich innerhalb eines Jahres gegenüber dem Euro um 2% abwerten wird, kann der Einjahreszins des Dollars 5% und der des Euro 3% betragen: Die Zinssätze in Dollar und in Euro sind verschieden, werden aber durch die erwartete Abwertung des Dollars (oder die erwartete Aufwertung des Euro) angeglichen. Letztlich gilt: Wenn in einer nichtmonetären Wirtschaft auch nicht alle natürlichen Zinssätze notwendigerweise Gleichgewichtszinssätze sind, so werden doch alle Gleichgewichtszinssätze als natürliche Zinssätze ausgedrückt werden.

[35] Herbert Spencer (1858) erkannte dieses Problem, als er mitten in den geldtheoretischen Debatten über die Zweckmäßigkeit einer Reservequote von 100% auf Banknoten erklärte: „Wir alle sollten uns, auch ohne auf die Erfahrung zurückzugreifen, darüber im Klaren sein, dass es dem Parlament unmöglich ist, unvorsichtige Menschen daran zu hindern, unvorsichtige Dinge zu tun (…) Alles, was der Staat auf dem Gebiet des Kredits tut, wenn er seine Pflicht überschreitet, ist zu stören und zu verderben. Das Ausmaß an Kredit, das jeder Mensch anderen Menschen gewährt, wird durch natürliche, moralische und physische Ursachen bestimmt (den durchschnittlichen Charakter der Menschen, ihre Gemütszustände und die Umstände). Wenn die Regierung es verhindert, Kredit auf eine Weise zu gewähren, werden die Menschen eine andere Weise finden, dies zu tun, wahrscheinlich eine schlechtere. Aber der Grad des gegenseitigen Vertrauens, der auf Vorsicht oder Unvorsicht beruht, wird sich letztlich durchsetzen. Ihn durch das Gesetz beschränken zu wollen, ist nichts anderes, als die alte Geschichte zu wiederholen, den Ozean mit einer Gabel vertreiben zu wollen.“